著名国际金融专家丁大卫发表演讲

　　2003年3月22日，为期三天的“中国资本市场开放与发展论坛”在北京国际会议中心隆重开幕。人大副委员长成思危先生、前外经贸部副部长龙永图先生等出席了本次会议。新浪财经为广大网友独家直播本次会议。

　　以下为部分嘉宾发言实录：

　　主持人：下面，我将请著名国际金融专家丁大卫教授给我们演讲国际金融与中国金融市场面临的机遇与挑战。

　　丁大卫：各位领导，各位来宾，各位朋友，女士们、先生们，今天我要讲的题目叫做国际金融与中国金融市场面临的机遇与挑战。今天有点匆忙，组委会昨天下午才通知我。非常感谢组委会给我这么一个机会与大家交流，我这个人很随意，在讲的过程当中，我在思考是怎么运作更好，大家有什么问题，只要是跟金融有关系的，都可以问，但是我想，我通常讲课，大家可以随时打断我，为了提高效率，也许我们把提问都留在最后。

　　今天我定的这个题目叫做国际金融，事实上，刚才在下面，包括组委会昨天跟我谈的，是说能不能讲中国资本市场，刚才还有人说，你讲资本市场呢还是讲证券市场，这给我搞糊涂了，我倒想问问在座的各位，这之间有什么关系吗？是资本市场大呢，还是证券市场大呢？如果再说金融市场呢？到底谁是老大，谁是老二，是什么关系呢？

　　我们探讨资本市场，但是我们不能明确地界定到底资本市场是什么，我们怎么个探讨法呢？所以说，我们今天讲的题目比较大，下面我们言归正传，国际金融，金是金子，融是融会贯通，但是现在的金融发展到了实物经济到了虚拟化经济，甚至到了数字化经济，过去主要的流通是黄金，后来变成了货币，现在国际金融主要流通的载体可能是数字，也可能是塑料卡片，尽管国际金融的载体发生了变化，但是国际金融的性质并没有发生变化，正是因为国际金融所涉及的资产都是流动性非常强的，比如说货币，或者说有价证券，因此我们凡是一提到金融，势必会想到国际的。

　　我们今天这个题目是说中国的资本市场，事实上我可以告诉大家，资本市场只是在国际金融里面的一小块，很小的一块，我们现在来看一看，国际金融体系的界定和作用，在这个体系当中，我们现在恐怕在图表上还找不到资本市场，因为资本市场太小了。整体的金融我们可以称之为金融体系，金融体系的形成主要是有银行体系，派生出来的是保险体系，我们界定是非银行金融体系，同时又派生了另外一个分支，叫做证券体系，所以说，我们在谈到金融行业是由这三架马车组成的，我们谈资本市场，谈金融，必须搞明白这相互之间的关系，搞不清楚之间的关系怎么做投资，怎么做理财，怎么做管理，怎么搞资本市场呢？比如说银行是什么？银行不是一个投资机构，银行是一个储蓄机构，储蓄机构的目的和目标是安全性和便捷性、流动性，光有流动和安全不行，还防止万一，防止风险，保险系统就提供了保险，提供了保障，保险的目的是保障，并不是投资，大家买了保险单去做投资，这是非常糟糕的决策，国内很多的保险公司也在做误导。

　　第三部分是证券，你有了安全的资金，有了资金的流动性和便利性，又有了保障，以防万一，那么你的钱不升值怎么办？不升值不是干着急吗？主要目的就没有达到，因此的话，升值的目的在哪儿呢？是在证券体系，正是因为证券体系体现了它的增值性，所以说证券体系相对来讲面临的风险比较大。还有信托体系，但是信托体系一直在萎缩，不但中国这样，美国也是这样，我就不展开说了。聚焦到我们说的资本市场。我们现在讲的是证券市场，我们也叫证券体系，我们大家都已经知道了，证券体系是起什么作用呢？是起投资，既然是投资，投资的目的是什么呢？是增值，如果你做得不好就会贬值，那就是风险，所以我们看看证券市场都包括哪些东西。

