招商基金宝业务负责人柳星明：买基金先挑人

　　上周，招商证券募集的第一只集合理财产品--招商基金宝实施了第一次分红。每份基金单位0.025元的分红额，一个季度2.5%的分红回报，让成立刚满一个季度的招商基金宝再次吸引了市场的眼球。

　　招商基金宝到底是个怎样的产品？这样的回报水平能维持多久？手握十数亿的大资金，投资基金有何心得？以专业投资者的角度看，基金投资的机会在哪里？……带着这一些列 问题，记者走访了招商基金宝业务负责人、招商证券投资管理部总经理柳星明。

　　基金宝策略篇：

　　--在基金宝中，封闭式基金的投资是低风险资产。

　　--根据我们的预测，三年15%的收益率应该是预期的下限。

　　记者：招商基金宝只能买基金，而你们设定的三年业绩预期收益率达到15%。你有没有把握完成这个目标？

　　柳：券商发起的集合资产管理计划，投资范围一般都很宽泛。但招商基金宝的投资专业性很强--就是基金。我们认为，投资范围更明确的产品对投资者来说更容易把握。三年15%的收益率应该是比较保守的预测，我们认为15%应该是这个产品预期收益的下限。

　　招商基金宝在募集发行之前，我们作了比较充分的研究和模拟测算。当时，我们建立了一个模拟组合，以封闭式基金投资比例控制在30%以内、开放式基金投资比例在60%建立模型，根据多年的数据进行测算。测算的结果是持有该计划满三年的总收益率大于15%的概率为91.20%，收益较高，而风险适中。

　　基金宝的投资采取了保本基金中常用的CPPI投资保险技术。我们把组合中风险较低的封闭式基金列为低风险资产，类似于债券；而把开放式基金的投资作为风险资产，类似于

股票。只有封闭式基金的盈利放大了，我们才会扩大开放式基金的投资。如果封闭式基金的盈利缩小，那么，我们也会缩小投资开放式基金的规模。以此控制组合的风险，保证基金获得一定的绝对收益。

　　记者：为什么认为开放式基金是高风险资产，而封闭式基金是低风险资产？封闭式基金的收益率就一定比开放式基金高吗？

　　柳：相比封闭式基金而言，开放式基金的投资风险确实要大些。同样，考虑收益水平的话，开放式基金未必会比封闭式基金高。我们把开放式基金列为风险资产的主要原因是考虑到了它风险较大的方面。

　　配置一定比例的开放式基金，主要是为了让基金宝的收益能够实现相对平稳的增长。根据我们的研究，尽管封闭式基金有着比较大的贴水(折价)。但它的折价水平并不是随着时间推移在逐步缩小，而是集中在临近清算时候一下子减少的。这也就是说，基金宝对封闭式基金的收益可能无法在基金宝的存续期中平稳的体现出来。

　　但对于投资者来说，日常的申购赎回、分红都需要净值能够有一个稳定地增长。考虑到确保集合计划资产长期稳定增值的需要以及日常分红的需要，我们在产品中对开放式基金进行了一些配置，以平滑组合净值的日常涨幅。

　　当然，实际市场的情况千变万化，各个基金品种的实际收益情况在不同时期会有波动的，比如，在近两个月，封闭式基金就成为我们资产组合主要的收益来源。而指数基金也要比其他的主动投资的开放式基金涨得快。但总体来说，这样的产品设计仍能够更大程度地照顾到投资者的利益和需要。

　　封闭式基金篇：

　　--衡量封闭式基金价值的关键指标不是绝对折价率，而是年化的到期收益率，

　　--即使三年后上证指数跌到600多点，封闭式基金的投资也不会有太大风险。

　　记者：封闭式基金和开放式基金的状况有很大的不同，基金宝对于封闭式基金采取怎样的投资策略？

　　柳：我们对于封闭式基金和开放式基金的投资策略是完全不同的。封闭式基金的特点是投资流动性不足，但同时有很大的贴水(折价)。因此，封闭式基金比较适合买入持有的策略。通过持有到期，以分享折价最终消失后产生的巨大收益。

