通货紧缩不期而至

　　虽然短期内物价水平进一步大幅下降的可能较小，但伴随中国经济市场化程度的提高和人口红利的消失，通货紧缩将是我们在经济增长过程中需要长期面对的问题。

　　文/彭兴韵

　　03年年底以来，有许多人认为，中国经济存在通货膨胀的强大压力。在今年上半年， 持通货膨胀观点的人，仿佛被通货膨胀压力压得喘不过气来。然而，颇有意味的是，中国并没有像这些经济学家、有关部门所认为的那样出现通货膨胀。相反，各类物价指数却呈节节下挫之势。

　　通货膨胀与负利率倏忽远去

　　自2004年10月份之后，工业品出厂价格指数、消费者价格指数、原材料购进价格指数和生产资料价格指数都逐月下降。到今年8月份，消费者价格指数已由2004年8月份的5.3%和9月份的5.2%下降到了1.3%；生产资料价格指数则下降到了今年8月份的5.3%。

　　可以说，各类物价指数已经回落到一个较为合理的区间。

　　2004年，人们纷纷预言，中国已经进入了加息周期。持此说法的主要理由，便是消费者价格指数高于一年期的

存款利率，中国出现了负利率；然而，时隔不到一年，形势便急转直下。今年以来，除了2月份CPI达到3.9%，高于一年期定期存款利率之外，其余各月的CPI均低于2.25%的存款利率。8月份，1.3%的CPI上涨率低于2.25%的一年期存款利率近1个百分点。CPI上涨率的下降速度之快，以至于使那些此前还一直在声讨通货膨胀的人，现在开始紧张地呼吁要防止通货紧缩了。

　　除了CPI已低于一年期存款利率之外，工业品出厂价格上涨率也已经低于一年期的贷款利率了。我们之所以要选取这两个指标进行比较，是因为，总体而言，我国规模及规模以上工业企业的资产负债率一直高达68%左右，银行贷款利率构成了工业企业财务成本的重要组成部分。在2003年年初至2004年4月间，工业品出厂价格的上涨率一直低于一年期贷款利率；2004年5月至12月，工业品出厂价格上涨率才高于一年期贷款利率；进入2005年，在一些人还在声讨通货膨胀的时候，工业品出厂价格的上涨率却已经接近一年期贷款利率了，进入6月份之后，这一上涨率又进一步低于贷款利率了。

　　总之，现在看来，2003年10月至2004年10月物价指数的较大幅度上涨只不过是一次短暂的意外冲击。在中国将会发生成本推动型通货膨胀预期最强烈的时候，我们曾从多个角度指出，中国不会发生通货膨胀，相反，物价走低将是不可避免的(《资本市场》2005年第4期)。这一判断被不幸言中了。

　　短期内物价指数不会进一步大幅度下降

　　通货膨胀和负利率悄悄地走了，通货紧缩的幽灵似乎又不期而至，游荡在街头巷尾。一时间，坊间有关通货紧缩的讨论又热闹非凡，先前惊呼通货膨胀的诸多人士又在一脸慌张地奔走相告，通货紧缩这匹狼来了。

　　然而，这又不过是像今年早些时候战战兢兢害怕成本推动型通货膨胀一样，是自己吓破胆了。

　　不可否认，中国在近期内不会出现物价水平的大幅上升，经济有紧缩的趋势。这是我们自2004年10月以来一以贯之的看法。做出这种判断的依据是多方面的(参见《资本市场》2005年第6期)。仅就货币供应而言，自2004年5月份之后，广义货币M2和狭义货币M1都出现了较大幅度的下降，今年以来，狭义货币M1的增长率一直在10%左右徘徊。虽然广义货币M2的增长率已经连续数月上升，8月份M2的增长率已经高于央行15%的增长率2.3个百分点，但由于广义货币M2更多的是发挥价值储藏职能，而非交易媒介的职能，因此，M2增长率的回升和M1的增长率在低位徘徊，表明货币的流动性在不断地下降。货币流动性的下降，表明货币结构中用于交易的部分相对减少，而旨在取得金融收益的货币部分却在增大。这意味着，经济进入市场和实现的交易量相对减少。在M1增长率较低的情况下，M2增长率的回升，与其说是经济继续膨胀的表现，倒不如说是经济已经趋于紧缩的表现。

　　货币供应量增长率的变化是否预示着物价指数还会更进一步大幅度地下跌呢？也就是像有些人认为的那样将在近期内出现严重的通货紧缩？我们认为，这多少有些杞人忧天的味道。这是因为，虽然目前狭义货币M1的增长率远远低于15%的目标增长率，但在经历2004年3月至今年3月整整一年的急剧下降之后，最近几个月M1的增长率并没有进一步的恶化。M1的增长率也连续数月在10%～11%之间小幅变动。而最近几个月CPI的节节下挫，只不过是对此前货币供应量增长率急剧下降的滞后反应而已；同样地，在对货币供应量(M1)的增长率趋于稳定的滞后反应后，物价指数也将在近期内趋于稳定，出现急剧恶化的可能性事实上是很小的。