　　首先，按照一般的惯例，证券市场首先包括货币市场，货币市场，我们是界定为在一年之内可以变现的金融证券产品，比如说你买三个月定期、活期的存款，定期的存折，或者说商业票据等等，甚至说长期的，比如说你可以买三年的国债，但是这国债你可以随时变现，尽管国债期限是三十年，我们也界限为货币市场，货币市场要解决一个短期资金的问题，第二大部分我们看，这才涉及到资本市场。资本这两个字意味着什么？资本我们说了资本更多意味着长期，资本这个次已经被滥用，资本运营，更多的意味着长期的意思。资本市场指的是长期产权市场，这个产权市场是股票市场一个总称，也包括债券市场。同时我们说资本性支出，资本性支出是跟日常的经营性支出是相对的，今天我们搞一个聚会，花一百万，这个钱花完就完了，资本性支出是钱花在资本项目，是资本资产，是指的长期资产。我记得下面在座有很多都是媒体来的同仁，在报道美国的通通公司，财务造价，利润造假38亿的时候，绝大多数国内的媒体都报道错，并没有利润造假38亿，而是涉及的金额是38亿，斯通公司把经常性费用，我们叫做经常性费用，我们说日常开销，给计做是资本性支出。关于资本这个次我简单解释到这儿。资本市场就是股权市场，也就是股票市场。跟股票市场相对是债券市场，一个是你钱别人，一个是别人钱欠你的。不能象很多国有企业你光是欠别人，你背的债就太重，你就变成了高负债经营，你得让别人想办法欠你的。所以产权市场和债券市场是相对。细节不多说了。比如说产权市场，包括大家都知道普通股，优先股，可转换股，或者说是股票认购证，股票认购证也是都被媒体误解，叫做股票期权，跟股票认证是两回事儿。债券都是用于不同目的，在这个基础上，我们搞清楚货币市场和资本市场一个解决短期问题，一个解决长期问题。

　　下来我们再来看衍生市场，衍生品市场，衍生是什么意思，我们又叫派生，不是天上掉下来的，是从别的东西上演变过来的。我们在探讨股指期货，或者期权等等，首先要有一个非常好的资本市场，也就是衍生市场是在资本市场基础上发展起来的。衍生市场又分为期货市场、远期市场，这里又有一个误区，国内都把远期市场做期货市场之前，先做远期，远期市场是银行之间的买卖，在商品期货这方面是没有远期市场的，过去媒体有很多错误的报道。下面我们看到最后这部分色彩期权市场，我们说的期权市场相期货市场是一样，是由基础证券派生而来，上面这一部分，都属于是基础证券，基础证券就是由实物资产演变而来，下面这部分我们说是在基础证券基础上发展来或者派生的，这是衍生这个名词。说到这儿，大家可以看到，最后一部分，我把共同基金归了一大类，因为共同基金现在规模已经非常大了，在美国恐怕共同基金的数量恐怕压超过股票的数量，纳斯达克和道琼斯不过是一万支股票，共同基金业差不多一万支，这里面是错综复杂，有什么样的共同基金，有股票共同基金，有债券共同基金，有期货共同基金很复杂，就是你中有我，我中有你，我们说是一个新的组合。证券市场是包罗万象，凡是证是证明，券是票据，凡是有价的金融证券都为证券市场，我建议把上海交易所的名字改了，后来他们把英文名字改了，在这里，大家不虚此行，让大家能学到一些正确的东西，世界上没有叫证券交易所的，比如说纽约，纽约股票交易所，伦敦股票交易所，你要叫证券，人家不知道你是干什么的，比如说人家还有芝加哥期货、芝加哥期权等等，交易所上百家，没有这么叫的，中国上海和深圳英文给改了，但是英文没有改，可能是不好意思，但是我该做的也都做到了。这是证券市场的第一部分，货币市场，国际上的货币市场，我公司想打个广告，需要一笔资金，这是短期行为，这就应该到货币市场解决，不是到资本市场，否则资本市场就变成了大马拉小车了，杀鸡用了宰牛刀了，是一个错位。本来用资本市场的钱用的是货币市场的钱，这也很糟糕，过去我们国家搞了很多半拉子工程，都是项目资金到不了位，所以这是很关键的，为什么让大家了解这个市场是怎么回事，你不明白市场是怎么回事怎么能探讨或者研究资本市场呢？

　　这个我们讲的是货币市场与资本市场，简单跟大家说一下，货币市场是解决短期问题，流动资金问题，货币市场的相对风险比较小，资本市场是解决一个资本结构、产权结构、股权结构的问题，也就是说你公司的财政方针、未来发展靠的是资本市场的钱，而你要说是经常性的项目需要资金，或者说资金不足，或者说流动资金出现缺口，你到货币市场。北京有一家很好的餐馆，出现了现金流，表面上是货币市场的问题，但是货币市场解决不了，结果用了一个短期的货币市场，跟银行借了短期贷款，几个月之后，贷款到期，银行把你的店封了，一拍卖，就倒闭了。我们知道，国际上很多大公司，包括美国的康马特，绝大多数都是现金流出现了问题，并不是大公司倒闭了，可能因为小毛病就把大公司给拖死了。短期的货币市场解决短期资金，这个是长期的，既然是长期的，我们看看资本市场是怎么划分的。第一，资本市场分为一级市场，什么概念呢？是新资产形成的市场，什么叫新资产？我们这里指的新资产是指新的金融资产，比如说我们说北京国际会议中心公司，说我明天要发行股票，找了券商，把他的实物资产，我这个会议楼值多少钱，值一个亿，通过券商变成一个亿的股票，就由实物资产变成了票据，变成了金融资产，因此的话，我们说一级市场是指新的金融资产形成的市场。那么，新的金融资产形成之后，就可以进入到流通领域了，就是二级市场。

