华夏基金：大盘将在千一区域整固 个股继续分化

　　(一)主要观点

　　目前的调整如果也是中等级别，也要运行相当的时间和空间才能结束。从时间上来看，仅下跌5周，尚不充分；但从空间上来看，上周已加速跌至1067点，如果相信政府在1000点以上仍会维护市场的话，再向下的空间应已不大。时间尚不充分而空间基本到位，因此综合判断，市场很可能在1000点至1100点的区域整固，以等待时间的到位。

　　但个股仍将继续分化，“十一五”期间的高成长子行业应是主要的投资机会所在，前期被错杀的交通运输等防御型个股也可能会有一些机会。

　　我们前期一直提出，“如果大盘在10-11月调整至1100-1050点区域，则是较好的增持选股能力强的股票型基金的时机。”上周起这一条件已经具备。

　　缺乏基本面支持的一些G股复牌后大跌贴权，试图通过对价获利的人反而以亏损收场。这再次说明这样一个道理：博傻买入的人幻想会有更大的傻瓜会以更高的价格接盘，但往往发现那个更大的傻瓜并没有出现，自己就是那个最大的傻瓜。如果该股并非物有所值，那么买卖其实是危险的击鼓传花游戏，大盘趋弱时鼓声一停，花落手中的人就要为此买单。坚持回避缺乏基本面支持的个股，尽管可能会在短期内错过一些机会，但从长期看可以回避很多的风险。

　　(二)市场回顾

　　上周市场大幅下跌，周二、周三、周五均收长阴线，创近期最大周跌幅。上证综指击穿半年线和1100点整数关，最低1067点、收盘1080点、跌5.3%。深证成指最低离6月初低点已不到1%，即将创新低。

　　(三)财经要闻

　　1、宏观经济

　　央行副行长吴晓灵表示，未来人民币进一步升值是大趋势。

　　1-9月份工业生产增长16.3%；分季度看，一、二、三季度分别为16.2%、16.5%、16.2%。三季度增速环比回落，分析原因，三大需求中投资增速仍在加快，消费平稳，主要是出口增长28.9%环比回落2个百分点所导致。

　　如果2006年世界经济减速、人民币升值效应进一步体现，出口增速会进一步回落，对工业生产以及GDP的增速的影响会进一步体现。

　　2、上市公司业绩

　　截至10月26日，已披露三季报的757家A股公司主营业务收入增长20.7%，净利润增长3.8%(一季报为6.3%，中报为3.6%)，毛利率下降1.63个百分点，净资产收益率下降1.3%。

　　考虑到绩差公司多在最后才披露三季报，预计一至三季度净利润增速将下降到2-3%，今年以来呈持续下降的趋势。2006年上市公司整体业绩很可能出现负增长。这说明宏观经济增速放缓以及基数增加等原因，对上市公司业绩增速的负面影响逐渐开始显现。

　　兖州煤业产量环比大幅下降、上海石化业绩预警，表明周期型行业(煤炭、石化)个股，在经过盈利高峰以后，经营上的波动很容易导致业绩下降。我们认为多数周期型行业个股还只是刚刚进入盈利下降周期，业绩见底反转还为时尚早，业绩和股价压力均较大，短期内投资机会还不明显。

　　3、股权分置改革

　　第六批18家公司股改，*ST吉纸成为暂停上市公司中第一家股改公司。

　　据媒体统计，已完成股改公司总市值已达6700亿元。按此测算：(1)再完成若干批之后，即基本达到“新老划断”的条件。(2)这6700亿元市值中暂不流通的部分，有相当部分在一到两年后将可以流通；而目前A股流通市值也仅不到1万亿元。市场因此对扩容的忧虑有所增加。

　　4、制度建设

　　《公司法》、《证券法》修订稿三审通过。

　　个人所得税起征点定为1600元，每年减税300亿元左右，占居民可支配收入和消费总量比例不大。

　　国家外汇管理局、中国证监会日前批准了新加坡政府投资有限公司、马丁可利投资管理有限公司的QFII资格。

　　(四)行业动态

　　1、银行

　　建行于10月27日在香港上市，首日成交平稳。中国工商银行股份有限公司正式创立；黄菊副总理调研工行，表示十六届五中全会要求加快金融体制改革，推进国有金融企业的股份制改造。

　　2、金属

　　2006年进口铁矿石价格谈判序幕拉开，巴西淡水河谷、澳大利亚BHP等三大矿业巨头公司认为2006年铁矿石仍为供不应求、仍要求涨价，中国钢铁企业表示反对，认为需求将下降。

