德地立人：用企业并购来实现国企改革的发展

　　2007年6月6日，由全国工商联并购公会和《英才》杂志社联合主办的“2007(第五届)中国并购年会”在天津举行，新浪财经独家图文直播。以下为中信证券董事总经理德地立人演讲。

　　德地立人：主持人介绍我的情况有点不好意思，我是北大中文系，我是文化大革命时期的学院，可能不如现在北大的学生。今天讲的题目是“用企业并购来实现国企改革的发展”。

　　大家都知道，企业并购是作为中国资本力量实现社会资源合理分配的重要手段，这几年来，对于中国企业特别是国有企业起到越来越重要的作用。今天主要讲两个方面的内容，第一，国企重组并购的现状和趋势。第二，介绍一下行业整合效益我们所做的案例介绍。

　　先讲第一个，各位都知道，近十年并购市场发展过程，可以认为是一个并购规模数量迅速扩大的过程。一个市场化程度不断提升的过程，也是一个企业主导不断提升的过程，一个资本力量作用不断提升的过程，也是一个工艺创新发展的过程。我们具体可以看一下，这张图(PPT演示)我想主要说明的是，从90年代初期，主要并购的业务由行业主导，通过90年代末到现在应该有非常明显的特征，那就是企业主导。在这个情况下，大家都知道金融资本变得越来越重要，可以说今天已经进入企业主导再加上金融资本相结合，推动整个国企并购业务发展的时代。这张图是上市公司控股收购数量大家看到在1996年只有14起，到2000年突破100起，直到今年没有一次低于100起。这仅仅是上市公司的例子。在2005至2006年数据有点下降因为股权分置改革的原因，我们认为2007年有望突破历史上面最高的纪录。

　　下面看一下，去年并购行业的分布，应该从这些图里面可以看到，所有的行业应该比较均衡和全面，相比之下，在房地产行业企业行业、交通运输、百货零售、电子信息、公用事业( 2890.002,107.92,3.88%)等行业有较大数量的并购业务。再看一下去年区域分布，从这里面可以看到，主要的并购案例目前是以发生在中部发达地区为主，但是随着中部地区经济发展的加速，我们相信中部地区也会有比较迅速发展，我们自己做的案例也说明这一点。

　　再看一下收购公司主业和目标公司主业是否一致，一致的占24%，而不一致占四分之三，也就是说这些收购的公司主要目的还是国有化。这是市场的主流。

　　我们再看一下2006年收购主体的比例，民营企业41%、外资1%、国有企业55%。从这里可以得到结论整个上市公司并购的主体主流是国有企业。以后几年怎样呢？我们仍然认为是因为国有企业的整合刚刚开始，远没有结束，所以往后几年我们认为主流还是国有企业。

　　我们再看一下收购的方式，主要收购方式还是协议转让为主，但是大家看见要约收购只是2起，我们相信随着企业流通的改革以后，资本市场应该说进一步市场化，要约收购比例肯定增加。这里面包含异议的收购在内。

