可能导致股改风险 股改中转债对价地位有待明确

　　□记者 徐国杰 上海报道

　　随着股权分置改革的全面推进，一系列配套操作指引也相继出台，但是对于可转债持有人的对价地位却始终没有明确。从最近公布股改方案的四家可转债发行公司来看，并没有对可转债持有人作出对价安排，由于市场纷纷担心利益受损，近期许多一直走势稳健的转债都大幅下跌，甚至一些品种的转债跌幅超过了正股跌幅。目前，两市挂牌交易的可转债约30 只，市价总值300多亿元，如何妥善处理、保护转债持有人的利益不因股改受损，是股改中有待明确的重大问题之一。

　　同样的对价理由不同遭遇

　　有观点认为，转债持有人并不是公司股东不应获得非流通股股东支付的对价。但有律师指出，所谓对价，是非流通股股东对暂不流通要约进行改变而作出的补偿，股改事实上也构成对可转债发行条件的修改，应当征得可转债持有人的同意，并通过向可转债持有人支付对价或修正转股价的方式保护可转债持有人的利益。

　　上海源泰律师事务所律师认为，现有可转债都是在

股权分置的背景下发行的，可转债投资者是基于对发行人股权分置状况下对股价作出判断的前提而购买可转债，双方之间建立了合同关系。在该合同关系中，股权分置状况构成合同的条件。股改显然改变了可转债发行的条件。虽然可转债持有人可以通过将可转债转换为

股票获得对价，但是，这种做法逼迫可转债持有人在股权分置改革方案实施时转股，实际上损害了可转债持有人对转股时机的选择权，对于某些高溢价率的转债甚至是以丧失转换溢价为代价，大大损害了可转债持有人的利益。

　　对此，兴业基金投资总监杜昌勇表示，如果将可转债进行分解，其实质上是普通债券与认股权证的组合，其行权价格(即可转债的转股价格)是投资者在非流通股暂不流通的前提下接受的高于当时A股市场价的价格，而认股权证的价格与标的股票价格走势密切相关，由于股改的送股方案都将造成股价事实上的除权，因此在实施股改方案时如果不对行权价格作出调整，必然大大会损害权证持有人的利益。

　　转债市场可能导致股改风险

　　从第一批的金牛以及最近进行股改的民生、江淮等转债公司来看，其股票复牌后的走势都很不理想，甚至出现大幅度下跌，与这几家公司通过股改迫使转债持有人转股而造成的扩容应该说不无关系。不过有基金经理指出，这5家可转债公司的影响还不大，主要是因为这5只转债都是高价转债，转换溢价几乎为零，转债存量规模都不大，而且转债持有人基本处于获利状态，只需在股改实施股权登记日前进行转股就可享有对价而不需牺牲转换溢价。但是如果所有转债公司都不对转债作任何对价安排的话，将大面积地损害很多转债品种的持有人利益。此外，有基金经理指出，在剩余的一些转债品种中还有巨量的转债未转股，如果都利用股改强迫转债转股，将可能给市场带来巨大的抛压，其最终也将损害流通股股东的利益。一些转债标的股票还是市场的指标股，而指标股的大跌可能会引起大盘的大跌。如果不对可转债作出对价安排，那么市场所担心的扩容压力将提前到来，而其来源并非新股开闸、再融资等，而是巨额转债被迫转股所增加的流通股。

　　明确利益保护原则是关键

　　不少业内人士建议，在

资本市场的重要转折时期，为保护可转债持有人的利益和对应流通股股东的利益，维护市场的稳定发展，避免可能发生的诉讼风险，监管层应及早重视这个问题。尽快明确股权分置改革中对转债持有人的利益保护原则，在政策层面上给出明确的指引，具体操作方法可由上市公司选择。