衍生品市场驱动原油价格暴涨

　　衍生品市场利用供求双边的不确定性和信息的不对称，驱动着石油现货市场价格暴涨

　　□金岩石/文

　　如果简单从石油供求角度来看，现在的油价格应该是35到40美元，这是多数人的观点。我认为油价暴涨基于三个因素。第一个因素是

伊拉克战争，战争使得整个市场石油的格局 出现了变数，而这个变数大家都说不清楚。第二个因素就是

中国经济。假定中国人均拥有汽车量保持匀速增长，预期的石油消费增长是非常惊人的。第三个因素，就是石油产业投资基金和石油衍生品市场。

　　我在本文中主要分析第三个因素。前一阵子大家都认为石油涨不上去，当高盛说石油会涨到100美元时，大家都当作笑话，现在大家都信了。高盛做这个预测时，讲了许多原因，虽然都有道理，但最主要的原因在于，高盛是衍生品市场上操控人。如果看到卖空的人多，要是油价真涨上去，就是很大一块利润。现在市场上做空的人依然很多，其中的利益太明显。

　　如果石油在这个价格上不跌，卖70美元以上，期权回报是相当高的。如果做个套期，在一年之内，如果油价在50美元到70美元之间浮动，收益会在400%。50到70美元，中间是20美元差价，按照最低保证金规定，只要放20%，也就是4美元。可是如果石油涨到70美元，就能赚到16美元。

　　做一个50到70美元的卖出，把整个空间锁定到50美元和70美元之间，然后在70美元上面拿8美元，在50美元下面拿8美元，整个交易就变成50美元减16美元等于34美元，跌到34美元才会赔钱，70美元加16美元等于86美元，涨到86美元才会赔钱。

　　现在的情况是衍生市场驱动现货市场价格上升。主要因素是供求结构，伊拉克战争把供给的不确定性放大，中国经济的成长把需求的不确定因素放大了，两个因素同时放大了衍生期货的时间价值，反映在衍生市场上就有人赌双边，有人赌上涨，也有人赌下跌。

　　如果只有理由没有现金收益没有人会去做，如果把价推到70美元，从衍生市场赚取20美元，我的成本是50美元，我在50美元的价位上守着，我赔还是不赔呢？不赔，50美元肯定能守住。原因在于现在有个预期，我把现货价格抬到70美元，在抬升的过程当中，衍生品市场上的收益获得20美元，囤积现货的实际成本就降到了50美元。你不买现货，我就接着做衍生品。在买卖方的博弈过程中，虽然我手头现货有成本，但我同时有衍生品收入，衍生品价格会持续上涨，囤积现货成本会持续下降。

　　没有衍生品市场谁也撑不住，因为在囤积现货时，你得付利息，还有价格下跌的风险。在有期货时，用现货做抵押，进行套期保值，期货的收益会冲销现货成本，结果在持仓过程当中实际成本会下降。当衍生品的价格能够空前放大时，还能操作衍生品和现货之间的对价，就能使得现货成本不断下降，所以增仓的动机也越来越强。

　　由于供求双方的不确定性增加，衍生市场上的时间价值增加了，时间价值增加和囤积现货同时来控制期货市场，控制衍生品市场，会使现货的成本不断下降。而目前的资金成本相对又低。过去两年中收益最高的是石油基金和黄金基金，市场上以这两个主题去募集资金，会获得源源不断的资金。过去两年石油产业投资基金的回报率平均都在60%以上，这使得石油产业投资基金的资金来源非常充沛。

　　这一轮油价可能冲到100美元，现在市场借着市场的不确定性获得预期，认为油价总得回落，于是有人买跌，买跌的人越来越多。但

石油价格一直往上涨，原来放空的人等油价涨到一定程度时就受不住了，结果卖的力量也变成涨的力量，两头同时放大，这时候能同时操作现货和期货的人，能通过期货操作来不断降低现货的成本。如果他持有现货又同时从市场上募集资金，成本会不断下降。石油涨到100美元有人信，跌倒30美元也有人信。对任何其他产品的看法都不会出现这么大的分歧。炒的是什么概念呢？一是中东战争，二是中国因素。

　　从去年中国提出要建立战略石油储备开始，油价就一直没有回头，中国因素确实在起作用，因为对冲基金在需求方面需要故事，供给方面的故事是伊拉克战争和国际反恐战争。如果只是供给面的故事没有需求的故事，衍生品市场炒不热，同时供求双边存在不确定性的时候，这个不确定性的故事又特别可信，加上现货成本得通过衍生品的操作逐渐降低，使得持有现货的动机越来越强。衍生品市场利用供求双边的不确定性和信息的不对称，驱动着石油现货市场价格暴涨。

　　(作者为湘财证券首席经济学家，文章由言扬和郭威采访整理，经作者审定）