　　二级市场是指，我们大家经常你买我卖的市场，三级市场是指OTC，就是柜台交易市场。第四级市场是大额交易的，我们也叫做场外市场，所以我们现在这么一个划分，这是市场的划分的方式方法，并不存在什么二板、三板，刚才台下的人还跟我讨论什么二板、三板的问题，那都是胡说八道。

　　二级市场派生出来的其他的市场，比如说纽约股票交易所，还有美国股票交易所，除此以外，大家可能不知道，美国还有很多股票交易所，还有十几个，我们叫做区域性的股票交易所，比如说旧金山有太平洋股票交易所，芝加哥、波士顿等等都有交易所，我们把衍生市场也归纳为二级市场，期货、期权等等，毕竟期货期权是在基础证券演变而来的，这是它的道理。

　　这个是一个放大的演示，一个公司是如何上市的，一个公司的实物资产，比如说海尔公司，怎么样从过去卖冰箱变成了股票交易了，海尔说总资产减去了负债，总资产两个亿，负债一个亿，净资产是一个亿，投资家的钱又不是他自己的，他是把剩余的钱拿过来，然后进行了证券化，证券化之后，死的资产就变成了活的资产了，变成了票据了，你就可以流动了，就是这么演变来的。

　　这个是在国外标准的交易，是投资者通过交易商、或者经纪人，买方卖方等等过程，过去我们国家的做法没有采取一些比较规范的，现在大家探讨经纪人制度的发展，这是比较规范的做法。

　　下面探讨的问题是现货市场，也就是说这个流程，这个企业从一个实体怎么变为一个金融的公司，现货就是指一个实物的市场，从现货市场进入到基础证券，指的是股票、债券，再由股票和证券进而发展到期货期权，这是一环扣一环，体现了由低级向高级的自然的发展规律，期权是建立在现货市场上的，衍生市场是建立在基础证券市场的，这是一环扣一环的，像盖大楼似的，地基打不好，楼也盖不好。我举一个例子，比如说IBM公司，先发行股票，或者是债券，然后再演变成为IBM公司股票或债券的期货期权。

　　这是另外一个流程，我们管理是由低级向高级，从实物管理到财务管理，我这个会议中心有很多大楼，有桌椅板凳，但是这是实物，这个实物管理起来很罗嗦，很麻烦，我们必须把它做成数字化，数字化的意思也就指的是变成财务，财是资产、财产、务是债务。会计是财务管理的基础，财务管理又是证券管理的基础，证券管理又是虚拟化管理的基础，一环扣一环，丝毫不能马虎的。

　　第一大部分讲到这里，希望大家已经对什么是金融，什么是证券市场、资本市场有了大概的轮廓，因为没有这个轮廓的话，讲了半天你也不知道它的位置在哪儿，不能对号入座。下面我们探讨的问题是中国金融市场面临的机遇。我下面的话没写，空着呢，为什么空着呢？原因很简单，因为对于中国来讲，这个机遇是海阔凭鱼跃，什么都没有呢，美国有没有期货市场？有。有没有期权市场？需不需要期货市场？需要。有多少个交易所？十个，什么都可以做，一个原则，这是一个供求关系，就像现在摆摊似的，你认为这个销售比较好，有需要，有客流量就做嘛，这是供求关系。但是，这个机遇来讲，对中国是个关键，但是并不是难点，中国的难点是在于它的挑战，比如说刚才我举这个例子，我们说中国现在的机遇在哪里？机遇现在多的是，比如说银行，十万亿的贷款现在找不到出路，没地投去，一投到证券公司就被套牢了，说明证券公司的基础打得很糟糕，没法投，大家不肯进。话又说回来了，这个企业需要钱怎么办？需要钱这个钱没有地方弄去，如果是老百姓有闲钱，放到银行去，银行扣税，加上通货膨胀，还得贬值，资产缩水。你买保险，卖给你一大堆的保单保费，保险公司拿着钱放哪儿放？下一步保险公司也头疼，保险基金要入市，怎么个入法？一入可能就入了虎口了，搞不清这些东西等于胡来，内在之间谁左右谁，谁制约谁，一定要搞清楚。证券市场，中国这么多的企业需要上市，需要融资，中国的债券市场一潭死水，只是光有一个产权市场，可是产权市场能上的又非常少，所以要做的事情太多了。