　　封闭式基金投资的一个要点是基金投资期限要符合自己的要求。基金的剩余存续期要和集合

理财计划的存续期相匹配。我们基金宝的产品期限是3年，所以我们主要投资3年以内到期的封闭式基金。

　　在投资操作上，封闭式基金的要点是控制投资成本，因为持有的时间会很长，所以投资成本很关键，不怕来不及买，就怕买入的成本过高。在选择封闭式基金方面，我们衡量封闭式基金投资价值的主要指标是--年化的到期收益率，就是把基金现有的绝对折价率根据剩余年限进行年化，折算成年化收益水平进行比较。比如到期日最近的基金兴业(资讯 行情 论坛)，截至9月2日的绝对折价率是12.61%，在所有封闭式基金中是最低的。但它的存续期只有一年多，年化到期收益率有12%，还是不错的。在到期时间3年内的封闭式基金中，有类似收益率的基金还是有一些的。

　　总的来说，我们认为，封闭式基金的投资比较安全，在整个组合中起到了类似债券的作用，而开放式基金波动比较大，我们作为风险资产来考虑。对于开放式基金的投资，我们主要通过多种渠道对基金管理人的能力、水平、业绩稳定性进行研究，作出投资选择。

　　记者：封闭式基金比较安全、收益较高的结论应该包含了两个前提，第一，基金未来到期后，封闭式基金能以净值清算。第二，封闭式基金的净值不会在期末大幅下跌，使得原有的折价收益被到期时的净值下跌所对冲。这两方面的风险你们是如何考虑的？

　　柳：确实有这样的状况。封闭式基金的投资不是在静态的环境下，而是动态的环境下。市场会波动，封闭式基金的基金净值也是会波动的。不仅如此，封闭式基金的贴水水平也是在变化的，行情上涨的时候，不仅基金净值在涨，它的贴水水平也在变化。在基金行情上升时，是双重的助涨效应，而下跌的时候这也是双重的助跌效应。

　　不过，净值的波动不会影响我们对封闭式基金投资特点的判断。我们认为，在极端情况下，确实有基金净值下跌把基金贴水收益完全抵消掉的可能。但根据现在封闭式基金的贴水水平估计(30%左右)，这种情况大概要上证指数跌到900点以下才会发生。

　　而且这还尚未考虑

股权分置改革状况的因素。考虑了股权分置改革因素(平均对价水平10送3)的话，初步估算，即使上证指数跌到630点左右，我们的投资仍然没有太多风险。所以，我们认为，市场波动对这项投资的风险并不大。投资封闭式基金的另一个风险是，封闭式基金到期之后不能以基金净值进行清算的风险。这个风险可能是这项投资的主要风险。但这项风险发生的可能性应该是非常小的。基金到期后，必须经过持有人大会通过，才能作出不清算的决定。而目前封闭式基金的主要持有人比如保险公司、其他投资机构、QFII等大都希望到期清算。因此，我们觉得这项投资风险并不大。

　　开放式基金篇：

　　--新基金我们一律不买，成立半年以上的基金才有机会入选基金投资备选池。

　　--挑选基金最终还是选人，选择管理基金的团队，评估投资团队的整体能力。

　　记者：在选择开放式基金方面，你们有什么经验，有没有走过弯路？

　　柳：在选择基金公司和挑选基金方面，我们确实积累了不少经验，也走过一些弯路。比如刚开始研究基金的时候，我们非常关注基金公布的投资组合。对于基金组合跟踪了很久。但是后来我们发现，通过跟踪基金投资组合进而资产配置和风险评估是不对的。原因在于，第一，基金的组合变化很快。有的基金你再怎样持续跟踪研究，还是跟不上基金经理调仓的节奏。第二，大部分股票基金组合的雷同程度很高。有的基金是领行业风气之先的，有的基金是跟随市场热点的。尽管某个时点它们的投资组合类似，但之间的业绩差别是非常大的。

