经济学家陶冬：加息过重不利于经济软着陆

　　访瑞士信贷第一波士顿亚洲首席经济学家陶冬

　　◇我个人认为加息势在必行。决策层有政治上的考虑，各个部门政策的协调可能会延缓加息的时间，但是这个方向不会改变

　　◇加息并不意味着收紧，只要让利率回到正常水平就可以。我认为，在未来工2个月到 18个月，加息2厘-3厘，就能够把利率回到正常水平。另外，还要看经济有没有能力承受这2厘-3厘，看市场接受的情况

　　◇加息不是万能的，对于很多非市场因素驱动的投资行为，靠加息是解决不了的。而对于房地产、原材料等行业的市场化的投机行为，是可以通过加息加以调整的，而且用行政手段去干预这些经济行为恰恰不合适

　　◇适度的加息能给房地产业降温，但房价不能急跌。经济是硬着陆还是软着陆，将取决于房价，尤其是中档房价。如果加息力度过重，导致房价急泻，对于消费情绪、经济增长、财富和社会稳定都会带来相当重大的震荡，这是大家不愿意看到的

　　记者：近来，关于加息的讨论又热起来了,7月份投资出现反弹，CPI升至5.3％，央行行长周小川讲话也称通货膨胀的压力还没有明显减弱，再加上油价上涨，这些是否都构成了加息的压力?

　　陶冬：加息只是一个时间的问题，不加息就很难控制住投资。最近的情况看，首先，经济过热没有得到本质性改善，很多情况还在恶化，比如通货膨胀的压力还在加大。第二，七月份银根开始放松，尤其是对国企。第三，从理论上讲，中国目前货币环境还是治理通缩的货币环境，和3年前基本一样，但目前的经济形势和3年前相比已经发生了相当大的变化，从负的通胀率到5％的通胀率，利率却不变，等于是在减息。

　　高油价的确对通货膨胀带来了更大的压力，运输成本和电价也受到油价的影响，各种因素算下来，大概会使CPI增加1.2-1.6个百分点。我们预计，到今年年底，CPl年度增长大致在6.5％左右，但如果下半年油价保持在40美元/桶，则CPl年度增长会达到7％。

　　通货膨胀要求中国利率水平得以正常化。负的实际利率，等于银行贴息让借钱的人去投资，这与宏观调控政策是扭曲的，很难真正刹住投资过热的车。耽误的时间越长，瓶颈现象就会越严重。

　　记者：也就是说，几个月来的行政调控并没有从根本上解决投资过度的问题，还需要货币政策方面进一步收紧。那么，您认为央行的货币政策下一步走向会是怎样的?

　　陶冬：我预计央行将继续采取收紧的货币政策。稳健的货币政策只有在动态的环境下才起作用,利率政策也要随着通胀和货币发行的变化而变化。近一段时间，央行行长和决策层在发言中流露出对目前的宏观调控成果不是很满意，这加重了市场对央行调整利率政策的猜疑。

　　我个人认为加息势在必行。决策层有政治上的考虑，各个部门政策的协调可能会延缓加息的时间，但是这个方向不会改变。

　　目前中国资金流动量过大，过去几年为了从通缩泥潭走出，货币供应量加大了马力，踩足了油门。但是，现在中国经济已经出现了通缩，就应该放缓货币供应量，否则要出事。如果政策只是针对某些产业或某些所有制，那是错误的。

　　记者：但是，一个普遍的观点是说，中国经济只是局部过热，不应该动用利率政策这样的总量调控手段。

　　陶冬：钢铁业、电解铝业等部分行业的过热，背后反映的是整个经济体系的资金流动性过大，宽松的货币政策没有随着通缩的消除而作出适当的调整。这就像开水烧开后蒸汽冒出来，你不去是撤火，而是去压蒸汽的孔，但是，蒸汽必然从另一个孔出来。其实，我认为石化、造船业和钢铁、电解铝等一样过热。

　　要在动态中解决问题，水没有烧开的时候，火旺一点没关系，当水已经烧开了，就要适当调火，要釜底抽薪，而不是单单堵壶嘴。货币流动性过大，需要加息这样的总量调控手段。

　　加息并不意味着收紧，只要让利率回到正常水平就可以。我认为，在未来12个月到18个月，加息2厘-3厘，就能够把利率回到正常水平。另外，还要看经济有没有能力承受这2厘-3厘，要在加息过程中得到反馈，看市场接受的情况。

　　记者：大家特别关心的一个话题是如何将市场化手段和行政干预很好地结合起来，在您看来，几个月来的宏观调控成效如何，为什么还需要拿出利率政策的武器?