　　同样，我们照着这个图表一看，可做的事情或者说能做的事情非常非常多。比如说，中国完全可以模仿国际上比较成功的例子，比如说我们弄一个比较理想的股票市场体系，你可以把股票市场分分类嘛，有大号的股票市场，中号的股票市场，也有风险性比较大的，变成对号入座，比如说美国，我们说了高盛，发行股票，直接去纽约股票交易所嘛，你说我是网易的丁磊，你可以去纳斯达克嘛，也有人说比网易还小，可以去OTCBD嘛，大公司需要钱，小公司更需要建，这是根据你自己的能力，这样的话，市场才能做到公平公正，也能够做到大家都有发展的余地，不是说只是个别的发展。

　　股票是属于基础证券，基础证券搞好了之后，可以进一步进入到全国的期货市场，涉及到主要的商品期货、金融期货，期货市场我很有发言权了，九十年代中国的期货市场搞得一塌糊涂，后来我帮着总理出了很多主意，中国需不需要期货市场？当然太需要了，比如说我们现在都看到伊拉克打仗，看着石油上蹿下跳的，很被动啊，OPEC为什么出现？就是因为石油在中东地区，或者说石油比较富有的地区，但是市场的价格补由他们左右，所以说非常被动，因此OPEC联合起来抗衡石油期货交易所的价格统治。大家知道，生产咖啡的人，养家糊口都很难，并不是说咖啡市场不好，而是说价格是由纽约咖啡交易所来左右，他很被动。几年前我就曾经发出过这样的的警告，中国搞期货交易所的必要性太重要了，中国许多大宗产品，粮食、棉花，不但是消费大国，是生产大国，现在晚了，恐怕悲剧会发生，早晚有一天，中国的粮食、石油等等，已经是国际市场说了算了，中国没有自己能够跟国际市场抗衡的市场，只能被人家牵着鼻子走，人家说涨你就得涨，人家说跌你就得跌。为什么中国在汽车产业相对做得比较好，是采取了保护措施，如果汽车不采取保护措施，一下子开放，一万多美金，三四十万人民币，原装进口，民族企业还搞不搞？期货说到这里，很遗憾，白费了我的满腔热血。

　　有时间讲讲期权市场，我们说说货币市场的细化，说到这里，大家一定看出来了，中国现在面临的机会是非常多，中国要建立自己的货币市场，要建立自己的基础证券市场，如果这两个做得比较好，接着往下走。现在我们来看看难点，对中国的难处在哪里。中国金融市场面临的挑战，难点刚才我已经探讨了，中国的市场不是没有的做，什么都可以做，只要有需要就可以做，现在的难点是如何做，如何做才是比较安全的，如何做是合理的，难点非常大。衡量一个国家的发达程度，有很多的标志，但是最重要的标准之一就是看金融市场是否发达，没有一个发达的国家金融市场不发达，反过来，也没有一个发展中国家的金融市场很发达，也就是说，发展中国家要想成为发达国家，首先要有非常发达的金融市场。我们看看英国、美国，我们再看看苏黎士、瑞士，加拿大，哪个金融市场不发达？相反，大家跟我说说哪个发展中国家的金融市场发达？这是一个非常大的门槛。

　　然而，建立一个有效性较高的金融市场对绝大多数发展中国家，其中包括中国人而言，犹如一道鬼门关，中国在向市场经济与国际经济接轨的过程中，中国面临的最棘手的挑战之一是设法建立起一个能与国际金融市场接轨的相对有效的金融体系，这句话应该应验过了，九十年代初，中国搞的交易所比全世界哪里都多，但是搞得一塌糊涂。我们看看日本，东南亚的金融危机，这些国家比中国还要发达，包括南美洲阿根廷，包括墨西哥等等，甚至包括日本，你的制造业可以非常发达，但是你的金融业不一定。我们说日本，日本的槛就没有过去。中国现在基本上还是属于粗放性经营，正在朝着节约性和效力性发展，但是一旦进入到效力型经营的时候，证券市场再不发达的话，中国就要步日本的后尘，恐怕还不如日本。日本在制造业非常发达之后，八十年代，日本所有的资产大幅度升值，其中日本东京的股票交易所在十年之内翻了六倍，一下子高达四万点，东京股票指数，但是不要忘了，金融市场的内在规律，相互之间的作用，相互之间的制约，进入九十年代怎么样呢？日本整个大缩水，一直缩到现在还没有缩完，日本的股票从过去的八十年代涨了六倍，进入九十年代到现在是缩了八倍，所以我说金融市场对大多数的发展中国家是一道鬼门关。

