热钱“水”涌 货币“土”紧

　　热钱“水”涌，货币“土”紧

　　本刊特约记者 石磊/文

　　当2007年末美国次贷危机令众多国际金融机构深陷流动性不足的困境，而国内A股和楼市都呈现出调整态势的时候，有分析师声称热钱正从中国市场上抽离，因为那些出现流动性危机的金融机构需要资金周转，且国内投资品收益率开始下降。但实际情况可能并非如此

　　由于目前无法确定“热钱”的准确定义和衡量指标，笔者使用除贸易顺差外中国外汇储备月度增长数额来粗略的描述投资性外汇的净流入。

　　如果将这一指标做季节性调整，提取其中的趋势性因素可以看出(参见1图蓝色曲线部分)，这一指标在2007年3月份后进入下降通道，但是自2007年11月重新开始上升且上涨速度很快，反映出目前投资性外汇正在加速涌入中国，据笔者估计，2008年1-2月份这一数据已经与2007年3月的前期高点相当(图1)。

　　与此呼应的是，正是在2007年11月，人民币对美元升值速度开始明显增加，由之前月度平均升值5‰左右猛增至9.3‰，并且自2007年11月始，人民币对美元升值速度逐月增加，至2008年1月月度升值幅度已经高达16.3‰(图2)。

　　与此同时，受到人民币对美元现货升值速度加快的刺激，境内外市场对于人民币对美元升值预期大幅度上升，离岸市场1年期NDF报价隐含预期已从2007年10月的6.9%，上升至11月的9.3%，而境内市场人民币对美元远期隐含预期也从2007年10月的5.2%，上升至11月的7.4%(图3)。

　　这3个现象的同时出现绝不是巧合。正是由于人民币对美元现货市场的加速升值，刺激了市场对于未来人民币对美元升值速度将明显提高的预期，从而引发更多境外资金涌入境内。

　　实际上，中国国际收支双顺差的现象在2007年有所加剧，人民币升值压力逐步加大。但由于人民币对美元渐进式小幅升值，人民币的升值潜力一直潜藏着，一旦现货市场出现异动，远期市场立刻就被点燃，资金加速涌入并不令人吃惊。

　　而一些分析师指出的外资金融机构需要撤出资金以弥补自身流动性不足的论断难以有很强的说服力。因为耗费5%-10%成本才进入境内的热钱，大部分以房地产或股权的形式存在，难以在短时间内快速流出。况且人民币升值的前景未改，人民币对美元未来的收益不菲。目前，1年期境内美元拆借利率大概在LIBOR+900个基点的水平，远高出境外美元收益率。外资不能也不愿将资金快速抽离中国市场。

　　除了热钱的流入受到人民币升值加速的鼓励，一些境内机构持有的美元受此影响，也开始尽快结汇。能够获得银行的外汇贷款授信的企业，甚至可以通过远期结售汇工具套利，无风险收益率高达3%左右。

　　因此，急剧增长的外汇储备并非完全是热钱加速流入造成的，全社会对于人民币升值预期的上升也是推高外汇储备的主要力量。