境外热钱在赌什么

　　本报记者陈雪根

　　一赌人民币继续升值二赌商业物业升值潜力

　　热钱在房地产领域犹如水中花镜中月，若隐若现。何为热钱？怎么进来？量有多大？在多大程度上推动了房价上涨酝酿着金融风暴？一直是个谜。日前央行公布的《2004中国房 地产金融报告》还是给人留下了不少猜想的空间。

　　热钱迄今没有定义

　　什么是热钱？尽管各方意见不一，但有一点似乎是共同的，都把它视为快进快出的投机资金，而且进出之间往往引起市场乃至金融动荡。以此为标准，业内人士认为，惟有对冲基金可当此任。对冲基金进中国房地产市场了吗？答案是否定的。因为房地产是不动产，还没有真正成为证券化的投资品，而且由于中国实行严格的外汇管制，对冲基金惟一能够进来的途径是QFII，但通过QFII进来只能进行证券投资，不买股票是不行的。除对冲基金外，其他机构投资者，如房地产信托基金、瑞思（REITS）乃至个人投资者等，有的还没进来，有的即使进来也是投在商用物业上，投资商品住宅的主要是境外个人投资者，基本上都不是靠短线炒作牟利的资金。因此，央行在其报告中也没有用热钱这个字眼，用的是境

　　外资金，应该说这是一个比较确切的说法，其中包括了机构投资者，个人投资者，也许还有热钱。

　　四条渠道并不新鲜

　　对境外资金如何进来的，央行的报告其实也还没说清楚。央行列举的四条渠道，业内人都知道，一是直接设立外资房地产投资公司或参股境内房地产开发企业。2004年全国房地产开发利用外资228．2亿元，同比增长34．2％，占开发资金来源的1．3％。二是间接投资，购买房地产开发企业的债券或外资房地产中介公司以包销的方式批量买入楼盘，再进行商业性销售。三是外资银行对房地产开发企业和个人发放贷款。四是非居民外汇流入，结汇购买房产。

　　其中，第一条投资或参股，应该说是正经的投资行为（FDI）。就目前掌握的情况来看，摩根斯坦利、新加坡凯德置地、荷兰ING国际房地产集团、美林集团等是活跃在沪京两地房地产开发领域的主要投资者。他们通过投资或参股形式，先后与上海永业集团、复地集团、上海盛融公司、深圳金地集团、北京银泰中心、天津顺驰中国控股公司等国内开发商有过资本合作，开发过一些住宅项目。

　　长远来看，这类投资会越来越多，从央行提供的数据来看，全国才200多亿，《2004年上海市金融运行报告》提供的数据是上海150亿，但这一数据与其它行业的FDI相比实在不大，对上海的房地产投资有影响，但对住宅投资影响不会很大，对房价更不具决定性影响。

　　间接投资中，购买房地产开发企业债券一项，根据《2004年上海市金融运行报告》提供的数字，上海市全部企业通过债券融资，2003年只有59亿多，2004年为零。既然还轮不到房地产企业发行债券，境外资金也就无计可施。包销方式倒是比较常见的方式。目前有很多外资中介机构在沪京两地市场，其中主要是港台中介，比较著名的有戴德梁行、中原、仲量联行等，主要从事高端一手二手房以及商业物业的租售业务，也为境外投资者提供投资咨询等业务。包销时，房价一般由开发商制定，他们收取固定的佣金，或者开发商提出一个底价，底价以上的收益双方分成，后者有可能鼓励中介卖高价，对拉动房价会有影响。如果我们确定房价是因为炒卖抬高的，那么主要问题应该在炒家身上，如果没有炒家陆续进场，中介想卖高价是很难的，而且这些中介在内地市场已有很多年。

　　《2004年上海市金融运行报告》显示，外资银行在上海本外币贷款中的分量正在加重，已占2004年末上海本外币贷款额增加值的四分之一，贷款余额同比增长也比中资银行高出44个百分点，其中有多少是贷给房地产开发企业的，央行报告也没提供具体的数据。相比中资银行，外资银行对贷款审查要严格得多。但对房地产市场的作用与中资银行并无二致，如果中资银行更多担心金融风险的话，外资银行应该没有太大的问题。就像房价高涨板子不能打在中资银行身上一样，同样外资银行也不应该受指责。

　　境外非居民结汇购买房产，不知非居民指的是境外机构还是不在国内居住的个人，如果是后者，《2004年上海市金融运行报告》提供的数字是外地和境外人士在上海房地产市场已占购买人群的约20％，其中大多数应该是外地人，2004年1月－11月境外人士用于购房的资金约70亿，这也不是一个很大的数字，如果按照每平方米单价1万元计算，70亿购房资金仅能购买70万平方米的商品房，尚不及160万平方米建筑面积的“中远两湾城”规模的一半，只能在上海市场翻点小浪花。

　　热钱有多少

　　由于外汇管制，外资进中国，渠道是有限的，主要包括贸易、直接投资、间接投资、QFII、个人结汇等几种方式。只有个人项下进外汇基本上是敞开的，上千万美元都可以进来。直到今年年初，100万美元以上才规定要到北京审批。但换汇还是有限制的（每次只能换相当于1万美元的外汇）。涉嫌

炒房的只有非居民个人结汇一项，如果是通过正常结汇进来的，外汇局应该有数字，但其中有多少投到了炒卖住宅上，就不得而知了。上海提供的数字也不知是从何而来的。境外热钱有没有可能通过个人方式大规模进来呢？业内人士基本否定了这种可能性。

　　央行报告只提供了境外资金中投资和参股的数据，虽说没有提供数据来源，但应该是有依据的。投资与参股，只要查一下工商局的企业注册登记情况就可以一目了然。其它途径的外资，央行并未提供具体数字，也很难提供这样的数据。

　　热钱很难搞清它的来龙去脉，但要搞清有多少境外资金在上海、北京买房还是有办法的。虽说内外销已合并，但通过查询产权登记情况，应该可以非常方便地查清有多少房子落在外籍人士名下，再核算一下这些房子的价格，应该就可以得出一个基本准确的数据。但相关部门懒得去查，或者查了也没公布出来。

　　热钱在赌什么

　　在

人民币升值前，应该说外来热钱并不多，房价高涨很大程度上还是国内投机者做大的。但海外热钱赌人民币升值的说法很流行，这种说法其实也没多少根据。央行的报告把受房价快速上涨影响放在人民币升值预期前面是有道理的，因为机构投资者一般都有非常严密的组织和投资程序。投资非常慎重，决策过程较长，而且有数据表明，在美国投资房地产的基金年平均收益率为6．7％，日本、新加坡为4％，人民币升值前市场普遍猜测升值幅度在6％左右，这对外国基金没有太大的吸引力。相反房价快速上涨的吸引力要大得多，尽管如此，境外资金进中国房地产市场还是非常谨慎的。

　　但人民币升值后，境外资金的来华步伐明显加快了。这是为什么？是赌人民币继续升值的预期，更重要的是，是赌商业物业的升值潜力。因为商业物业是纯粹的收益性物业，中国的商用物业刚刚起步，而国内开发商实力有限，无法通过长期持有获得稳定的收益，经营模式更是谈不上。同时，经历了此轮房地产

宏观调控，房地产的证券化进程已是箭在弦上，而这正是外国房地产基金的长处。