　　从宏观上讲是这样，从微观上讲，我们说在西方现代金融学被比喻为管理科学中的火箭科学，现代的科学被比喻为当代管理的航天工业，资产业、投资量之巨大、普遍应用之广泛，以及行业管理的复杂性以及对整个经济的影响，现代国际金融已经不是过去传统意义上理解的金融，带你到银行存款、贷款，我们现在谈的金融时间是以秒来计算的，我天天做这个东西，手指头都没有动，资金就没了，五百亿就出去了，所以说现代金融，时间是以秒计算的，第二，经济可以分很多层次，工业经济、农业经济、制造经济等等方面，没有一种经济变现能力、打击能力、冲击能力比金融的能力要大，而且迅速。过去发生的金融危机也好、经济危机，没有农产品导致的金融危机，也没有说制造业，金融危机就是在金融，这说明它的速度、变现和冲击能力。

　　总之，金融市场的繁荣、萧条与危机与整个经济的繁荣、萧条与危机是密不可分的，金融体系的混乱与崩溃会导致整个金融体系的混乱和崩溃，这样的例子太多了，举不过来。这决定了中国在与国际经济接轨的过程中，绝对绕不开金融体系改造这一鬼门关，说它是鬼门关是说它难以理解，难以把握，风险很高，由于中国把社会稳定放在第一位，这个风险就有了更加深远的重要性和意义。西方的金融体系用了几百年发展到今天的水平，在这个有现成的东西我们可以借鉴，对在比较短的时期建立好中国现代金融体系无疑是非常有利的条件，但是这绝不意味着这件事就会容易，事实上，这个改造仍有种种困难，人们还没有足够的现代金融观念和思想。刚才我们看到了，绝大多数人，包括很多从业人员，你问他期货是怎么回事啊？是货不是货，他搞不清楚，资本市场大还是产权市场大，搞不清楚。

　　人们还没有足够的现代金融观念和思路，中国非常缺乏现代金融之人才和专门技能，他们还缺乏现代金融赖以立足和发展的基础法律和设置。从风险上看，金融业的风险不用说了，它比航天业的风险大多了，金融业可以把一个国家给毁了，随便举一个例子，阿根廷过去是世界上排名第六的国家，就是因为金融体制很糟糕，阿根廷现在已经是日落西山了，过去阿根廷算是世界上的一个经济大国了。

　　金融科学不但是社会科学，已经是一个综合性的，我们说是理论性、基础性非常强的综合科学，其中包含了自然科学和人文科学，因此，西方把金融的人才称为金融工程师，以秒来计划时间，运载着数已千万计的资产。我们大家都知道，过去金融危机发生，我们讨论是由游资瞬息间转移到这里的，我们说货币，金融市场是从传统的黄金本位制变成了货币本位制，现在变成了数字了，连一秒都用不了，你想让多少过去都过去了。

　　下面我们来看一下个性的问题。一个突出的问题我们叫做有效性，市场有效性，可能有人会问，什么叫市场有效性呢？我们简单说，衡量市场质量好坏的标准我们称为有效性，市场是否有效与信息反映到证券价格的速度有关。第三价格反映了公司与公司价值有关的信息。第四，市场是否有效意味着证券市场的价格，尤其是股票价格是否合理。我做一个通俗的比喻，老百姓到蔬菜市场买蔬菜，一看这个西红柿真好，好的原因很简单，说这个西红柿真水灵，新摘的，那个人说他的西红柿好，你说好什么啊，都蔫了，你到蔬菜市场一看就知道什么东西好，什么东西坏，能看出质量来。同样，股票市场如果是有效性比较强的，应该反映出股票的价值。你到蔬菜市场，说这个西红柿卖两块钱一斤，你说这个不行，都蔫了，一看就好几天了，今天早晨新摘的西红柿，才一块八，不买你的，迫使他降价。我们说蔬菜市场的有效性比中国股票市场的有效性强得多。那么你到了股票市场，股票市场的价格是否反映了他的真实价值？不要说一般的老百姓了，专业的、专门从事这个的都搞不清楚，这是说明有效性太差了。

