施云付：从专业视角看金属期权的交易问题

　　

图为施云付在第二届国际能源与金属战略论坛上发言

　　　　由北京大学经济学院、纽约商业交易所联合主办的“第二届国际能源与金属战略论坛”定于二00六年六月二十四日(星期六)在北京大学国际关系学院秋林报告厅 隆重举办。著名国际投资大师吉姆·罗杰斯先生将莅临论坛作“全球商品市场未来十年价格趋势展望”的主题演讲并现场解答听众提问。新浪网为论坛独家门户网络合作伙伴。以下为法国兴业银行飞马集团(美国)有限公司国际期货部副总裁施云付的演讲实录：

　　施云付(法国兴业银行飞马集团(美国)有限公司国际期货部副总裁) ： 介绍一下法国兴业银行底下的子公司，飞马是法国兴业历史上第十大银行一个直属金融公司，起源于期货，但是现在已经包括外汇、

股票、全球的债券、场外的商品和石油的交易，都是我们业务的一部分。我们是世界主要的商品交易所的会员，也是资产在世界排名第七、第八位，股票大概全球是19个交易所的会员。

　　非常感谢主持人，也非常感谢

长城伟业公司邀请我参加今天的研讨会。从上午的宏观世界走到现在的微观世界，谈到经济的机会到现在谈如何利用机会，就是谈到选择权的交易，选择权实在是一个挑战。

　　今天主要是从交易选择权的讲专业人是怎么做专业的。第一，什么是专业做选择权的？做交易的庄家是做专业选择权。第二，专门做选择权的公司及个人。第三类，专业选择权的交易是华尔街大的银行、控股公司，这一类做交易属于专业人士。他们做交易应该具备什么知识？如何做交易？这是我今天要讲的题目。

　　我们今天主要从四个方面来简单地介绍一下专业的选择权交易怎么来做交易。第一，知识部分。第二，买卖的部分。第三，结论，以什么样的方式做交易是最好的方式。知识就是力量，在选择权交易上显得更为明显。因为选择权交易跟期货交易不完全一样，期货交易买卖双方都有同样的权力、同样的地位，但是选择权的交易有一方有权利不留权力金，卖方是得到这个权力金和这个义务，这是选择权当中最基本的概念。期货是一个比较直截了当的东西，价格100涨到150，盈利50，亏损了50，非常明显，但是选择权不那么明显，受很多因素的影响，比如受时间的影响、波动率的影响、利率的影响，所以，从这个角度来讲选择权比期货交易显得更为复杂一些，给大家带来更多的可能性。

　　所谓专业交易弃权所具备的知识，从教育风格来讲，选择权就三种交易风格：第一，欧洲式。你在执行期权的时候，最后一天交易时才可以执行，之前不能执行。像伦敦基础交易所每个月第一个星期三早晨11点，买方、卖方都知道期权什么时候执行。第二，亚洲式期权。亚洲式期权主要的区别是在于以平均价计算，到时按照一个月的平均价，平均价高于多少，选择权比平均价高于多少和低于多少就进行现金结算。第三，比较复杂的是美国式的期权。任何时间都可以宣布执行，赢钱的时候当然可以宣布执行，亏钱的时候当然也可以宣布执行。执行方式带来了很多交易方面。专业做选择权的人还要知道做庄，知道这个东西，做期权的人知道这个东西是不是便宜，是不是贵，是不是值得买，是不是在一定的时间内保持价格。

　　如果你有了一些工具，做期权当中很难说想买，另外一方说要卖，两个人有一个配合，大多数要买，做庄的人给你一个价格，做庄在我期权交易中起的作用非常大。第三，保值。这是任何做期权的人都应该了解的。今年从年初到现在，期货交易量增加了20%、30%，但是期权的交易量增加了接近80%。我们看到大的资金推进市场，不是直接买期货，而是通过期权买。比如2003、2004年，石油的价格接近30、40块钱，很多基金大量卖入100块钱。并不是看得远，大量买5000、6000个期权，迫使庄家在期权市场上买期货。还有一些方式，比如期权到期了，在某一个价格上有很多平仓量，如果觉得这个平仓量是一些所谓的“坐事”的人，但实力不是很大，但这里有很大的平仓量，就会有人在期权到期的时候，把这个市场推到套现价格。