　　从总需求的角度来看，除了消费需求的增长比较缓慢外，投资需求和净出口需求一直增长较快。2004年一季度高达43.7%的城镇固定资产投资增长率迫使政府采取了严厉的宏观紧缩措施。虽然投资增长率在宏观紧缩政策的背景下有所回落，但今年以来各月的城镇固定资产投资增长率又在稳定中出现逐步小幅上扬之态。1～8月份，城镇固定资产投资增长率达到了27.4%，较第一季度25.3%的城镇固定资产投资增长率上升了2个多百分点。其中6、7、8月当月城镇的固定资产投资同比分别增长了28.8%、27.7%和28.5%。这表明，在短期内，中国的投资需求还是比较旺盛的。

　　在近期内，对不断下降的物价指数具有稳定器功能的便是中国总需求中的净出口了。中国加入WTO之后，进出口增长率之高，几乎超出了所有人的意料。2003年和2004年，无论是进口增长率还是出口增长率，都在30%以上。伴随着进出口快速增长的是，2004年以来，中国的外贸顺差的持续扩大。2004年，中国全年的外贸顺差达到了近320亿美元；今年1～8月份的外贸顺差达到了602.2亿美元。其中2004年12月份和今年7、8月份单月的外贸顺差就超过了100亿美元，分别达到110.8、100.4和100.2亿美元，而在1996年以前，中国全年的外贸顺差都不超过100亿美元。值得注意的是，虽然央行在7月22日调整了人民币汇率形成机制，之后人民币兑美元出现了小幅的上升，但这丝毫没有影响到中国的出口和外贸顺差。8月的出口增长率达到了32.1%，较7月份28.7%的出口增长率还上升了3.4个百分点。这表明，国外对中国产品的需求在快速地增长，这在一定程度上减缓了中国消费需求不足对物价水平的影响。

　　总之，从短期来看，虽然物价指数已经逐月走低，但急剧恶化的可能性比较小，因此，我们不必为物价指数的回落而感到惊慌。

　　通货紧缩的长期趋势不会改变

　　虽然在短期内中国的物价水平出现急剧恶化的可能性较小，但在长期内，中国物价水平(我们不考虑

房地产价格)的下跌则似乎是不可避免的。换言之，我们在长期内还将不得不正视和面对通货紧缩的挑战。这主要有以下几个方面的原因。

　　首先是经济体制的变化。促使中国物价水平在长期内将逐步走低的根本原因就在于，买方市场将是中国未来经济的常态。这也意味着，与需求不足作战，将是中国现在不得不面临的主要问题；物价水平在长期内将在低位运行，也是我们不得不正视的问题。

　　其次，中国高投资与低消费率并没有根本性的改变。改革开放以来，中国一直是以高储蓄、高积累率和低消费率为特征的经济增长，且资本形成率还在波动中上升。1978年，中国的资本形成率为38.2%，相应地，最终消费率为62.1%。而到2003年，中国的资本形成率就上升到了42.3%，相反，最终消费率却下降到了55.5%。在一个既定的时期内，投资率的上升可以弥补消费率的下降对经济增长带来的负面影响。投资率的上升也增加了总需求，因而也会在一定程度上促使物价水平的上升。然而，本期的投资将会形成下一期的供给，总供给的扩张又会对物价产生向下调整的压力。

　　再次，居民收入被压抑，社会保障制度不完善导致了消费率还难以上升。2002年以来，农村居民收入增长率虽然略微有所上升，但在大部分的时间里，都低于经济增长率；城镇居民人均可支配收入的增长率则在不断地下降，总体上略低于经济增长率。居民收入增长缓慢，再加上改革所带来的不确定性影响到人们对未来收入的预期，人们倾向于更多的储蓄，以应付未来可能的支出增加。这是一个合理的选择，也是一个必然的结果。一方面是高资本形成率和高投资增长率的自我强化，另一方面是居民收入在国民收入分配中又居于不利的地位，以及社会保障制度的不完善导致了在低收入增长率下的高储蓄率，从而增加了企业的非意愿存货。这是造成我国产成品价格指数即便是在去年通货膨胀预期很强的情况下也难以上涨的根本原因。

　　最后是人口结构的变化。我国目前正处于人口年龄结构变化三阶段中的“劳动年龄人口比重提高”的阶段，通过劳动力的充分供给和高储蓄率，为经济增长提供了一个“人口红利”。”人口红利”正是我国1990年代以来经济得以高速增长的重要原因之一。

　　然而，我国的人口红利来得快，去得也快。根据我国学者与联合国人口司预测，今后三四十年我国人口老龄化发展速度与规模均居世界各国之冠。我国65岁及以上老人数将从2000年的0.94亿(占总人口的7%)增加到2050年的3.34亿(占总人口的22.6%)，2010年老龄化人口占8.4%，2020年占10%。因此，我国有利的人口结构将会提前发生逆转。其结果是，社会总体养老负担迅速加重。这将是造成我国在长期内将面临通货紧缩的人口结构变动方面的原因。

　　总体来看，我国在长期内将不得不与通货紧缩为伴。这是经济体制改革、一系列的经济、社会因素使然。这种表现为物价水平下跌的通货紧缩，同时还伴随着较高的经济增长率和全社会物质文化生活水平的提高，是一种好的通货紧缩。这是应当受到欢迎的。

　　(作者系中国社会科学院金融研究所副研究员）