二维持仓分析法 基金动态一网打尽 第二十六期

　　一、二维持仓分析法

　　1、基金对行情的影响力

　　经验与实证表明，基金对各商品期货品种的行情往往起到推波助澜的作用，是影响商品期货价格走势的主要因素之一。通过统计分析发现，基金的净多头寸与期货价格的走势高度相关。因此基金持仓分析成了研究期货价格的重要内容之一。

　　2、目前的基金持仓分析方法

　　目前大多数的持仓分析主要是通过表格或者时间序列图来展示基金持仓的动态变化，且基本上是针对一个品种来研究。然而，这种方法有一定的局限性，它不能横向比较基金对不同种类商品的操作动态，从而无法满足大资金客户对构造期货投资组合的需求。

　　3、基金二维持仓分析法的提出

　　2004年，国内期货市场新品种不断推出，品种的日益多样化使得大资金客户构造期货投资组合不但成为了可能，而且越来越迫切。现代金融理论告诉我们，“不要将鸡蛋放在一个篮子里”，要分散投资，从而分散风险、稳定收益。不同品种的期货价格波动往往是有差异的，如果您在帐户中买卖了几个不同的期货合约，一般情况下，每天您会发现并不是所有的头寸都盈利，但整个帐户总的来说是盈利的，这其实就是投资组合的优势。

　　构造期货投资组合，必须要解决三个问题：如何选择期货品种、如何针对不同品种制定相应的交易策略和如何配置可交易的资金。为解决前面两个问题，我们必须对不同品种的基金操作动态了如指掌。受

股票基金如何选股及如何制定交易策略启发，笔者原创设计了一种可以横向比较不同品种的基金操作动态的持仓分析方法——基金二维持仓分析法。

　　4、基金二维持仓分析法的详细说明

　　分析基金持仓，一般主要关注两个数字：基金净头寸(=多头寸—空头寸)以及基金净头寸变化，这两个指标就基本可以刻画某品种的基金操作动态特征。为了便于直观比较各品种基金操作的动态特征，我们可以将基金操作动态特征值(基金净头寸，基金净头寸变化)投影到二维的“x-o-y”坐标系(图1(a))上，让y轴表示基金净头寸，x轴表示基金净头寸变化，坐标轴交叉点为原点0。这样意味着，y轴表示基金净头寸静态的状况，而x轴表示基金净头寸动态的状况，一动一静，全反映在同一个二维的坐标上，直观明了。在x轴上方的点，即y>0，表示基金持有净多单；在x轴下方的点，即y<0，表示基金持有净空单。在y轴右边的点，即x>0,表示净头寸在增加；在y轴左边的点，即x<0，表示净头寸在减少。综合起来看，如图1(b)所示，在第一象限(x>0，y>0)的点，表示基金净多加码；在第二象限(x<0，y>0)的点，表示基金净多减磅；在第三象限(x<0，y<0)的点，表示基金净空加码；在第四象限(x>0，y<0)的点，表示基金净空减磅。需要注意的是，在图1(b)中用暖色调表示净多，用冷色调表示净空，加码\减磅的数量对应于x轴的数值。

　　基金净头寸变化是指当周净头寸与上周相比的变化值，即当周基金净头寸减去上周基金净头寸。为了得到稳定的图表，我们分别取(基金净头寸，基金净头寸变化)的5周均值(MA5)，然后投影到“x-o-y”坐标系上。

　　不同品种的持仓量一般不一样，有些甚至不在同一个数量级上，这会使得有些品种之间的基金净头寸及其变化没有可比性。因此，为了满足可比性，我们可以把绝对量全部换成相对量之后再进行比较，即用基金净头寸及其变化都分别除以该品种的总持仓。

　　图1 基金二维持仓分析法示意图

　　(a)坐标轴说明

　　

基金二维持仓分析法示意图

    (b)基金动态描述

　　

基金二维持仓分析法示意图

　　5、分析的商品子集

　　分析的商品子集均来自美国期货市场，根据我国期货市场的品种现状，暂时选择3大类14种商品作为我们的分析对象：

　　贵金属(2种)：黄金、白银

　　工业品(6种)：铜、原油、汽油、取暖油、天然气、白糖

　　农产品(6种)：大豆、豆粕、豆油、玉米、小麦、棉花

　　二、最新基金动态(截至10月25日当周)

　　基金暂时看淡农产品期货

　　外汇方面，上周二受德国企业信心上升至五年高点，支撑欧元兑美元创下两周来最大涨幅。上周四因美国9月耐用品订单降幅大于预期，为美元带来不小的压力，周五美元指数报收89.55，下跌了0.72。商品期货走势方面，受禽流感疫情影响，CRB指数前扬后抑，周五报收322.13，仅小幅下滑。

　　基金动态方面，截至10月25日当周的CFTC持仓数据显示，在我们跟踪的14种商品中，基金持有8种商品的净多头寸和6种商品的净空头寸，其中豆粕又开始多翻空。从基金动态二维图可以看出，白糖和汽油处于净多加码状态；黄金、白银、铜、大豆、豆油和棉花等6种商品处于净多减磅状态；原油、取暖油、豆粕、玉米和小麦等5种商品处于净空加码状态；天然气处于净空减磅状态。从5周平均角度看，白银、豆油和棉花处于净多加码状态；原油、取暖油和天然气处于净空加码状态；玉米和小麦处于净空减磅状态；其余6种商品均处于净多减磅状态。