　　对比一下，看看中国的股市和美国股市的差距在哪里。看看这个图，纵线是价格与价值，下面是交易时间，直线是等于价值，我们知道，任何东西的价值重要组成部分是成本，我们假设这是价值，由于成本的上涨，它的价值也得跟着上涨，我们看看这两条虚线，一条线我们叫做有效定价，一条线叫无效定价，有效定价始终是跟着价值线在走，突然间，这个东西成本生长了，所以说它的价格线也得跟着走，我们称之为有效定价。我们打一个简单的比方，你到蔬菜市场，前些日子北京春节前后下了很多大雪，听北京电视台的报道蔬菜比去年都涨了，为什么涨了？成本贵。刚才说了，蔬菜市场非常有效，这个反映出来了。相反，这个是无效定价，什么叫无效定价呢？跟价值，跟成本，跟蔬菜到底多少钱没有关系，是胡来的。因此，我们衡量一个股票市场的好坏，我们做等量分析的话，我们说价格是等于价值加上有效性，我的有效性越强，证明我买的这个东西越合理，如果说这个有效性很差，不合理。什么原因造成价格不合理呢？是因为它短缺，或者说没有足够的竞争者，没有足够的买者或者卖者，市场失衡的情况下会造成价格的扭曲。

　　伦敦交易所期货的价格和现货，我们说，期货的功能之一是价格发现，期货是现货价格的先导，换句话说，我们的现货应该跟着期货走，就跟石油似的，得跟着纽约的石油期货走。我们看英国的铜的现货是紧紧跟着期货在走，我们说，这个市场是有效还是无效的呢？我们可以看到，市场的有效性非常强。

　　我们再来看看国内上海金属期货交易所，我生命一下，这个分析是几年前做的，想必中国上海交易所的有效性会有所提高。这个是期货的价格，实心的是期货，虚的是现货，等于说期货和现货没有什么关系，我们说这个交易很差，或者说失去了它的功能，就要想办法改，不然的话就成了赌博的了。

　　再举一个例子，本利想拿更多更好的图标，但是由于时间的关系，这个是网易，中国在纳斯达克上市的几个公司，我们可以推一下这个日期，在2002年的下半年，网易接近被摘牌，它的股票一下子跌到了几毛钱。但是大家知道，网易现在的股票比搜狐、新浪高得多得多，甚至成倍的高，很多人以为国内最好的网站算是新浪，但是分析经济现状的时候，有的是表面的，有的是内在的，我们说话，外行看热闹，内行看门道，从内行的角度来讲，网易是第一个盈利的，盈利的水平比新浪和搜狐高得多得多，因此它的价格比新浪和搜狐都要高，甚至成倍的高。我们说市场的有效性非常强，为什么强呢？因为不好的时候，跌到几毛钱，但是网易不管采取什么措施，又起死回生了，而且做得非常好。

　　相反，有一些很大的公司股票价格过去都是几拾块钱，接近上百元的，由于表现不行，所以都垮下来了。像申请破产的美国联合航空公司，甚至包括加拿大的北方电信，过去股票都是好几十块钱，现在到了两块钱了，北方电信没有申请破产，但是不管你是谁，股票市场是一视同仁的，会及时地作出反映。

　　当然中国有中国的国情，中国股票市场产生的原因，可能在座都比我清楚，过去主要的目的不纯，目的是挽救濒临死亡的企业，事实上股票市场并不是送葬场，股票市场是加速要死亡的企业帮助他们死亡。过去我们中国产生的原因，造成了股票市场留下了很多后遗症。过去很多国有企业国改贷，是吃财政部的钱，财政部吃不消了，改银行，银行吃不消了，改股民了。

　　另外从国内外股市的发展模式，我们看一下对比。国内的发展模式，很多都是政府硬性规定，人为规定的，公司多大规模，注册资金三千万，五千万，股东多少人，净资产是多少都是硬性规定。国外是自然，我说微软也好，苹果也好，都是从一点一滴，包括戴尔电脑都是一点一滴做起来的。这样才符合自然的成长规律，为什么微软培养了据说是千百万个百万富翁，为什么呢？因为他发行股票都非常低，在股本成立的时候也都非常低，国内是先把公司做大了，造成了航空母舰，再下海，结果越走越沉，最后航空母舰陈沉底了。比如说思科，思科几十年前是很小的公司，通过资本市场直线上升，这样的例子太多，我们的很多做法是本末倒置的。

　　第四点，股权对比，国际上很多股票是在全世界很多股票交易所挂牌交易的，比如说我刚才提到的加拿大北方电信，在多伦多上市，在纽约上市，在波士顿上市等等，有很多的上市，但是上市归上市，它的股票价格和股权都是一样的，这就是我们所说的同股同权，股票市场的总称叫做产权市场，EQUITY，变成了平等，所以说股票内在的含义是大家都平等的，要想不平等，就申请优先股，但是这样又失去了投票权利。一个是产权这个词，还有是资本的意义，资本的意义更多的是长期意义。

