限外令之黑色幽默 海外基金加码大举进内地楼市

张大伟 制图

    2006年7月份，建设部等六部委联合发布了对于中国房地产业和外来资本同样具有历史意义的171号文件。这个被称为“限外令”的文件，业内外一度视之为阻碍外资盲目进入中国房地产市场的屏障。但是，事实证明，外资投资中国房地产市场的步伐并未因此有所停滞。2006年下半年，中国房地产投资市场颇不平静；2007年1月，美国华平投资又以增资扩股形式入股上海中凯房产，从而拉开了2007年房地产市场外资收购的序幕。高力国际提供的数据显示，2006年仅上海房地产市场便完成了将近20亿美元的投资交易。“预计2007年的房地产外来投资市场将继续保持这种活跃态势，核心海外基金终于开始持续进入。”高力国际华东区常务董事翁琳表示。

    □本报记者 唐文祺

　　关键词 大举进入

　　在国家外汇管理局国际收支分析小组提供的《2006年上半年中国国际收支报告》中，2006年上半年，新设外资房地产企业1180家，同比增长25.04%；合同外资金额128.52亿美元，同比增长55.04%；实际使用外资金额32.2亿美元，同比增长27.89%。与之相对应的，去年上半年外资房地产行业新增外债为17.35亿美元，同比增长203.32%。截至2006年6月末，外资房地产外债占全部房地产外债比例为92.13%，外资房地产行业外债总量呈现逐年递增趋势。此外，《报告》还强调，在部分地区，境外机构、个人非自用和非自住目的的购房，对当地房地产价格上涨有一定的推动作用。

　　在此背景之下，171号文件对外资从房地产市场准入审批、交易、外资个人购房面积，以及结汇方式等方面，均提出了严格的管理要求。其中，规定了“购买非自用房地产，必须先申请设立外商投资企业”。而对于外商设立投资企业的自有资金要求也进行了严格规定：“投资总额超过1000万美元的，注册资本金不得低于投资总额的50%。”同时，对于外商房地产投资企业的经营，注册资本金和项目开发资金未达要求的，外汇管理部门不予外汇借款结汇。无疑，该文件的发布大幅提高了外资进入中国房地产市场的门槛。

　　在文件发布之后的三个月内，一向表现活跃的上海房地产市场静寂了下来。“但这只是暂时现象，外资只是需要时间根据限外政策进行策略调整。”仲量联行全球董事邓文杰当时表示。事实证明，外资进入的步伐确实并未受到多大阻碍。

　　今年伊始，美国知名私募基金公司黑石集团（Black stone Group）宣布，已经聘请中国香港特区政府财政司前司长梁锦松，作为其高级执行董事及中国区主席，主要负责开拓亚洲市场。外界将这一举动称之为“黑石积极谋动中国内地市场的问路举措”。一周之后，美国橡树资本管理有限公司（Oaktree Capital Management）对外公布，任命白瑞甫担任橡树资本（中国香港）有限公司主席。此前，白瑞甫的头衔是摩根大通亚太区主席兼行政总裁。美国橡树资本管理有限公司，这个在全球管理资产高达330亿美元的投资企业，2005年设立了中国香港办事处，今年则以设立北京办事处作为正式进入中国内地市场的标志。

　　这两个国际资本大鳄的涉水之举，只是众多海外资本争抢中国内地市场的一个缩影而已。一位美国房地产投资公司负责人告诉记者，他所属的企业在2006年低调“潜入”中国内地市场，目前正在全国各地寻找投资项目。而另一家美国最大的私募基金公司则在今年悄悄设立了上海办事处。“许多海外基金或投资银行都对中国市场产生了浓厚兴趣，在长期观察之后决定进入。”一位外资银行首代表示，这家

　　“有许多基金是之前从来没有接触过的，如今都出现在中国投资市场里。”拥有丰富投资经验的邓文杰，曾经担任过仲量联行新加坡董事总经理一职，对于如过江之鲫出现在中国内地市场的海外资本，他用了“精彩纷呈”来形容。

　　关键词 操作手法

　　据介绍，目前海外资本的惯用操作模式主要有提供融资、自行开发、收购物业、合作发展等几种方式。提供融资方式除了涉及到外汇操作上的不便利之外，风险性也是显而易见的，直接针对项目发放的过桥贷款非常鲜见。目前只有一些小型基金，抱着谋取高利的心态予以采用，而大型基金为了规避风险，基本上不会使用这种方式。但也有房地产投资银行以曲线合作的方式，与国内房地产企业进行合作。如德国国际房地产投资银行（Hypo Real Estate Bank International）向万科提供融资，以附带有赎回条款的3500万美元股权的方式合作。

　　一些较早进入中国房地产投资市场的海外基金，往往会选择自行开发建设的途径。但在中国房地产投资环境日趋成熟之后，这种模式的使用率开始明显减少。“在中国拿毛地进行开发是风险性极大的。”美国华平投资内部人士告诉记者。“美国投资方不会触碰需要动迁的项目。”

　　然而也有例外，自1994年便已进入中国的新加坡凯德置地便是主要代表。这家外资开发企业与众不同的一点是，尤其擅长发挥资本操作、私募基金等金融工具的优势。继规模为6100万美元、拥有中国5个发展项目股权的“凯德中国住宅基金”投资完毕之后，又联手花旗集团在2005年建立了第二只投资于中国内地的专项私募基金———4亿美元规模的“凯德中国发展基金”。

