2005中国宏观经济：50年来第一次考验

　　记者观察②

　　走出乡间，眺望全局，“软着陆”是人们议论最多的话题。有人担心经济过热势头远未中止，也有人警告中国会回到通货紧缩的1998年；有人盯住利率急盼升，也有人对外汇“名义锚”关注有加。何去何从？悬念将持续一年

　　□本刊记者 叶伟强/文

　　2004年，中国经济有惊无险地走过“调控”年。

　　在这一年的大部分时间里，中国经济都在进行“宏观调控”。然而，直至中国人民银行终于在四季度微幅上调利率并同步探路利率市场化改革，宏观调控方始步入人们期待已久的正途。这意味着在新的一年中，“加强和改善宏观调控”虽然听起来像是一句口号性质的套话，但表达的是具有实质性的内容。

　　在2004年10月29日央行调整利率之前，真正能为人称道的“宏观调控”乏善可陈。房地产红得发紫、股票市场沉疴未除，一左一右钳制了央行启动利率工具的日程表。当利率、汇率等经典的经济调控工具迟迟不能动用之时，具体的政府经济主管部门如“九龙治水”，纷纷展开了具体而微的“宏观调控”，对具体行业乃至单个企业的直接干预，于是成为2004年宏观调控大多数时候的主旋律。市场无所适从，对经济也产生明显损害。

　　正由于此，以央行2004年10月底调息为分水岭，用行政手段控制经济的政策将难以继续占主导地位，2005年很可能进入真正的市场化手段调控时期。

　　加息周期来临

　　2004年10月29日以后，人民币正式告别了长达九年的减息周期。但关于未来是否会继续加息，中国人民银行行长周小川在接受《财经》专访时，特地指出“中国的情况比较复杂”(参见《财经》2004年第22期封面文章《周小川谈利率》)，而官方的说法则是将“根据情况而定”。

　　不过，如果这里的“情况”指的是经济基本面，那么连续加息恐怕不可避免。从绝对水平看，中国经济仍在高位运行；企业的资本回报率尽管有明显下降，但仍然远远高于当前的利率水平；企业现金流非常好，存货也处于相当低的水平，表明经济的基本面相当强健且蓄积了很强的扩张动力。如果当前利率维持不变，企业投资热——过去一年多推动经济过热的主要动力——可能卷土重来。

　　当然，如果一定要这么做的话，政府仍然可以故伎重施，继续以强硬的行政性手段，通过控制土地、贷款以及项目审批来压住经济过猛增长的势头，但2004年经济的大起大落已经证明，行政控制对经济伤害既大且效果将会递减。

　　从最新公布的数据来看，这种趋势日渐明显。2004年11月工业增加值同比增速大幅回落，从10月的15.7％回落至14.8％的水平，环比数据也显示工业增长显著低于趋势水平；11月固定资产投资继续回落，当月同比增长24.9%，较上月回落1.5个百分点。这都证明需求在快速回落，其速度甚至较前几个月有所加快。

　　如果说硬币的这一面，是继续强化行政性控制将带来经济硬着陆风险的话，硬币的另一面，则是放弃调控将可能引致投资反弹。

　　由于企业仍会有相当高的投资回报预期，其投资动力将压不胜压，政府之手与市场力量对抗势必事倍功半。事实上，当前对于土地的控制已经慢慢放松，对建设项目的清理也逐渐有了结果，其中许多项目需要放开，特别是那些已经进行了一半的待建项目。在此背景下，如果要控制投资的反弹，加息势在必行。

　　2004年11月的货币信贷增长结束了年初以来持续回落的基本态势，出现明显反转。这意味着信贷在逐步放松。这为“行政手段淡出，市场手段跟进”提供了依据。信贷放松将会刺激投资反弹，加息由此显得更为必要。

　　当然，并不排除在经济反弹过程中政府加强行政调控的可能。如果果真如此，这将加剧短期的经济波动。但既然要“加强和改善宏观调控”，加息并放松行政控制乃是基本方向。

　　通货膨胀水平同样表明加息的必要性。市场比较一致的估计是，CPI(消费物价指数)保守估计超过为3%；核心CPI上升可能有所加速。PPI(工业品出厂价格指数)至少2005年上半年会继续上行。

　　从经验看，1985年以来启动过两到三次加息周期。每一次加息周期，上调幅度都超过300个基点(3个百分点)，其第一步利率的上调都不少于100个基点(1个百分点)。相比之下，这次调整幅度过小。

　　有理由相信，央行费尽周折才得以实行的加息不会止于27个基点，否则将陷入悖论：如果利率上调的幅度如此微小就能有效控制经济，只能说明这次加息没有必要。

　　当然，各方面的掣肘可能影响央行加息周期，但在这一过程中，天平逐步向加息方向倾斜。原因在于，在行政性手段亟待淡出的背景下，通货膨胀压力、投资反弹、企业赢利等等指标，向着支持加息的力量倾斜。

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