　　陶冬：经济过热是一个客观存在，最终需要有一些因素-或是行政手段，或是市场手段-把过热的经济增长拉回到正常水平。中国政府这次宏观调控动手早，是及时的、必要的，也取得了一定成果。但是，过度投资的根源没有被拔除，过热的最大症状即瓶颈现象也没有真正缓解。这就像发高烧，你现在不去管他，也许有一天脑袋会烧坏了。一些没有议价能力的主体，比如出口商、外资、农民可能被挤出去，如果出现这种情况，以后在经济运行中付出的代价会更大。

　　加息是宏观调控几项工作的一个环节，相当于鸡尾酒疗法。行政手段是必要的，但是不能代替一切，行政干预要有一个度量。如果完全一刀切，民企就得不到任何资金，这样的调控就有些过了头，而且不能持久。

　　加息不是万能的，对于很多非市场因素驱动的投资行为，靠加息是解决不了的。但也不能否认，对于房地产、原材料等行业的市场化的投机行为，是可以通过加息调整的，而且用行政手段去干预这些经济行为恰恰不合适。

　　对于非市场因素决定的投资行为，还是需要行政手段来干预、制止，比如地方政府的投资冲动。在政府、银行、民企构成的地方铁三角中，前两者的责任更大。过度投资走到这一步，归根到底是因为中国银行体系缺乏规避风险的意识，以及地方政府的所谓GDP本位主义，不惜代价追求过高的经济增长。相对来说，民企的投资是比较理性的，利息这么低，地方政府又给土地税收等一系列优惠，如果我是民企我也会去投机；虽然最终的结果未必合理，但至少他们是通过市场规律来运作的。再回过头来看，银行的风险规避，地方的GDP本位主义，的确需要行政来约束。记者：这一轮宏观调控中，出现了国进民退的现象，很多民营企业资金紧张。如果加息，对这种状况会有所改善吗?

　　陶冬：目前的宏观调控以行政手段为主，不管政府承认与否，事实上的确出现了国进民退的现象。如果回到市场手段，至少会给民企一个机会，借贷的成本可能会上升，但至少企业能借到钱。至少有一个价格可以遵循。有一个成本可以计算，有一个风险可以控制，比突如其来的、一刀切的、不由分说的行政调控更有利于民企的发展。

　　我不是说民企的投资都是合理的，但是市场手段更有利于民企自己去调整。毕竟，民营企业是中国经济的生力军，从出口到服务，民企在很多行业中对经济贡献都很大。不是所有的民企在所有事情上都合理合法，但是如果民企伤筋动骨，那么整个中国经济都会伤筋动骨。民企是创造财富、带动就业的巨大力量，一家民企垮掉，它的上游下游、买家卖家都会受影响，会出现债务链，那样的话，相信困扰当年中国经济的三角债又会出现。

　　记者：就您预计，如果央行选择加息，对哪些行业的影响会比较大?房地产业面临大洗牌，央行在第二季度货币执行报告申也提到要密切关注房地产价格，那么加息是否能调整房价?是否会给房地产业带来更大的震动?

　　陶冬：加息只是中国宏观调控的一小部分，主要是为了奠定新的货币环境，同时也是抑制房地产、原材料投机的措施。

　　如果加息，受影响比较大的是房地产。楼市在世界任何一个地方都是信贷的晴雨表。房地产利润高，生产周期短，消费者容易参与。在一个极度宽松的货币环境发酵下，楼价急涨是自然的。但是当货币环境趋紧时，楼市往往也是最受影响的几个领域之一。

　　适度的加息能给房地产业降温，但一定要注意，房地产价格不能急跌。我认为，经济是硬着陆还是软着陆，将取决于房地产价格，尤其是中档房地产价格。如果加息力度过重，导致房地产价格急泻，对于消费情绪、经济增长、财富和社会稳定都会带来相当重大的震荡，这是大家不愿意看到的。

　　5月以来，政府加大宏观调控的力度，开发商纷纷出现资金断流情况，可能会造成一批半截子工程，财力不足的开发商可能被强者并购，这样的结果实际上把住房供应量减少了而不是增加了，是可以接受的。但如果大部分开发商都出现资金断裂的情况下，然后不得不低价销售，势必会对房价带来直接影响。政府似乎也无意过度打压楼价，但这里要注意调整的力度。

　　记者：那么您对房地产业走势的态度是乐观还是悲观?

　　陶冬：我对房地产长期看好，短期看淡。如果加息偏快，可能成为压倒房地产这只骆驼的最后一根稻草。

　　中国房地产市场的问题不是需求不足而是价格偏高。近几年，国内楼价上升过快，中档楼盘的价格普遍与普通市民的购买力脱节。真正想买楼又买得起楼的人基本上已经买了，而二手房交易量普遍不足，升级换楼尚未形成势头。所以，最近楼市的购买力主要来自国?游资和海外热钱的炒作，来自投机行为。随着国内宏观调控和全球加息周期的展开，热钱必然减少流人以至撤离，如果本地居民的承接能力或承接欲望不足，楼价就会下跌。

　　前几年的买房热中，国家和企业给予了大量的补贴，因此购买力被一次性地拔高，过去几十年被压抑的需求也出现一次性的释放。对于楼市而言，真正的考验是城市居民自有住房率大幅提高后，今后几年能否维持一个源源不断的、梯级型的本地购买力。(记者 尚晓阳)