　　(五)市场结构

　　板块：

　　(1)普遍下跌，绩差股跌幅较大，部分强势股出现补跌。

　　(2)部分权重股有提前止跌的迹象：G长电(估值已较合理)、中国联通(资讯 行情 论坛)(业绩不佳但跌进重置价值区域)。中国石化(资讯 行情 论坛)业绩仍较稳定、估值合理、成品油价格仍有上调可能，下跌空间也已不大。

　　(3)交通运输行业：有止跌迹象。机场、高速公路、港口等交通运输行业个股前期抛压较大，原因可能有：1)历史涨幅较大，估值普遍合理但并非低估，对场外机构来说当时吸引力有限，而部分场内持仓机构获利了结或为准备资金换持其他个股而选择卖出；2)对于机场起降架次增速、车流量增速、进出口贸易增速有可能放缓的担心。但经过前几周的大跌，1)估值水平普遍从“合理”回落到“有吸引力”的位置，场外机构对此兴趣肯定会增加，场内机构在目前价位继续抛售的意愿也会下降；2)即使考虑到增速可能放缓，但这些行业高固定成本的特征使得新增收入基本可以体现为利润，业绩普遍仍为正增长，即使业绩增长率可能没有以前高，但仍可支持目前10多倍市盈率的股价。

　　(4)“十一五规划”板块整体表现仍较良好，部分强势个股补跌：新能源(航天机电创近期新高，G天威曾补跌、复牌后基本收回)，军工(洪都航空)，电网设备(平高电气，国电南自)，铁路设备(北方创业)。

　　(5)复牌G股：普遍自然除权，很多当日即贴权，出现亏钱效应。我们一直认为，“每一只G股复牌当天都需要有较多的资金承接套利卖盘才能保证对价不被完全自然除权，类似于新股上市、形成较大的换手。股改全面推开后，G股数量大大增加，对资金的需求压力变大。” 在弱市中，缺乏资金承接套利卖盘，自然形成完全除权甚至贴权。

　　缺乏基本面支持的一些G股复牌后大跌贴权，试图通过对价获利的人反而以亏损收场。这再次说明这样一个道理：博傻买入的人幻想会有更大的傻瓜会以更高的价格接盘，但往往发现那个更大的傻瓜并没有出现，自己就是那个最大的傻瓜。如果该股并非物有所值，那么买卖其实是危险的击鼓传花游戏，大盘趋弱时鼓声一停，花落手中的人就要为此买单。坚持回避缺乏基本面支持的个股，尽管可能会在短期内错过一些机会，但从长期看可以回避很多的风险。

　　(6)准G股：G股大面积出现亏钱效应，使得市场对于获取对价的意愿下降，投机炒作的准G股出现逃权现象，投资者抢在股权登记日前卖出以回避复牌后可能的下跌。

　　(7)中石油系三家上市公司吉林化工、锦州石化、辽河油田停牌，可能被中石油全面收购。相关个股在之前即有异动。中石化系个股曾跟风上涨，但上海石化预警又使得一批个股重挫。

　　(8)部分冷门医药股：由于禽流感因素继续投机炒作。在弱市中，这种缺乏基本面支持的短线上涨难以持续，随时可能大幅补跌。

　　(六)市场展望

　　1、政策：股权分置改革继续进行。据媒体统计，已完成股改公司总市值已达6700亿元，新老划断的条件日趋具备，未来扩容压力开始显现。但前期1000点区域时政府显示了强烈的维护市场的意愿，此次1000点以上的区域仍将会有心理支撑。

　　2、估值：(1)非主流个股，占市场市值38%，其市盈率达26倍，10送3后仍高于国际水平；也就是说，在市场退潮后，前期随大盘上涨的准G股，特别是绩差股、本地股等需要释放估值风险，后市下跌压力较大，很可能跌回原形。绩差股的下跌刚刚开始。(2)已完成股改的G股，由于自然除权因素股价下降，整体估值水平基本合理，消化完套利卖盘压力后下跌空间并不大；部分个股低估将产生投资机会。

　　3、资金：每一只G股复牌当天都需要有较多的资金承接套利卖盘才能保证对价不被完全自然除权，类似于新股上市、形成较大的换手。股改全面推开后，G股数量大大增加，对资金的需求压力变大。

　　4、业绩：上市公司业绩增速放缓的影响，在三季报已有显现，在2006年会有更明显的体现。

　　5、市场：

　　(1)时间和空间：

　　前期反弹在时间上已达3个半月，空间上涨幅达23%，且上摸年线，已达到熊市反弹的平均水平。绩差超跌股和中小企业板个股的升幅更达到50%左右。如此的涨幅已经反映了甚至透支了股改对价预期。