　　再回头看看国内的，国内同股价不同，上海和深圳不同，而且同一个股票在中国大陆上市的和在香港上市的不一样，在美国上市的不一样，而且有效性也不一样。IBM在全球很多股票交易所，比如说克莱斯勒和奔驰公司合并的时候，同时在全世界九家股票交易所发行，一般的大公司在国际上都在很多股票交易所发行，不要说不同的交易所，而且不同的国家，不同的州，但是股票的价格都一样，说明它的有效性非常强。我们都在同一个国家，股票价格还不一样呢，所以说大家可以看看这个有效性是强还是不强。

　　创业板和股指期货是个热门话题，我简单说一下，刚才我说了，整个的流程是这样，有现货市场，演变为基础证券，把实物的东西变成资产证券化，变成股票和债券，然后变成衍生市场。这个是一环扣一环，体现了经济发展中由低级向高级的自然的、内在的规律，证券市场建立在现货市场上的，衍生市场又是基础市场上，因此没有有效的现货市场部可能出现有效的基础证券市场，同样，基础证券市场有效性不强，不可能期待一个很好的期权市场。我问问大家，谁知道哪个全世界的股指期货比较发达的发展中国家的股票市场不好？没有一个。这说明金融一环扣一环的内在关系，说到这里，意思是指一定要把基础搞好，基础搞不好，往下就很难走。大家天天看新闻，一会儿石油涨了，伦敦的黄金涨了，纽约的石油涨了，这是因为证券市场非常牢固，你就没有听说其他国家的期货市场搞得非常好？包括日本。因此，这个经济规律是不能违背的，我打一个很粗浅的比方，就好象上小学似的，你说我小学没有读好，我到中学和大学赶快读，这可能吗？这是一环扣一环的，就像盖大楼的地基一样，越是基础的越要弄好。

　　关于混业经营和投资理财的问题，第一点，混业经营是未来的发展方向，为什么叫混业经营？像过去买东西一样，大家过去到各个不同的地方买，买肉到肉铺，买鞋到鞋店，同样，金融市场正在混业发展，或者叫金融超级市场，进去之后什么都可以买了，这是一个必然的发展趋势。但是给中国提出了一个非常尖锐的挑战，中国始终是在分业经营，我们做的可以说相当的不专业，如果说你把三个都不专业的人放在一块，你想想这个结果能有多好呢？而从国际上讲，混业是由分业发展而来的，并且在分业做得非常好的基础之上，把三个专家放在一块就没有问题，不过这也违背了中国的说法，中国的说法是三个臭皮匠等个诸葛亮。中国未来的发展，国际上做了很多年了，我们叫做综合的投资理财，你这个人不可能光需要股票，事实上很多人不需要股票，有些人靠退休金、养老金生活的，所以说我们一开始定位就定错了，哪些人适宜做股票，那些人不适宜做股票，你首先得有安全保障，没有保障怎么做股票呢？所以说现金流的管理、不动产的管理，包括保险，然后基础证券、衍生证券，一层一层的。

　　刚才下面有人问我关于投资理财的，我在制定一些投资理财的方案、标准。未来的发展不是单一的股票，而是整个资产分类的管理，就像今天为什么名字定为金融，因为资本市场只是其中的一点点，包括期货，包括不动产，不动产可以作为家庭的金融资产，包括基金，固定收益的金融资产，产权或者其他资产的一种分类，另外我们光说是资本资产，资本市场的资产分类，这又是另外一套分类，资本市场的性质又不一样了，风险等等又不一样了，这是资本资产的分类。这个是货币资产，你得根据综合理财，根据客户的需要，根据自身的需要，到底是什么东西适合于你？刚才我们说到挑战非常严峻。你要是在美国或者加拿大，要想从事金融证券的行业，得过五关斩六将，你得考试，比如说我要做纽约股票交易所的交易员或者经纪人，得考试，六七个小时，要做期货也得考试，所以说这是一个非常专业化的，正是因为专业化的程度非常高，职业道德的要求也非常高，因此在美国证券方面个人违规或者犯罪的毕竟是很少。前一段时间，很多证券公司受罚，受罚的原因很简单，根据美国证监会的要求，你的E—mail的往来必须得有专人管理，必须管理在三年以上，必须得有管理的一套健全的机制，而有的公司都有这个管理，只不过交给张三了，张三要辞职怎么办？E—mail丢了怎么办？因为这个被罚了很多钱。

