全球大豆市场供过于求 豆价震荡整理构筑底部(4)

　　二、美国大豆的出口环境相对恶劣

　　美国大豆产量近两年来增长强劲，但是出口环境变得相对恶劣：(1)由于全球大豆的连续丰收，世界大豆出现了供过于求的局面。(2)南美大豆出口增长强劲，美国大豆在中国的市场份额在降低。根据海关统计显示2005 年11 月份中国从美国进口大豆910 万吨，占中国进口总额的38%，比去年同期下降7%。中国往年中国在美国大豆收割以后将转向主要从美国采购大豆，而今年11 月份中国仍然从南美购买了大量大豆。据巴西外贸部提供的数据显示，巴西11 月大豆出口135 万吨，较去年同期的48.5 万吨增加180%。(3)则是由于欧亚大陆由于受到禽流感疫情的影响，大豆表现为整体需求不振，中国的进口速度明显减慢，相应的美国大豆出口速度表现地更加缓慢。截止到12 月初，美国2005/2006 年度大豆销售累计1240.32 万吨，为去年同期1657.61 万吨的75%，销售水平及出口装船量均处于1998 年以来最低水平。最新的USDA 月度报告已经将美国2005/2006 年度大豆出口量下调为2776万吨，较去年的3001 万吨减少了225 万吨。

　　美国大豆出口销售

　　

美国大豆出口销售走势图（来源：CBOT 海富期货）

　　三、中国因素分析

　　中国从1995 年开始，由大豆的净出口国变为大豆净进口国，并且进口量呈现强劲上升态势。中国已经成为全球最大的大豆进口国，每年的进口量占全球总进口量的40%左右。

　　中国的需求状况严重影响到美国和南美大豆的出口。中国大豆的进口需求主要为压榨需求，压榨产品豆粕和豆油具有很强的替代性，基金在大豆市场场重演铜市场的 “做多中国”难度较大。

　　中国大豆历年净进出口

　　

中国大豆历年净进出口走势图（来源：海富期货）

　　总体来看，目前全球大豆供过于求，供需的基本面利空大豆。

　　第三部分 投资分析及结论

　　一、指数基金做多农产品分析

　　指数基金的投资策略：指数基金的投资策略是指数化投资策略，通常参照的主要指数为高盛商品指数(GSCI)，买入并持有一篮子商品。不采用杠杆(将保证金之外的资金进行无风险投资)，持有商品期货，并向后展期。这种基金的代表为：宏观基金，共同基金和养老基金。这种投资的核心理念就是：(1)指数化投资，分散投资风险。(2)获取商品的内在收益。

　　这种指数基金进入期货市场做多商品的主要依据为：(1)美元的长期贬值和预期通货膨胀率上升。由于商品期货大多以美元计价，美元的贬值导致商品的美元报价上升。商品具有规避通货膨胀的功能，商品的价格与通货膨胀具有极强的负相关，(2)现货较近月期货合约有较大的升水。由于期货合约有到期的特点，长期的投资需要不断的向后展期，这就存在展期收益或展期成本。展期收益或成本的存在是期货投资和现货投资的一个最大的不同点。

　　(一)美元走势

　　美元在经历了连续多年的走低后，在2005 年出现了一定的反弹。从美国的利率走势来看，利率期限曲线平坦，说明美联储有望在近期停止加息的步伐，结束这轮加息周期。而美国经济的结构性问题，巨额的财政赤字和经常帐赤字，在相当长的时间内不会得到解决，将导致美元中长期走低。

　　世界各地区经常帐

　　

世界各地区经常帐走势图（来源：IMF 海富期货）

　　(二)全球通货膨胀率

　　全球的通货膨胀率有所上升，但是上涨比较温和，核心通货膨胀率没有出现上涨。但是通货膨胀率上涨的威胁依旧存在。

　　(三)现货较近月合约的升贴水

　　由于目前全球大豆供应比较充足，现货较近月的升水较小，2005 年美豆海湾相对近月CBOT 期货合约的基差基本维持在80 美分/蒲以下，基差相对较低。

　　美豆海湾基差

　　

美豆海湾基差走势图（来源：CBOT 海富期货）

　　目前的大豆的远期合约升水的期限结构，也不利于多单的展期。

　　综合来看，由于美元的中长期贬值和全球通货膨胀的威胁存在，CRB 指数不断飙升，原油，铜，黄金价格屡创新高，而农产品价格仍处在低位，为指数基金入场作多农产品提供了一定的机会，但是由于大豆的基本面利空，展期成本/收益的存在使期货投资有别于现货，以及禽流感，天气等不确定性因素，使得指数基金作多农产品存在很大的风险性。

　　二、结论

　　大豆的基本面不支持大豆走势由熊转牛，虽然农产品目前价格相对处在低位，为对冲基金入场作多农产品提供了一定的机会，但是这种机会是伴随相当的风险。预计2006 年大豆市场震荡整理构筑底部。

海富期货

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