　　目前的调整如果也是中等级别，也要运行相当的时间和空间才能结束。从时间上来看，仅下跌5周，尚不充分；但从空间上来看，上周已加速跌至1067点，如果相信政府在1000点以上仍会维护市场的话，再向下的空间应已不大。时间尚不充分而空间基本到位，因此综合判断，市场很可能在1000点至1100点的区域整固，以等待时间的到位。

　　(2)趋势：

　　在下跌5周、逼近1000点的时候，我们需要开始思考9月20日开始的下跌趋势是否即将结束。从结构上来看：绩差股的下跌趋势刚刚开始；部分权重股、前期超跌的交通运输行业个股等可能止跌企稳；高成长子行业的个股仍为上升趋势。再考虑到政策对市场的维护，下档空间也不会很大。

　　综合判断：高成长股、权重股、交通运输行业个股可能会先于大盘展开反弹，并带来结构性的机会；而绩差股会继续拖累大盘的表现，可能要到大盘反弹一段时间后才能企稳。

　　(3)均线：上方均线系统空头排列，形成压制。10月长假后的反弹始终未能突破均线的压制，本周调头向下也是自然的选择。

　　(七)投资策略

　　1、资产配置：

　　考虑到政策对市场的维护，大盘已经跌近1000点区域，下档空间也不会很大，可以增加股票仓位。

　　我们前期一直提出，“如果大盘在10-11月调整至1100-1050点区域，则是较好的增持选股能力强的股票型基金的时机。”上周起这一条件已经具备。

　　2、投资主题：

　　我们倾向于认为市场在未来几个月呈现结构分化的特点，以下投资主题的行业、个股具有局部投资机会：

　　(1)受益于“十一五规划”等，在未来几年有较大的成长空间的行业：

　　军工：优势企业订单饱满，未来几年业绩稳定高速成长。

　　电网设备：国家电网公司“十一五规划”投资9千亿元，年均投资额较目前相比接近翻番。高端领域优势企业垄断性较强。

　　新能源：“十一五规划”可能会予以重视。在高油价背景下，符合循环经济特点的替代能源具有机会。太阳能光伏系统(G天威)和乙醇汽油(丰原生化)是两个值得关注的方向，但业绩对油价的敏感性和风险均较高。

　　环保：行业整体面临发展机遇，但生产环保设备以及承揽烟气脱硫项目的企业竞争较为激烈，相对而言从事污水处理的企业在水价上调的大背景下可能有一定机会。

　　有机氟：2006年将全面禁止氟利昂的生产，生产氟利昂替代物的企业面临行业性机遇，龙头企业有能力保持20%的净利润年复合增长率；但其原有氟利昂业务的终止会对业绩增长有一定抵消作用。三爱富因三季度检修导致业绩季节波动，股价回调。

　　有机硅：国内缺口较大，龙头企业(星新材料、新安股份)持续扩产。

　　数字电视：2008年奥运会前推广进程可能会加快。

　　3G通讯设备和电信软件：3G牌照可能于06年发出，通讯设备制造商(中兴通讯)和电信软件服务商均有机会，其中后者可能在业绩上体现得更显著。

　　轨道交通：上海市在十一五期间将大规模投资建设轨道交通。

　　铁路：预计也将是十一五投资重点，数条铁路拟于2006年IPO，铁路设备制造企业也有一定机会。

　　装备制造：国务院已通过《加快振兴装备制造业的若干意见》。受惠行业包括上文提及的电网设备、铁路设备；此外还包括清洁高效发电装备、海洋石油工程装备、数控机床、新型纺织机械等领域。

　　(2)受益于人民币升值的行业：

　　商业地产；其他资产重估类个股(出租车牌照)

　　(3)公用事业等价格有上调可能的行业：

　　炼油和成品油零售(中国石化)；水务；天然气；公交(上海地铁已调价)。

　　(4)传统意义的交通运输、消费类等抗周期防御型行业

　　机场、港口、高速公路、食品饮料、医药、零售

　　其中零售近期表现强劲；医药近期表现也较好；食品饮料中贵州茅台(资讯 行情 论坛)短期估值已基本合理，基数较小的泸州老窖、山西汾酒以及高成长的张裕表现良好，双汇发展因投资者忧虑其大股东海外上市后可能削弱对股份公司的支持而下跌；机场、港口、高速近期持续下跌，估值吸引力有所增加，对于稳健型的长线投资者带来进场机会。

　　3、看淡以下行业：

　　银行(估值已基本体现股改预期)；

房地产开发(回避

长三角地区的风险)；煤炭、钢铁(未来几年产能扩张较多、产品价格面临下降压力)；石化、普通化工(景气处于高位、产品价格可能下跌)；纺织(受升值冲击较大)。

　　(华夏基金管理有限公司 基金管理部)