　　因此，过多地考虑基金定期公布的投资组合，希望通过组合的跟踪来改善投资组合的配置和风险状况效果并不明显。对基金投资的合理配置，关键还是看基金的投资风格是否鲜明并长期保持一致。所以，我们非常看中风格鲜明的基金，至于风格雷同的基金就只能适当地进行选择了。

　　记者：你们是如何选择开放式基金的？

　　柳：对开放式基金的投资我们主要考察两个要素。第一是基金的大类风格；第二就是基金的投资能力，这包括投资流程、哲学以及投资团队的整体实力等等。特别是基金投资团队的整体实力。作为基金经理，其投资研究观点是自己的还是别人的，你的投资业绩是持续的、可复制的么？这些方面也是我们考察的主要因素。

　　我们认为，挑选基金总体上还是在选人--也就是基金的投资团队。判断投资团队的主要指标是研究方法是否可以复制；投资团队是否稳定；一家公司旗下的基金业绩是普遍都好，还是只有一只好而其他几只不好的，后者说明它的业绩更多是靠个人。

　　另外，即使是明星基金经理，也会有感觉好的时候，和感觉不好的时候。表现也会有一段时间处于高潮，有一段时间处于低潮。依靠整个团队实现业绩的，会比依靠单个基金经理实现业绩的稳定性要更好。

　　具体考察基金，我们更多是现场调研，看他们是怎么投资的，流程怎样，与投研团队接触一下。尤其是与基金经理面对面交流一下，大致就能了解到他的一些个性和风格特征。这样的当面接触很有效。另外，投资研究的能力一旦形成就能维持很长时间。我们和基金的关系很密切，基金宝的组合一般一季度调整一次，由研究所出示的基金池也是一季度调整一次。大概一个季度左右，我们会对重点考察的基金公司进行走访，而与基金经理的电话交流每天都有。相比散户，机构投资者在与基金的交流、评估方面是有一定的优势和经验。

　　记者：对于开放式基金业绩如何进行评估？某个基金在某段时间业绩会提升得很快，你们会买吗？

　　柳：基金的业绩评价是个系统的过程，也是长期的过程。招商基金宝更关注规模适当、业绩稳定的股票型基金。

　　从规模上讲，规模较小的基金在业绩上往往更容易有所表现。小基金的优势在于投资方便，容易进出；它的波动比较大，容易做波段。但对于我们这些机构投资者来说，规模过小的基金可投资性也较差，规模和流动性会限制我们。另外，小基金如果发生大额赎回，对基金业绩影响会非常大。因此，在业绩方面，我们会考虑到小基金和大基金之间的不可比性。在研究上，招商研究中心有一支强有力的基金研究团队支持我们，研发团队会长期地跟踪基金并定期出具研究报告。

　　基金业绩总是有起伏的，有高潮，有低谷，这与基金经理的知识结构和投资经历有关。但投资团队的总体表现和能力是有一定延续性的，其波动也是有原因的。我们会重点关注这些可控的因素。

　　对于业绩出现快速提升的基金，我们会先观察一段时间，经当场调研后，最后再考虑投资。这个时间一般是半年以上。我们有一条投资原则，新发的基金一律不买，无论是股票基金还是货币基金，只有成立半年以上的基金，才有机会进入我们的基金备选池。

　　记者：基金宝也投资了货币市场基金，对于货币基金，你们采取什么投资策略？

　　柳：对于我们来说，投资货币市场基金主要是作为一个现金管理工具。在挑选基金时，我们首先关注的是基金自身的流动性，而不是收益率，这也就是回归了现金管理工具的本质--管理现金的作用。

　　另外，我们还要考虑基金转换方面的要求。对于我们来说，未来如果要将货币基金转换成股票基金的话，这个基金公司有没有理想的股票基金品种可供转换也是重要的考虑因素。

　　作者：记者 周宏