良茂期货：各类持仓结构对CBOT大豆期价的影响(2)

　　3、非报告头寸净多单占总持仓比例的分布状况

　　

非报告头寸净多单占总持仓比例的分布状况

　　从上图可以发现，CBOT大豆期货非报告头寸净多单占大豆总持仓比例的分布呈现较好的正态分布。并且可以认为，当CBOT大豆期货非报告头寸净多单占大豆总持仓比例低于-6%或者高于18%时，为极端状态。

　　三、CBOT大豆期货基金持仓变动与大豆市场基本面之间的关系验证

　　基金持仓变化影响CBOT大豆期货价格，那么，基金根据什么因素来确定和调整其CBOT大豆期货的持仓结构呢？是否根据基本面因素的变化而相应作出调整呢？

　　为了解决上述问题，我们利用1998年1月至2005年3月期间，美国农业部公布的月度供需报告中关于美国大豆供需预测数据与CBOT大豆期货基金净多单占大豆总持仓比例之间作分析。(如图)

　　

基金净多单占CBOT大豆总持仓比例与美国大豆产量关系图

　　

基金净多单占CBOT大豆总持仓比例与美国大豆期末库存关系图

　　经分析，CBOT大豆期货基金净多单占大豆总持仓比例与美国大豆产量、期末库存之间的相关系数分别为-0.559和-0.567，表明存在较强负相关关系。而基金持仓对于其它因素，如美国国内大豆使用量、出口、以及世界大豆供需因素等，从分析结果来看并不敏感。美国大豆产量与期末库存增加，对于大豆价格是利空因素，当美国大豆产量与期末库存预期增加时，基金净多单占大豆总持仓比例将下降，表明基金是按照大豆市场基本面因素变化，并且主要关注于美国国内大豆供需变化，而调整其大豆期货持仓结构的。从另一个意义上说，基金进行大豆期货投资时是顺势而为的。

　　综合前文分析，我们发现，由于大豆市场具有明显的周期性，从而使大豆市场基本面因每年大豆产量、需求、期末库存等因素的变化而变化。利用基金净多单占CBOT大豆总持仓比例这一技术指标来跟踪或分析CBOT大豆期货价格在中短期内(一年之内)比在长期有效，即基金净多单占CBOT大豆总持仓比例可以作为中短期技术指标，而非长期指标。

　　利用上述基金持仓与CBOT大豆期货价格的关系规律预测2005年第二季度CBOT大豆期货价格的走势，我们认为，从今年2月份以来基金持仓变化看，此次基金持仓由高比例的净空单迅速转变为净多单，但其多单增持的幅度并不大，表明在这期间，基金主要是被迫止损减持空单，而买入大豆期货合约的兴趣并不高。如果后市基金在减持空单的同时，没有大量买入大豆期货合约，则大豆价格难以继续上涨，或者上涨的幅度与持续的时间将相当有限。一般地，基金净多单占大豆期货总持仓比例在15%以上维持较长时间，并且有继续提高的趋势情况下，大豆价格才有望继续走高。从另一方面分析，在2月份CBOT大豆期货价格大幅上涨后，商业机构空单持有量有所增加，但其多单持有并没有明显下降，3月29日的持仓报告显示，商业机构持仓仍为净多单，且占大豆总持仓的比例为10.25%，表明在相对高位，商业机构买入保值的意愿仍然较强，使净空单均集中于非报告头寸，即散户手中，而散户的持仓结构具有较大的随机性。从历史持仓结构看，只有当商业机构的保值净头寸由基金持仓作为主要的承担对手的时，才有可能走出一波强劲的上涨或下跌行情。目前并没有形成这样一种稳定结构，具有较多不确定性。所以在关注基金持仓变化的同时，我们有必要观察商业机构持仓结构。

　　在分析第一季度基金持仓结构和变化同时，综合考察影响2005年第一季度大豆期货上涨的宏观经济指标及大豆供需基本面等主要因素的变化，我们预计，大豆期货价格2005年第二季度难以再现第一季度出现的阶段性高点。

　　上海良茂期货经纪有限公司研究部(梁妍)

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