货币适度从紧 控制银行坏账

　　在近日召开的国务院常务会议上，温家宝总理指出，当前要坚持实施稳健的财政政策和货币政策，货币政策要稳中适度从紧。这是近年来政府首次提出“稳中适度从紧”的方针。

　　实际上，过去几年中国央行执行的是比较宽松的货币政策，M2的年均增长量一直保持在16%之上的水平。当然，更重要的是，流动性过剩是被中国经济结构性变化催生出来的：今年1-5月份累计的贸易顺差已达前所未有的857.2亿美元高位,导致大量外汇占款；1-5月城镇固定资产投资为3.2万亿元人民币，同比增长高达25.9%。

　　“软货币”促进了资产泡沫的“吹大”，例如在房产方面，资产泡沫“兽性”般膨胀，5月份全国70个大中城市房屋销售价格继续上涨6.4%，速度越来越快。在价格指数方面，5月份CPI为3.4%，相对温和不算“过度”；而中国的M2/GDP指标目前处于2.2的历史高位，不仅远高于发展中国家，同时也高于发达国家(一般水平是0.8)。

　　目前的状况是令人思考的：流动性泛滥、M2/GDP数值世界第一，对应的CPI却是温和式上升，两种相悖的东西混杂在一起，其病因就不仅仅是“货币主义”的方案所能完全解决的：即只是通过控制货币量来予以解决。

　　货币主义的方案在拉美国家是有效的，但在亚洲一直是失效的。中国的M2/GDP高企和CPI温和的情形有点像1980年代的日本，只不过中国比日本更特殊：M2/GDP更高，而CPI更低。CPI的温和证明了流通的现金并不过分，即M0/GDP(M0是现金)不算过分。

　　事实上，在1993年之前，M0/GDP是一直上升的，那是因为从计划经济向市场经济过渡必然带来交易货币化的扩大(计划经济体制下是无需货币作为交易媒介的)，但在1993年之后，M0/GDP就日益趋向稳定，2003年之后，波动幅度已经非常窄，对应的CPI增长率也很窄。而M2/GDP却毫无收敛之势。

　　如果央行降低货币发行的话，更多干预的是M0，而M0不存在什么问题。问题在M2减去M0的那部分上，也就是银行的企业存款、居民活期和定期存款上面。M2/GDP的过高数值表示，这部分货币 “虚增”了，其机理是这样的：如果是在直接融资(借贷)的金融市场(例如股市或者高利贷)，是不会存在这种货币虚增的。但如果添加以银行为主的间接融资市场，甲将资金储蓄于银行，而银行又将甲的储蓄发给丙，而乙和丁仍然保持直接的金融市场借贷关系，那么M0保持不变，而M1和M2同步增加，增加量就是甲的储蓄资金。毫无疑问，我们可以推导出两个现实意味的结论：一个是用股市来吸收过剩的流动性，是过度美化股市功能的托辞；另外，M2/GDP如果很高，主要出现在以银行融资为主的亚洲国家，例如日本(M2/GDP是1.3)和中国，而不是美国。

　　关键在于，如果“高”到一定的高度，那就需要引起警惕，因为“虚高”的部分很可能是坏账的堆积。因为，银行内部的货币可能是异质的，银行贷出的资金形成了对企业的债权，而企业的偿付能力则构成了该资金的素质，如果企业对这笔资金归还的可能是50%，在统计上讲，这笔资金应该缩水了一半；如果企业完全有能力还本付息，那么这笔钱数值没有变化。但不幸的是，银行永远也不会立即根据资金的“素质”来更改自己的财务，除非进行最终的清算，否则在银行账目上，50%概率归还的资金依然会100%地写在资产报表上。一旦国有银行最终承认了“缩水”，进行勾销，导致资本充足率下降，它们就会要求注资。货币不仅因为坏账而虚增，也因为“因处理坏账而俘获政府”而虚增。

　　所以，中国M2/GDP一路走高，并不表示这些货币会立即变成通胀的“帮凶”，但可能清晰地意味着银行体系里的坏账有所上升。M2/GDP数据是总量化的、单纯的、富有诚信的，它可以去掉一些“不良贷款继续保持双降”的数字蒙蔽。它也预示着中国控制“软货币”的根源不仅在于遏制货币投放，而是真正地解决银行体系内的坏账和“坏账衍生坏账”的问题。