宏观背景良好支撑铜价 近月升水持续基础仍稳固(5)

　　交易所库存水平处于低位

　　06 年供给与需求

　　根据ICSG 的预测，06 年全球精铜产量将增长8.1%，即增加132 万吨至1765 万吨。主要基于美洲产能的恢复以及中国产能的迅速扩张，据预计中国06 年新增产能在20 万吨左右。

　　消费方面，06 年精铜用量将增长5.5%，即增加90 万吨至1736 万吨。据估计所有的消费区域都将出现强劲的需求增长。06 年全球精铜产量的增长速度会超过消费增长速度，全年将出现适度过剩，预计为29.5 万吨，并且适度过剩会持续到2007 年。

　　尽管如此，今后供给仍有可能出现不足的情况。首先过剩量相对消费来说非常微弱，明年出现局部供需紧张的可能性很大。其次由于长期铜价高企，很多消费企业库存已经消耗殆尽，如果明年供给增加，有可能会刺激补库需求的出现。第三，和05 年一样，明年供给方面仍然有很多不确定性。05 年预计的过剩就没有出现，06 年是否会重演？

　　 06年精铜供需情况预测

　　小结：

　　1、06 年供给增长速度将大于需求增长速度，并有望出现适度过剩。

　　2、过剩量还很微弱，不足以产生很大供给冲击。况且供给尚有不确定性，牛市中的供给问题很容易成为上涨的题材。

　　四、中国影响力

　　中国影响力首先表现为需求量很大，04 年精铜需求量为340 万吨，05 年如果以10%的增速计算，需求量为370-380 万吨左右，而06 年将达420 万吨。其次是对外依存度高，以05 年为例，380 万吨的需求量中，出自国内的仅60 万吨左右，进口依存度高达85%。所以说中国因素推高铜价也不是完全没有道理。

　　和我们的经济增长一样，精铜需求增长也很粗旷。自01 年以来铜价上涨已经超过了200%，而精铜需求却依然以每年超过10%的速度增加，很明显目前为止需求是刚性的。这主要由于经济快速增长带来了各行业需求的迅速增长，其中最为主要的就是电力行业，其次象电器、建筑、电子通讯、交通等也都是较大的消费领域。

　　我国电力行业精铜消费比重超过50%，国家电站和发电设备投资，以及电网改造是电力行业消费的主要动力，虽然目前电站和发电设备的投资有所下降，但电网建设需求在未来7-8 年内还有很大潜力。据国家电网公司称，“十一五”期间国家电网公司将投入9000 亿元用于输电线路建设，其中30%用于购买电线电缆。

　　家电业消费似乎遇到了一些问题，产能迅速扩张，导致库存积压严重。据不完全统计，到今年6 月止，积压的空调就达到900 万台，出口虽然会在一定程度上弥补国内空调的库存积压，但是这种产能扩张与实际需求矛盾的冲突，将使家电行业对铜材的需求增长率放缓。

　　家电协会公布的数据显示，未来五年对铜材需求增长率将放缓至5%之内。

　  建筑用铜材则受到替代品的威胁，由于铜价高企，塑料、铝、铁合金等对铜产品在建筑行业的替代作用正在逐步显现。但我们也必须看到建筑行业铜需求的巨大潜力，一方面房地产市场作为推动经济增长的重要动力将会得到持续发展，这必将带动铜消费稳定增长，另一方面，建筑标准的提高以及建筑质量提升将促进铜消费密度增长。从发达国家成熟的精铜工业消费看，建筑领域的比重是最高的，而我们目前仍处于刚起步阶段，因此我们有理由相信未来建筑领域的消费影响力会越来越大。

　　另外，我们还需要关注汽车的需求也在不断扩大。2005 年中国的汽车需求量为640 万台，预计2008 年将接近1500 万台，相当于目前全球汽车需求总量的四分之一。预计届时汽车年用铜量将超过30 万吨，将有力带动精铜消费增长。

　　图16：房地产行业投资情况 　　 房地产行业投资情况

　　（数据来源：中国国家统计局）

　　图17：电力行业投资情况 　　 电力行业投资情况

　　（数据来源：中国国家统计局）

　　小结：

　　1、目前高价位对铜消费有一定抑制，出现了一些替代现象，但还不足以对消费构成威胁。

　　2、中国精铜消费结构面临着改变，传统领域需求增长可能会有所放慢，新兴领域潜力很大。

　　3、综合评估未来影响精铜消费的一些因素，需求放缓可能性不大。经济增长不出现问题的前提下，消费在相当长一段时间里仍会保持每年10%左右的增速。

　　五、其他因素

　　低利率

　　全球范围低利率形成了宽松的资金环境，一方面反映为投资旺盛，刺激经济强劲增长，造就铜作为商品的良好需求。另一方面，过剩资金自然会涌向预期收益较高的资产类别。

　　而铜作为重要的自然资源和工业原料，由于其不可再生性和稀缺性，越来越受到资金的青睐，同原油、黄金等商品一起早已成为重要的金融投资标的。再加上当前铜所处的供需状况，不仅能获取较高的投资回报率，也能对冲经济快速增长引发的通货膨胀风险，自然有着很大的投资吸引力。05 年铜的紧俏便是这种投资性需求的充分体现。

　　由于经济稳步增长和通胀风险，美联储自04 年6 月起连续13 次加息，联邦基金利率已由1%升至4.25%，宽松的货币政策已经告一段落，欧元区也已于05 年12 月初宣布加息25个基点至2.25%，日本可能在明年经济形势允许的情况下改变零利率状态。全球范围宽松的货币环境已经转变或正在转变，资金价格上升必将导致投资成本越来越大，这是否就意味着明年这种投资性需求也将大大减弱呢？也不是完全这样，一方面我们关注明年各央行加息的进程，即利率水平。另外我们还需要关注CPI 的状况，实际利率是否为正决定着资金对抗通膨的保值需求。仅仅这些或许我们还不足以确定投资需求是否受到打击，比如说13 次加息联邦基金利率已升至4.25%，而十年期国债收益率不升反降，至今仍在4.5%左右徘徊(图18)，联储对资金价格的控制一定程度上并没有得到预计效果，资金还是处于相对过剩的状态。

　　不过如果利率继续提升到一定水平对铜价还是不利的，首先经济成长会受到影响，铜的常规需求会减弱，其次投资成本的升高有可能减少铜的投资性需求。当然我们不知道这样的利率是什么水平，因而不能说升息铜价就会下跌，通常升息的过程中往往铜价处于上涨的状态，因为升息意味着经济强劲。从历史上看，联邦基金利率和铜价有一定的相关性(图19)，当利率到达相对顶部时，铜价才开始下跌。

　　小结：

　　1、本轮牛市中铜的常规需求和投资性需求如此强劲，低利率起很重要的作用。虽然资金的热情对铜价上涨会有一定程度的加剧作用，但笔者并不认同铜价泡沫的说法。

　　2、明年这种投资性需求的持续性值的关注，也就是说铜作为金融投资标的的持续性值得关注。

　　图18：美国十年期国债收益率和联邦基金利率 　　 美国十年期国债收益率和联邦基金利率

　　（数据来源：freelunch）

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