　　另外，在讲到这里的时候，金融证券行业的从业的要求，执照是什么东西呢？执照是联邦政府规定的，必须得有行医执照才能做医生，必须有律师的执照才能当律师，除了这个执照以外，还有一个软性执照，什么叫软性执照呢？是叫做资格认证，比如说，你要想当国际管理人，你必须是CFA，你想做投资理财，你必须是CFT，注册投资理财司，这是行业规定的，不是政府规定的。你在哪个州可以做证券交易，哪个州不可以做，谁可以卖证券保险，谁不可以卖，都有严格的说法的。你可以考虑蓝天法。

　　后面几项就是我刚才提到的CFA，CFB，我们叫做软性的，不是执照，是认证的。现在回过头看国内的，九十年代初期货市场搞得很糟糕，原因是一点也不规范，一下子都上去了，所以给期货市场炒崩了。

　　一般国内有很多的错误的概念，比如说刚才我一提到证券市场的名称问题，现在大家可能都了解了什么是证券，证券跟股票不是一回事，股票只是证券当中的一个，芝加哥期货交易所、期权交易所，我们要说证券交易所交易量最大的是芝加哥的期权，比纽约要大成千上万倍。

　　第二个问题，我要简单说一下如何正确认识股票市场的作用，定位及发展的模式，股票市场应该把投资者的利益放在第一位，股票市场是个中间环节，是个桥梁，股票市场是连接有富余钱的人想做投资的人给连接到需要钱的人，因此这是一个桥梁的作用。

　　如何正确认识股票市场的作用，股票市场第一点是连接资本市场和企业的一个桥梁，这个桥梁你做不好，未来的企业的资金就断了资金链了，至少产权市场融资来讲，就没有办法发展了。现在很多的民营企业都感到很困惑，没有办法往下走，这是一个桥梁的问题。第二个，证券市场、股票市场是证券市场的桥梁，第一个，股票市场不好，我是保险公司，你给我这么多钱，我给你一个保单，我把钱都放在银行里去？银行的利息相当低，银行是个安全部门，不是投资部门，保险就没有出路了，老百姓没有出路，企业没出路，银行同样，钱都往银行跑，去年还是前年，八万亿人民币，现在一下十万亿了过，两年二十万了，银行怎么办？银行给压垮了，引航成了巨大的负担了，所以说，股票市场一定要搞禽清楚是干什么的，这些是基本常识性的东西，如果这个搞不好，就没有办法往下发展，搞股指期货，桥梁作用搭不好，做不好，往下衍生，往哪里衍生？

　　第三，保护投资者的利益，97年的时候我就向总理建议，不管股票市场是什么，首先第一个，把保证投资者的利益放在第一位，现在终于看到了这种说法了，我们在强调投资者的利益多么重要。

　　第四，根本不存在二板市场，什么二板、三板的，刚才大家都看了股票市场如何划分的，二板把纳斯达克当成纽约的二板，纽约是大板，纳斯达克是二板，纽约和纳斯达克根本没有任何的关系，我们的说法是纽约是主要的股票交易所，纳斯达克叫做次一级的，可能大家翻译之后发现是第二位的，就叫做二板了。

　　第五，根本不存在什么资本运营，无论你是兼并企业好，还是什么也好，兼并的都是企业的资产，你连企业的负债都兼并了，我天天做投资，没关系，我做的都是金融资产。说到资本运营，因为我一直在批，可是我批不过来。我简单念一段，这是我拿的一份报纸，是中央电视台评2001年所谓十大风云人物，其中之一是宁高宁，是因为他率领香港华润收购了很多企业，国内很多的说法说他是资本运营的高手，他自己怎么说的？纠正资本运营，我觉得中国的企业界在过去制造了很多也很有派的词，资本运营这个词是其中之最，资本运营本身并没有给我们造成一些真正最终成功的企业，你在所有的成功企业特别是西方的成功企业的辞典中根本找不到资本运营这个词，我觉得这个词本身已经给成长中的中国企业带来了很多的误导，应该有一个纠正，大家问了，宁高宁为什么说这样的话？据我所知，他是美国渥顿学院，财务管理好得多了。

　　主持人：谢谢丁教授的精彩演讲。经过一天相当紧凑的听讲，我想大家一定都学到了很多东西，根据我的经验，大部分人都会听明白一些问题，但是也有少数人觉得更加糊涂了，不管怎样，都学到了很多新的知识、政策和观念，明天我们还会有两个论坛，探讨资本市场的运作机制，企业境外融资的策略选择，产业创新和风险投资等等具体的话题。演讲的嘉宾主要有一些著名的企业总裁，和今天的有所不同。明天的演讲可能比今天更精彩，因为明天都是来自第一线的总裁，和大家一起分享他们在第一线作战的经验和教训。