　　还有一个平衡保值的作用，前一段时间期货交易所提高了保证金，铜的和约交易大概25000左右，如果了解铜的保值，会通过期权的方式来避免保证金增加带来负面影响。

　　专业做期权交易的人应该知道隐含波动率，这是做期权的人都应该了解的，给了你一个客观的量、价值，给你一个百分比，让你衡量期权的价值是不是便宜、贵，当然这是一个新对的因素。比如说铜的隐含波动率，应该知道2001年属于比较低的状况，21%、19%。5月份平均大概55%、65%。隐含波动率55%、65%是什么意思呢？从期权能够看出一年当中期货价格是在哪个范围里浮动。比如铜的波动率是50%，如果铜的价格现在是100，我们可以知道期权的价格，价格一年的波动可能是90到110之间。为什么要了解隐含波动率呢？有一个隐含波动率值就能告诉你市场到底便宜还是贵。大家一般做决定买卖期权的时候，都会有一个方向，你看上就买向上的期权，看下就买向下的期权，但是有隐含波动率，就会知道现在是不是要买卖的时候，是一个客观的工具。

　　具体的操作。期权很复杂，很多大的公司包括银行、经纪公司都用一些软件做交易，很多都是做物理的人最后成为专职做期权交易的人。但是怎么复杂最后都是万变不离其宗。很多人不愿意买期权，是因为买期权要先付一个权力金，结果不确定，所以为什么要买呢？买期权第一个优点是作为一个保险，对生产商和消费商来讲可以只管要，做保值的作用。第二，杠杆的作用。期权的杠杆作用比期货的杠杆作用更大。我们曾经有一个顾客，在今年3月份做了一个向上期权，花了42块钱，当时伦敦的金属价格在3800左右，他花了大概42块钱买了一个5500的套现价格，到期了以后，价格定在8300多，杠杆的作用显得非常大。第三，不需要保证金。这么多权力金你付了以后，没有交保证金的问题。什么都有两面，买期权不利的一面是时间的价值有限，买了9月份的期权，到9月初这个期权就结束了。

　　买期权的规则，什么是便宜？什么是贵？做期权不像期货那么直截了当。所以，买卖的时候要有一个客观的尺度。什么是客观的尺度？隐含波动率就是知道便宜还是贵，最起码有一个感性的认识。很多时候市场都知道明天要发生大事情，很多人要买一个向上或者向下的期权，但实际上市场的价格已经反映了明天发生的事。这时如果你有一个所谓的工具，知道隐含波动率是怎么回事，怎么来运用，就减少了买期权带来的风险。

　　卖期权对很多人有很大的吸引力，为什么呢？像保险公司一样收权力金，卖期权马上能拿到权力金。卖期权有很多优点：第一，时间是你最大的朋友。时间随着一天的推移，价值对卖方来讲是有利的趋势。第二，有很多可能性。比如你卖了期权以后，价格走势不利于你，但你也可能没有亏损；价格有利于你当然会盈利，所以，这对卖期权的人来说是一个很大的吸引力。过去统计数字偏向于买期权的人，96年、97年，芝加哥商品交易所曾经对15种商品做了比较，76%的期权都一文不值了，这对卖期权的人是一个很大的优势。缺点是权力金能拿到这么多，但是风险是无限的，而且有潜在的灾难。美国以前有一个避险基金，亏损很大一部分原因也是卖期权造成的。

　　卖期权的规则是要高度自律，这是从风险控制的角度来说。很多人卖期权喜欢套期保值，实际上最好的方式还不如说设一个权力金。卖期权的人不怕涨势或跌势，怕的是突发性的事件，像去年美国对冲基金一天7%就没有了，也是因为卖期权造成的。还有一个规则是要合理运用保证金。因为卖远期期权时，保证金不是一个完整的，只需要500块钱或者是700块钱就可以卖期权。但是如果价格对你不利，这个保证金会产生变化，这是卖期权的人更需要了解的。

　　最后一点，很多人卖期权的人方向也对了，比如收到权力金500块钱，最后只剩下1块钱，还有三天到期，作为专业人来讲，如果差3天或者7天到期了，可能把这1块钱不要了，省得差到最后一天的时候，会发生巨大的变化，本来是盈利就变成亏钱的。

　　伦敦镍市场浮动相当大，纽约白银一天将近20%的波动，日元波动率非常大。

　　今年我是做商品交易的第16年，选择权是每个做研究人员的人都要使用的一个工具，是非常有效的投资保值和规避锋线的工具，关键看你会不会用。