寻找具备垄断能力的公司

　　徐刚/文

　　未来一年，供给短缺将成为一种常态。宏观经济虽然持续平稳增长，但各行业很难再现2003年的爆发式增长。在生产成本上升和需求增长放缓的宏观环境下，只有具备某一方面垄断能力的公司才能实现业绩的持续增长。因此，大盘蓝筹股仍是机构博弈的主要对象。

　　问题仍出在供给短缺

　　煤电油运的紧张作为宏观调控的发端原因，其实质不是投资需求膨胀，而是电力、交通运输、成品油等市场化程度较低的基础性产业存在较为严重的价格管制。一方面，管制价格低于供需均衡的合理价格，导致供需缺口，引发瓶颈问题。另一方面，较低的管制价格使得大量以管制产品为成本的行业产生利润泡沫的幻觉，诱发了钢铁、电解铝、水泥等中间产业的过度投资。因此，投资过热也是由供给短缺诱发的。

　　但是，在缓解这种供给短缺的过程中，我们却又不得不面临成本推动的通货膨胀。

　　首先，为了遏制这种供给短缺，逐步提升了管制行业的价格，比如实行差别电价、提高水价和铁路运输价格、治理超载提升公路运输价格等等。这在缓解供给短缺的同时，诱发了服务类价格的上涨。

　　其次，行政性的调控手段进一步扩大了供给短缺的范围。行政性的调控措施，其性质是针对部分过热行业的数量管制，比如土地批租和钢铁投资的限制等等。在需求没有发生变化的条件下，这种数量性管制的行政调控手段直接导致这些行业的价格持续上升。

　　另外，虽然粮食、石油等大宗商品并不存在管制问题，但是全国性和全球性的供给短缺导致这些产品的价格持续攀升。

　　因此，当前经济生活中的核心问题仍是供给短缺，而不是需求膨胀。目前的物价上涨也是由于供给短缺导致的成本推动的通货膨胀。

　　汇率比利率手段更有效

　　针对当前的经济过热，主流的观点和政府主要的调控手段集中在货币政策领域。一方面运用行政手段遏制信贷投放，另一方面酝酿运用加息这一更为市场化的手段减少货币供给。但是正如上述分析的，当前经济中的主要问题集中在总供给方面。而货币政策的对象却指向总需求，尤其是投资需求。使用针对总需求的调控来解决供给短缺，以及由供给短缺引发的成本推动的通货膨胀，似乎并不是一种最佳的选择。美国70年代石油危机时期，针对当时的通货膨胀，也使用了升息手段，紧缩货币需求，但却引发了严重的滞涨现象。

　　从短期看，解决供给短缺最好的宏观经济政策是提高本币汇率。汇率相比利率手段的优势在于，汇率不仅作用于总需求，还可以直接影响短期内的总供给。提升汇率，降低了中央银行的外汇占款，客观上降低了货币供给。因此，提升汇率可以起到与升息相同的紧缩货币的作用。同时，汇率提升直接降低了进口原材料的价格，比如石油、农产品、铁矿石等等。这将降低原材料以进口为主的企业的生产成本，从而缓解国内的供给短缺，对成本推动的通货膨胀产生抑制作用。80年代，拉美国家经常采用提升固定汇率的方式，以遏制国内严重的通货膨胀。

　　但是，10月12日国家外汇管理局新闻发言人就人民币汇率有关问题答记者问似乎在一定程度封杀了短期内人民币汇率升值的可能性。从中央政府的角度看，在人民币汇率的市场化机制没有建立之前，用一种计划价格替代另一种计划价格，并不能彻底解决人民币汇率的定价问题。可以认为，在市场化机制建立之前，汇率政策还无法成为中央政府调控宏观经济的手段之一。

　　短缺常态下的宏观经济与投资策略

　　由于无法通过汇率升值降低国内供给短缺的状况，未来一年，供给短缺将成为中国经济的一种常态，成本推动的通货膨胀将依然维持在一定水平之上。

　　更为重要的是，由于没有更好的调控手段直接作用于总供给，中央政府只能继续借助于控制社会总需求的次优选择，即使这种总需求的增长是多么合理(比如城市化、工业化)，也必须在短期内将总需求的扩张降低到免于经济衰退的临界点上，从而被动地缓解供给短缺，以及由短缺引发的物价上涨。因此，政策上仍然会坚持结构性的行政手段，小心翼翼地拉着手刹前进，从而将总需求的增长保持在可控的幅度内。

　　因此，未来一年的宏观经济虽然将保持持续而平稳的增长，但是国民经济各领域都将呈现平衡偏紧的状态，各行业很难再出现类似于2003年的爆发式增长。从这个意义上说，由若干行业整体性业绩提升带来的股票市场行情将可能不再重现。从投资的角度看，通过行业配置获得超额收益的能力将有所下降，而个股选择的重要性将进一步提升。

　　在生产成本上升和需求增长放缓的宏观环境下，那些具备某一方面垄断能力的公司，才有能力通过规模经济、技术创新等手段消化上游成本的上升压力，或者由于拥有产品市场定价权，能够顺利地将上游成本向下游市场转移，从而继续保持较高的毛利率水平，实现业绩的持续性增长。垄断能力主要表现在资源垄断、生产技术垄断、行业管制壁垒、品牌垄断和规模经济等方面。因此，由各个行业的龙头公司组成的大盘蓝筹股票仍然是未来机构博弈的主要对象。

　　在资源能源领域中，“中国石化”(600028)作为一体化的以及产业链条完整的大型石化公司，有着较强的抗风险的能力，在高油价和产品价格下跌风险下，更能获得稳定的收益。“海油工程”(600583)既具备资源垄断又存在行业进入壁垒，属于石油采掘行业的垄断性企业。

　　在投资品领域，由于钢铁、房地产等行业受到行政性调控的影响，数量化管制必然导致价格上升，但是具备产能扩张能力的钢铁企业和拥有丰富土地储备的企业将具有将强的垄断能力。前者如“宝钢股份”(600019)后者如“金融街”(000402)都具备低成本产能扩张的能力。

　　同样在投资品领域，虽然由于钢材及其它生产资料价格上涨，但“中集集团”(000039)和“振华港机”(600320)却是在全球市场中都具备相当的规模经济和产品定价能力的垄断性公司。

　　在消费品领域，“鲁泰”(000726)作为上下游完整产业链的公司，是全球最大的色织布生产商。“贵州茅台”(600519)则拥有资源垄断性和不可复制性，具备定价能力与存货增值潜力。而“峨眉山”(000888)的旅游资源是世界自然与文化双重遗产，也具有资源垄断的特征和不可替代性。

　　交通运输领域，“上港集箱”(600018)和“上海机场”(600009)扼守中国成长性最强的城市的交通枢纽，具有自然垄断的属性。-