　　凯德置地中国控股集团总裁林明彦介绍，自2005年起，凯德置地开始“渗入”二、三线城市。但拿地策略开始实行多元化操作，“除了参与传统的土地招拍挂之外，收购股权、公司层面的合作都会有。”他说。凯德置地通过认购丽丰控股（1125.HK）20%股权、与成都置信实业集团合作成立合资企业、收购河南建业住宅集团30%股权等一系列运作，相继进入珠三角、成都市及河南省市场。据林明彦介绍，中国市场在嘉德集团的投资中所占比例，已从成立之初的5%上升到了近30%。

　　“但并不是所有的投资机构都会采用这种方式。不同投资者会有不同的擅长之处，同时根据投资回报要求来选择具体方式。”仲量联行上海区董事石澄表示。以有良好发展前景的项目为切入点，与当地开发企业实行联合开发，是目前开发投资中使用较多的方式。“在项目上的合作回报速度会更快一些。”石澄解释说。

　　持有项目股权的合作方式，维系时间不需太长，一般3至5年内就可以安全退出，这颇为符合基金快进快出的“胃口”。2004年，荷兰ING与上海复地集团（2337.HK）合作成立项目公司，共同开发松江项目。一年之后，复地出价3081万元人民币，向前者收购所持的30%项目公司权益，使得荷兰ING净赚1814.11万元，投资回报率高达140%。

　　此外，风险性更小的收购现成物业方式已渐成风潮。这种方式对于海外资本来说，投资利润会相对稳定且有所保证。以新茂大厦为例，业内人士估算SEB基金接手之后可获取每年6.1%的投资回报。“核心基金对于风险要求不同，因此会采用收购成熟物业长期收租的形式。”高力国际翁琳如是分析。

 　外资合作成立企业案例

　　时间 投资方合作方 投资金额 占有比例 投资方式

　　2004年6月摩根士丹利金地按各自股权比例出资55%股权金地持有合资企业15%股权，其他由上海盛融投资持有30%股权，进行

　　2005年7月新加坡政府产业投资有限公司万科1亿美元 50%股份共同创立一家合资企业，在中国境内进行房地产项目投资。

　　2005年 嘉德商用产业 深国投持有合资商场管理公司51%股权为嘉德商用产业与深国投合作开发的商场提供营销、管理服务

　　2006年5月凯德置地 成都置信实业 持有四川置信凯德实业50%股权

　　2007年1月美国华平投资 中凯集团3000万美元中凯开发25%股权

　　外资参与项目公司案例

　　时间 投资方合作方 投资金额 项目 回报方式

　　2003年摩根士丹利上海永业集团总投资额9000万美元 锦麟天地雅苑10%股份

　　2004年荷兰ING 复地集团 上海松江香堤苑项目30%股权 一年后以3081万元人民币出让，回报率达140%

　　2004年11月新加坡产业投资有限公司万科400万元人民币 万科持有成都万科置业95%股权中的40%比例

　　2005年12月新加坡产业投资有限公司万科9923万元 沈阳万科永达51%股权

　　2005年12月新加坡产业投资有限公司万科19260万元 无锡万科40%股权

　　2006年5月 美国华平投资 阳光100 4500万美元 成都阳光100国际新城

　　2006年8月 荷兰ING 金地集团1.88亿人民币 天津格林世界51%股权 开发完成之后拥有金地天津48%的利润分配权

　　荷兰ING 复地集团双方共计投资6亿元人民币曲阳项目

　　2006年11月摩根士丹利安信置地参股投资15亿元人民币 预计投资回报率高于8%。

　　2007年2月 美国高登基金 沿海绿色家园5142万美元 大连一综合性项目50%股权

　　外资战略合作投资案例

　　时间 投资方合作方 价格方式

　　2003年6月 新加坡政府产业投资公司首创置业持有9.8%股份，一年后增持至22.84%，成为第二大股东

　　2005年8月 新加坡淡马锡、美国老虎基金合生创展配股集资一年之后分别通过配售套现离场

　　10亿元

　　2005年11月美国华平投资 融科智地2.5亿元人民币 参与现有项目的开发建设，同时双方在二线城市寻找新项目

　　2005年12月高盛集团 21世纪中国不动产2200万美元 成为第二大股东

　　2006年6月 渣打银行 世茂房地产 5000万美元 成为股东

　　2006年7月 美国华平投资、老虎基金、新加坡淡马锡、渣打银行亚洲基金绿城中国成为股东

　　2006年8月 花旗集团 上海徐房集团2000万美元 共同开发参与徐汇区“建业里”改造工程

　　2007年1月 渣打集团、摩根士丹利、美林中远地产成为股东

　　2007年1月 美林、德意志银行、新加坡淡马锡广州恒大地产4亿美元 成为股东

　　外资参与入股案例

　　时间 投资方 合作方 投资金额 占股比例

　　2004年12月嘉德商用产业深国投 9.84亿元人民币 6家商场51%股份

　　2005年7月 嘉德商用产业深国投 33.73亿元人民币15家商场65%股份

　　2006年3月 凯德置地丽丰控股6.44亿元人民币 认购20%股份

　　2006年10月凯德置地河南建业集团6.01亿元人民币 认购29.75%股份

　　部分数据由仲量联行提供