　　从基金动态一维图可以看出，在我们跟踪的14种商品中，上周增持净多和净空头寸的商品数量之比为3：11。基金净头寸绝对值变动最大的是黄金、原油和小麦，其中黄金减持净多头寸1.7万手，原油和小麦增加净空头寸分别为1.2万手和1.7万手。基金净头寸百分比变动最大的是黄金、铜和小麦，净头寸变动占总持仓的比例分别是-5.0%、-5.9%和-5.5%。

　　从基金最新动态可以看出，受世界性的禽流感疫情影响，在我们跟踪的农产品中，基金不是增持净空头寸就是减持净多头寸，表明基金起码暂时看淡农产品期货。在基金抛压的主导下，豆类期价创了两周新低，玉米期价创了今年2月初以来的新低，小麦则创了8周新低。回顾国内期市上周的行情，大豆和豆粕横盘整理，玉米冲高回落，小麦先抑后扬，棉花则上冲后大幅回调。研究历史的禽流感案例，发现禽流感对农产品期价的影响是暂时的，不会影响中长期的走势，因此我们必须辩证看待这次禽流感疫情对农产品的影响。笔者认为，这次禽流感各国政府都非常重视，防范措施及时有效，控制疫情蔓延的力度不断加大，相信这次禽流感不会大面积蔓延。基于以上假设，大豆和豆粕期价估计下跌空间有限，但做多仍需要等禽流感的风声过了再说。

　　工业品方面，铜何时转势是大家最为关注的。暂不提基本面，单看铜的技术面，高位运行格局依然未变，但投资者要密切关注政策动向。日前，国家发改委公布铜冶炼行业盲目投资的调查与政策。调查指出，近年来随着国内市场阶段性需求快速增长，我国铜冶炼行业发展迅速，产能不断扩张，同时也出现了违规建设、盲目发展势头，造成铜精矿供应日趋紧张，且价格持续上涨，需要引起关注。初步调查显示，目前全国有在建、拟建铜冶炼项目18个，建设总能力205万吨，是2004年底能力的1.3倍。按目前发展态势，2007年底将形成近370万吨冶炼能力，远远超过届时全国铜精矿资源保障能力和国际市场可能提供的铜精矿量。因此，在基金净多头寸极低的情况下，政策信号极有可能使国内期铜出现幅度不小的回调。

　　1、基金动态一览表

商品	总持仓	基金多仓	基金空仓	净头寸	MA5	净头寸变化	MA5	净头寸 %	MA5	净头寸变化 %	MA5
黄金	339388	206809	53457	153352	167757	-17072	-955	45.2	46.5	-5.0	-0.3
白银	138960	66256	12135	54121	47963	-125	4132	38.9	36.1	-0.1	3.2
铜	102512	31662	30431	1231	7681	-6095	-1133	1.2	7.1	-5.9	-1.1
原油	817409	120653	158737	-38084	-31670	-11966	-4996	-4.7	-3.7	-1.5	-0.6
汽油	138601	28461	3052	25409	22370	1671	-92	18.3	16.3	1.2	0.0
取暖油	173333	17619	24429	-6810	-445	-2224	-1718	-3.9	-0.2	-1.3	-1.0
天然气	559253	68186	85997	-17811	-16293	6244	-2106	-3.2	-2.9	1.1	-0.4
白糖	472662	167350	37638	129712	131816	3812	-5710	27.4	28.4	0.8	-1.2
大豆	289231	44149	43187	962	4183	-10808	-1781	0.3	1.5	-3.7	-0.7
豆粕	138721	18847	21102	-2255	594	-4095	-1251	-1.6	0.5	-3.0	-0.9
豆油	168801	42052	8936	33116	25833	-885	6056	19.6	15.8	-0.5	3.9
玉米	827308	151524	166063	-14539	-19248	-3932	2707	-1.8	-2.5	-0.5	0.4
小麦	298757	49596	80328	-30732	-22372	-16520	2730	-10.3	-7.7	-5.5	1.0
棉花	122819	31133	23046	8087	2013	-3221	4421	6.6	1.4	-2.6	3.9

　　注：1、第2至第8列的单位是手；

　　2、净头寸=基金多仓—基金空仓，该数值为正值，说明基金持有净多头寸，为负值说明基金持有净空仓；

　　3、净头寸变化=本周净头寸—上周净头寸，正负号的具体含义请参见图1(b)；

　　4、净头寸%=(基金多仓—基金空仓)/总持仓，该数值为正值，说明基金持有净多头寸，为负值说明基金持有净空仓，该值的绝对值越大说明基金控盘能力越强；

　　5、净头寸变化%=本周净头寸%—上周净头寸%，正负号的具体含义请参见图1(b)；

　　6、MA5表示相邻的左边一列的5周移动平均值；

　　7、基金动态一维图和二维图的数据均来自上表相应的列，以下不再说明。

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