　　我们再看一下目前并购的现状当中并购的类型，这个类型我们主要在这里罗列六种类型，通过中信自己所做的项目当中总结的。

　　第一，体内整合型。比如我们做武钢、鞍钢整合的主要目的是实现管理点评化资源的整合，价值链的调整。

　　第二，行业整合型。我们做中央对新疆平和，丰源升华、华润升华、深圳保恒的收购等等都是为了实现行业对食品房地产的整合，提升竞争力和抗风险能力的例子。

　　第三，是强强联合型。大家不用说，像鞍本合并企业就是这样的整合典型例子。

　　第四，协同效应和价值延伸型。国防收购像航空，主要在航线、航时，机务维修等方面产生良好的效应。

　　第五，跨越式发展型。大家知道维权收购火炬是一个很好的例子，通过整合公司的运营能力得到良好提升企业的核心竞争力大大提高。

　　第六，资本结构重整型，我们所做鞍钢收购长泰白(音)，长城管理公司通过引进战略投资者，支持企业渡过难关，不仅是提升公司价值的竞争力，其自身股权的价值也大大提高。

　　我们现在在这里面罗列不同六种类型，但实际上，往往是一种整合跨着这些不同的方式的。

　　下面简单说一下未来的趋势。我们在这做了一些行业的简单分析，但由于时间关系，我就不细讲，主要想讲的事情三点，第一是通过产业提升需要；第二是资本市场的迅速发展可以提供足够的资金和并购的机会；第三是政府政策化的导向支持工作。我们认为各行业国有企业的并购带来了很好的机遇，可以说是百年不遇的机遇。我们可以拿钢铁行业做例子进行说明，大家知道去年的国内粗钢的生产是4.2亿吨，占整个全球三分之一左右，但是前四位公司占有率不到19%，同样的比例在海外(巴西去年是99%，韩国是88%，日本是73%，美国占61%)，集中度还是很低，大家知道，目前铝钢、鞍本合并还有首钢、长钢、宝钢，还有邯郸钢铁( 7.33,0.09,1.24%)的合资并购非常迅速。但即使这些整合全部最近计划的实现远不到全球整个集中度平均的数字。我们相信，中国钢铁行业的整合，肯定是加速发展的，这里面还有一个原因，也就是说中国管理公司的市值总体来说可以推动这样的活动。

　　我想强调一下支付手段。大家都知道，并购融资作为并购当中的焦点问题，在海外并购融资应该说有很多手段，其中有间接融资，OBO换股等等这些融资手段确实推动了海外并购市场，但是中国一直在这部分落后于其他发达资本市场。由于流通的环境和价值形收购的主流要求，使得能够换股的支付方式做并购成为可能。

　　最近诸位可能注意到中旅收购了商旅等两家子公司，做的时候都通过换股方式做，过去几年前由于全流通改革之前，这个事情根本不可能做到的。

　　另一方面，我们作为证券公司，也正在积极考虑作为并购的主体参与投资。也希望我们为最后的并购主体做一些过桥式的服务，通过自我资本做一些过桥性的服务，也是证券中介公司在思考的一些问题。

　　下面我想讲三个我们所做的案例。

　　第一，在2004年做的，这个通过公募增发，定向私发的方法，为武钢集团整体上市做了这方面的一些工作。原先由于历史上的原因，武钢股份公司只武钢集团最后两段加工工厂作为主体上市，通过2004年我们安排8万亿的对社会公众的增发，定向增发向公司作12亿股增发，筹集到钱收购武钢公司的主业，合在一起作为整体的上市公司。

　　通过这种方式，提高了流通股的比例，实现了武钢集团主业的整体上市和低成本的国家提高商业公司的盈利水平。大家可以看到这个数字，净资产由于原来58亿增加到135亿。每股收益从0.23元，增加到0.61元，主业收入从68亿增加到240亿，主业利润从10亿增加到50亿，资产收益率从不到10%，增加到17.55%。通过这样的整合，武钢集团由原先市值不大的钢铁公司，一跃成为上海前十大的市值钢铁公司。

　　第二例子，介绍中石化。在股权分置改革的过程中，我们做了财务顾问，帮助中国石化( 14.82,0.57,4.00%)收购齐鲁石化等四家子公司流通股的股票，通过我们的整合，提升了综合竞争实力，提高了抗风险的能力，减少管理的层次，实现了经营一体化。兑现了在海外上市的承诺，营业收入提高30%，从395亿增加到500亿，净资产收益率提高到8.34%。每股收益提高了28%。

　　第三例子，想介绍潍柴动力的例子，潍柴动力几年由香港的子公司(中信资本)帮助发行H股，几年前通过投资公司，收购了28%的股票。潍柴动力一直希望可以回顾A股，我们和潍柴动力的主要领导进行了沟通，最后实现了用潍柴动力来收购72%左右的小火炬A股，用新发行的潍柴A股进行交换，实现潍柴动力直接持有原来对小火炬低下的子公司资产。大家知道4月30日股票上市，股价表现很多亿。

　　潍柴的例子我们可以分析，对企业有这么几个好处，第一小火炬股改问题，得到了结果；第二顺利实现潍柴动力的A股，潍柴动力内资股获得了流通权；第三，减少了中间管理问题；第四实现了对生产、销售、资本市场的一体化运作，提高利率效率，降低运营成本，为境外公司回归境内资本市场提供了一个新的思路。A股的股东也好，H股的股东也好，都可以获益了。

　　下面我做了减少中信证券所的例子进行介绍，可以预计，作为企业战略发展的重要手段，并购重组将在中国国有企业重组整合过程当中发挥越来越大的作用，行业整合对内的需求和金融市场不断发展成熟，也为中国并购市场提供坚实发展基础，我们中信证券将为中国并购市场的发展作出不懈的努力，谢谢大家！(掌声)