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文/刘煜辉
可以利用银行“慎贷”、“惜贷”的倾向，利用银行间市场资金充裕，利率处于较低水平的契机，加快发展直接融资市场，降低企业对银行贷款的过度依赖。
中国人民银行近日公布的今年第3季度金融统计数据显示：2005年9月末，广义货币供
应量(M2)余额为28.7万亿元，同比增长17.9%；狭义货币供应量(M1)余额为10.1万亿元，同比增长11.6%；全部金融机构人民币各项贷款余额为19.1万亿元，同比增长13.8%。央行表示，M2增速明显加快，增长幅度高于预期目标，而各项贷款增长总体上控制在合理区间。整体经济运行呈现“宽货币、紧信贷”格局。
“宽货币”的原因是在于外汇占款投放过多。“紧信贷”则源于国内商业银行顺经济周期的偏好、资本充足率的硬性约束，以及当下银行缺乏有效手段对信用风险进行甄别、对贷款进行合理定价。
未来五年，我们认为“宽货币、紧信贷”格局可能会持续。
“宽货币、紧信贷”格局使得大量资金流入债券市场。央行连续出台了一系列政策加快银行间债券市场的发展，比如推出《全国银行间债券市场金融债券发行管理办法》，使企业集团财务公司获准在银行间发行金融债券，推动商业银行设立基金管理公司等。
在今后相当长一段时期内，我国可以利用银行“慎贷”、“惜贷”的倾向，利用银行间市场资金充裕，利率处于较低水平的契机，加快发展直接融资，降低企业对银行贷款的过度依赖。
直接融资市场是利率市场化发展的必要前提。短期融资市场的发展将为存、贷款利率的彻底市场化、金融结构转向以直接融资为主铺平道路。从国外商业票据的发展历程可以看到，非金融企业和非银行金融机构发行的商业票据不仅成为货币市场的主打品种，而且，通过货币市场基金，商业票据还可以成为居民进行短期金融投资的主要选择。
直接融资市场的发展对于理顺货币政策的利率传导渠道非常必要。可以看到，在我国的金融市场体系中，银行间市场因其涵盖了众多金融、非金融机构，业已成为利率决定的主导性市场。但央行的货币政策操作依然难以有效影响到实体经济，形成所谓货币市场和实体经济“两张皮”现象，实体经济信贷紧缩的同时往往银行间市场资金非常宽裕，大量资金在银行体系内循环。未来直接融资(债券市场)的发展可以将金融机构、企业、居民乃至政府都纳入到同一个市场中。
直接融资的发展有利于改变银行顺经济周期的行为特征。从中国银行体系不良资产积累的时间序列看，中国的不良资产主要集中形成于经济周期向下的转折时期，这是由于中国过于依赖银行体系的融资模式，导致系统性风险在银行体系累积。
从未来金融改革的政策取向看，支持直接融资发展的措施和力度在中短期内会可能有一个质的变化。银行信贷的证券化改革步伐将加快。未来，政府可能会考虑修改有关法律，让有条件的地方政府发行市政地方债券，这是防止地方政府争用金融资源、转变政府职能的重要举措。
(作者供职于中国社会科学院金融研究所)
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