五大监管方面的教训值得中国衍生品市场借鉴

　　记者李中秋管静

　　在日前召开的中国金融衍生品论坛上，美国商品期货交易委员会(CFTC)委员Walter　L　u　k　k　e　表示，人民币汇率制度改革表明，对衍生产品市场的需求正与日俱增。Walter　L　u　k　k　e　认为，采取更灵活的货币制度能带来许多积极的宏观经济效应。但必须小心:这样的步骤会带来某些风险，但可以并且应该能够被降至最低。作为“后来者”， 中国能够通过发挥“后发优势”，学习他人教训并利用成熟经验来迅速赶超他国。在衍生品风险监管方面，美国在过去30年中经历了许多经验和挫折，其中五大监管教训值得借鉴。

　　教训之一政策灵活不可或缺

　　Walter　L　u　k　k　e　认为，对期货交易的监管结构必须要保持一定灵活性，并应根据市场风险来定制，以使得监管者能够跟上、而非抑制创新的步伐。在期货市场发展的早期，以规则为基础的监管制度是必要的。此时对合规性和监管的谨慎确认压倒了对市场灵活性的最终需求。但当市场发展后，规范性的规则落后于市场创新，监管的限制条件阻碍了竞争性市场职能的恰当发挥。现代市场的本质是创新、竞争和以闪电般的速度进行套利，可以设计出一种利用这些市场特点来为公众利益服务的监管结构。

　　他表示，必须摒弃一成不变的模式，市场参与者应使用不同的方法论或“最佳实践”来达成法规要求。例如，交易所的一条核心原则指出，“为减少市场操纵或负荷的潜在威胁，CFTC应适当限制投机头寸。”当CFTC对是否最终符合某一条核心原则进行监管时，将根据其实际经验放权给交易所，由其来调整规则，例如根据每一合约市场的特定情况来确定仓位限制水平。

　　教训之二执行有力是关键所在

　　这是第一个教训的推论，一个“指引”性质的监管制度必须有相应的执行制度。随着CFTC监管重点由规则监管转向风险监管，委员会执行部门对查处的不法行为迅速采取措施极为关键。“实时”执行在惩罚违反行为，以及在对守法的市场参与者影响最小的条件下阻止更多不法行为已被证明有效。强大的执法部门是阻止不法活动的有力武器，也是CFTC整体监管计划的重要组成部分。

　　教训之三自我监管十分有效

　　自我监管－各监管机构将某些监管职能委任和分配到交易所及其他部门的制度－已被证明是美国监管结构中重要的组成部分，已在过去20年中为期货业作出了贡献。对CFTC来说，全国期货协会(N　F　A　)和交易所在保护美国期货市场的完备性，以及反对欺诈、操纵和不法行为等方面值得称赞。否则，500人的委员会在监管这个数十亿美元的行业将力不从心。自我监管之所以奏效，是因为任何一家交易所的利益从根本上是与公众一致的。自我监管组织(S　R　O　s　)还享有政府监管机构所不具备的“近水楼台先得月”的优势，通常能够更迅速地阻止违法行为。此外，在自行制定行业政策方面还能有效地降低成本。

　　在这之后，CFTC必须维持一定程度的检查，以确保自我监管正确运行。SROs和交易所的利益冲突可以降至最小化，且应确保独立决策，委员会定期检查SROs以保证其正确运作。

　　教训之四法规明确至关重要

　　一个成熟的衍生产品市场需要有完善的法规，且市场要求游戏规则透明。尽管内容复杂，但衍生工具的核心是合同，因此要求签约方确信合同对它们的约束力，无论是场内交易还是场外交易。这要求一国的法律—无论是衍生产品的成文法、合同法或破产法—必须明确地加以制定，以便在不妨碍市场规则、需求和创新的条件下，允许这些工具发挥正常功能。

　　由于衍生品场内交易采取“逐日盯市”制度，各方不履约的风险已降至最低。尽管某些场外交易(OTC)开始使用清算来管理信用风险，但多数OTC衍生品交易还是基于各方的支付能力及东道国的法律法规的约束力。即便是最发达的美国，也在努力提供法规的透明度，并修改期货法和破产法等，以保证对这些产品的法制监管不损害市场的应有功能。如果牢记法规明确这一教训，中国衍生产品市场的发展将会取得长足进步。

　　教训之五监管合作非常必要

　　国内外监管部门进行合作极为必要。随着金融市场全球化趋势的进一步加强，监管机构已不具备完全监控市场的能力，必须依靠他方的力量才能完成有效地监管。无论是跨境欺诈，还是市场和清算机构的国际联系，各机构都必须紧密合作，以取得所需信息来保护市场和参与者。

　　通过加入像国际

证券委员会组织(I　O　S　C　O　)这样的国际监管机构，可以加强合作，而CFTC正是该组织活跃的一员。IOSCO通过信息共享和高标准的监管来促进国际合作。参与国对这些组织的全力支持非常重要。目前中国

证监会(CSRC)已是IOSCO的活跃一员，而上海证券交易所是其附属会员。

　　监管者的双边协议安排同样重要，这可以确保信息国际间自由流动。2002年，CFTC和CSRC达成一项关于监管合作和技术协助的相互承诺的谅解备忘录。CFTC和CSRC在执法事务上的合作也很重要。欺诈活动无国界，因此部门间对跨国界的潜在犯罪调查方面的合作至关重要。