成也萧何败也萧何 基金埋葬期铜牛市风雨飘摇

　　李华权

　　LME期铜目前仍维持在3600美元/吨-3700美元/吨的震荡区间内，没有显露出明显的下跌态势。技术图表上，中长期的上升趋势线没有受到任何威胁，表明价格的上涨趋势依然在持续，很多投资者也据此认为铜价仍将继续上涨。不过，这种技术面的强势往往是具有欺骗性的。在资金主导的价格体系里面，技术图表的可信度有多少是值得怀疑的。笔者认为，目 前的铜价已经到了一种风雨飘摇的状态。虽然一些短期的因素支持着价格，但是随着利空因素的不断积累、演变，铜价牛市最终必将逐步远去。

　　牛市基础动摇

　　近期对铜价产生支撑的原因看起来非常简单：罢工、飓风和高升水反映出的供应紧张。目前，美国Asarco铜矿已经与工会达成一项协议，结束了长达两个月的罢工；飓风的影响虽然从

能源等领域来看非常严重，但是对于铜的影响则并不象想象中那么大。少量的铜库存即使在短期内完全无法供应市场，也不会造成市场供应紧张程度的进一步加剧。而未来的重建工作能否刺激铜需求的增长，现在还只是未知数；伦敦市场的高升水很直观的反映了现货的紧张，但是有一个问题是必须思考的，为什么此前一个阶段的高升水能够刺激价格不断创出新高，而现在同样的高升水却只能使价格维持在高位的震荡呢？道理很简单，市场对于升水高企的状况已经变得麻木，其支撑效应在逐步降低。

　　既然这些因素对铜价的支持能力在逐渐减弱，那么价格为什么依然能够徘徊在高位呢？关键的因素就在于基金。基金的净多头寸表明基金仍没有放弃其多头思路，这对于目前的高位铜价来讲是具有决定意义的。

　　牛市将由基金埋葬

　　所谓“成也萧何，败也萧何”，基金制造的牛市注定了仍要由基金来结束。虽然目前基金仍持有净多头寸，但是通过对近一段时期基金持仓的观察，我们发现基金的净多头寸在不断的缩减，空头头寸却在上升。8月30日的CFTC持仓报告显示基金的净多头寸只有9355手，为59周以来第三低水平。而在两个月以前，这一数字还维持在2万手以上；同时，基金的空头持仓却在不断上升，最新的报告中为27936手，而59周前为5368手，两个月前为21136手。这反映出基金在悄悄地构建其战略性空头持仓。这种推测的依据，在于基金的总持仓水平较前一段时间并没有出现明显的下降，仍然维持在6万手以上。但是其多空持仓比例却在明显的下降，目前仅为1.33:1。根据这些情况，笔者认为基金正在利用其净多持仓使价格维持在高位，迫使商业性空头平仓，从而在取得盈利的同时，削减其净多持仓数量。另一方面，通过价格的震荡建立自己的空头头寸，为后市的熊市行情做准备。一旦库存上升到一定水平，或者美元

汇率再度上升，基金将完成由净多向净空的转化，从而埋葬由其亲手缔造的辉煌的期铜牛市。

　　促使基金发生转变的主要因素是因为基本面的情况已开始转化，主要表现为两点：库存和

美元汇率。LME库存虽然在近阶段的增长中几次出现短暂的减少，但是却已经形成了增长的趋势。截止到9月5日，LME铜库存为68275吨，较最低时上升了167%。其绝对数量已经逐渐逼近8万吨心理大关。与LME库存上升相对应，现货升水将出现下降，基金利用近远期合约来套取升水利润的做法将变得缺乏可操作性；同时，美元汇率的变化也迫使基金在商品期货市场中撤退。一直以来，宏观基金介入商品期货市场的目的除了赚取牛市的利润外，更主要的原因还在于对冲美元贬值带来的外汇市场交易风险。目前，美元汇率已经取得了阶段性的上升，后市仍可看好。基金在外汇交易上的风险已经大大降低，没有必要再利用商品期货来对冲风险，有可能在商品期货市场中逐步撤离。当然，我们也不能排除基金仍有参与新一轮熊市的可能。

　　以上的分析说明，在供求关系转化的大背景下，期铜牛市已处于风雨飘摇之中。价格在高位维持的同时，却在积累着更多的风险。相信在不远的将来，供求关系的质变与基金操作思路的转变，将使期铜市场完成有牛市向熊市的历史性转变。