08货币政策猜想：汇率作用渐显

　　孙琦峰

　　2008年宏观调控的重点是“两防”，即“防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀”。防通胀最终是一种货币现象，可以理解为流动性过剩问题；而防经济过热则主要注意投资过热和国际收支平衡，再确切一点说就是防止固定资产投资过快和防止贸易顺差增长过快的问题。预计2008年汇率政策将在从紧货币政策中发挥更重要的作用。

　　三个关键经济指标

　　关键指标之一：CPI

　　2007年，国内外消费品价格呈现稳步增长态势。预计2008年受石油、资源以及农产品价格的影响，全球通胀水平将进一步提高，在美元持续贬值背景下，国际大宗商品价格高涨可能为我国带来输入型通胀风险。2005年以来通胀率高于5%的国家大都为发展中国家，与此同时发达国家的通胀率也在不断提高，这些因素将会对我国2008年物价形势造成较大压力。

　　关键词之二：投资

　　去年城镇固定资产投资从4月开始一直保持25%以上的增长速度，全年同比增长25.8%，大幅高于2007年底24.5%的水平。

　　目前，促使投资保持较高增速的基本因素依然存在，具体分析有以下几个方面：

　　首先，我国目前所处的经济发展阶段将使投资需求保持旺盛。在全球经济放缓的形势下，我国经济增长的动力将更多的依赖内需，由于投资对经济增长的贡献率总体上保持在40%以上，要实现目前的发展战略投资就必将维持较高的投资增长趋势。

　　其次，国内经济增长动力依然强劲。人民币升值的预期不断吸引境外资金不断进入中国，流动性过剩的局面在一段时间内将难以扭转，而且银行经营状况不断向好，金融机构资金供给意愿比较强烈，这些都为固定资产投资提供了充足的资金来源。特别需要注意的是，固定资产投资对银行贷款的依赖在不断下降，企业直接融资发展加快，投资受资金约束的可能性减小。

　　再次，企业投资热情不减。高企的利润率是企业增加投资、扩大规模的直接动因。2006年底，企业税前利润率与息税前利润率分别达到6.6%与7.6%的水平，预计2007年这两项指标会更高，而目前的一年期贷款利率为7.47%，与企业总资产的盈利水平还有一定差距，不足以抑制企业对资金的需求。同时，央行调查显示，企业家对市场需求继续持乐观态度，投资意愿上升。

　　值得注意的是，由于调控政策发挥作用会有时滞效应，项目建设也需要一定周期，投资规模在短期内不可能快速收缩，特别是截止到去年11月底，新开工项目计划总投资已达73584亿元，同比增长28%，这些都将对2008年的投资增长产生影响。

　　不过，2008年投资增长也面临一些限制因素：流动性过剩和通胀压力下，从紧的货币政策会使利率上调，信贷总量控制由控制年度规模转为控制季度规模，对房地产市场的调控会相应从紧，对高耗能产业的调整也会加快，世界经济放缓引致外需减缓也会使国内投资受到一定影响。但综合分析，2008年投资增速仍将在偏快区间运行。

　　关键指标之三：外贸

　　据海关统计，2007年我国外贸进出口总值21738亿美元，年度进出口规模首超2万亿美元，全年累计贸易顺差2622亿美元。

　　2008年受世界经济增速下降尤其是美国经济减速的影响，外部需求增长放缓，我国所面临的贸易摩擦预计将增加，这都将使2008年出口增速放缓。此外，2006年以来我国采取了一系列进出口关税调控措施，随着这些调控措施的长期执行，政策对降低出口的效应会在今年进一步显现。

　　由于国内需求保持较快增长，人民币升值和进口关税逐渐下调的作用逐渐显现，加上其他鼓励进口的政策，综合分析，今年出口增幅可能比2007年下降，而进口增幅将保持稳定，全年贸易顺差增幅预计将放缓。

　　目前普遍预计，2008年人民币升值将总体加快，但2007年人民币升值与外贸顺差总额同时增长的事实以及国际经验表明，本币升值尽管从长期来看有利于抑制出口，但短期看并不能很快降低一国出口增速。

　　2007年货币调控政策简析

　　六次上调存贷款基准利率

　　在2006年两次上调人民币法定基准利率基础上，2007年央行六次上调存贷款基准利率，一年期存款利率和贷款利率分别上调了1.62和1.35个百分点，目前一年期存款利率和贷款利率分别为4.14%和7.47%。8月15日起，财政部将利息税率由20%下调到5%。

　　十次上调人民币存款准备金率

　　央行在2006年三次上调人民币存款准备金率基础上，2007年又先后十次上调人民币存款准备金率，年底人民币存款准备金率已达14.5%，创下1984年以来的历史最高水平。5月15日外汇存款准备金率由4%上调到5%，这是2004年以来央行第三次提高外汇存款准备金率。

　　加大央行票据发行力度和频率

　　2007年前三季度，央行累计发行票据106期，金额36320亿元，同比增长19.5%。为缓解央行票据集中到期投放流动性的压力，自2007年1月底开始，央行重新启动3年期央行票据的发行，与1年期和3个月期央行票据相互配合，回收多余流动性。