理智对待封闭基金套利行情 把小盘品种看成债券

小盘基金今年以来的平均隐含收益率曲线(图片来源：中国银河证券)

　　中国银河证券研究中心 王群航

　　由于政策导向上的某些不足，当年曾经被赋予无限期望的封闭式基金市场如今成为了丢之不去、食之寡味的鸡肋。由高折价带来的封闭式基金高隐含收益率曾经让投资者重新看到了希望，但时至今日，在上上下下各种因素的共同影响之下，封闭式基金“套利行情”的内涵正在悄然发生转变，理智对待封闭式基金的后市行情已经成为了必须引起市场足够重 视的基本理念。

　　目前，大、小盘基金今年以来的平均隐含收益率曲线走势近期正在出现分化，小盘基金的隐含收益率指标已经登上新的高位，而大盘基金的隐含收益率指标仍然在中间位置徘徊。

　　截至上周末，大盘基金的平均隐含收益率是79.06%，较前周上升了1.04个百分点。隐含收益率高于90%的基金仅有1只，即同盛为90.76%；但是，隐含收益率介于80%至90%之间的基金有11只，较前周增加了2只。通过对近期大盘基金隐含收益率情况的跟踪观察，可以发行这样一个现象：90%的隐含收益率指标暂时成为了大盘封闭式基金定价的铁底参考标准之一。这说明大盘基金由高折价所折射出的投资价值已经得到市场一定的认可。小盘基金的平均隐含收益率是28.52%，较前周上升了0.14个百分点。从今年以来各个周末小盘基金的平均隐含收益率指标来看，目前此项指标处于今年以来的最高位，甚至较3月底高出10个百分点以上。

　　当隐含收益率指标达到了一定的高度之后，市场往往会出现一次价值回归行情，那么现在小盘基金的平均隐含收益率指标已经上升到了今年以来的最高位，它是否会爆发出一轮独立的行情，进而带动整个封闭式基金市场呢？笔者认为，在封闭式基金市场的基本面形势没有根本改变的情况下，出现这种可能性很小，原因有二：

　　第一，封闭式基金的天然“缺陷”决定了其行情的主流永远只能是其基础市场行情的“衍生行情”，即

股票市场行情不涨，封闭式基金行情就不会有大的表现。净值的高低是封闭式基金价格形成机制里的基本因素，当前的股票市场行情正在进入调整期，类似前期那种连涨9周的大行情已经不再可能出现了，因此，封闭式基金的净值表现将会趋于平静。既然股票市场的后市行情不被看高，封闭式基金当然也不会被看高。上述隐含收益率指标的升高，正是投资者基于对基础市场后市行情判断的基础上，认为后市被“边缘化”了的封闭式基金净值有可能会有更多的损失而做出的提前避险的风险控制举措。

　　第二，以往，隐含收益率的存在及变化使得封闭式基金会出现阶段性的独立行情，但是，近期个别即将到期基金的“不作为”投资行为大大降低了封闭式基金的净值波动空间，在相当大的程度上封杀了投资者对于封闭式基金的投资热情。由于兴业在到期前的债券化投资的示范效应，大大降低了市场对于封闭式基金的收益预期，削弱了小盘基金的投机价值，小盘基金因此受到较多的抛售也是情理之中的事情。

　　在此基础上，当前市场对于小盘基金的投资策略正在形成一种由到期日期的远近为主导的、以债券化持有策略为主线的投资方式，一大批

理财资金已经蛰伏其中期望静享低风险低收益了。截至5月26日，兴业的隐含收益率为7.9%，其它即将在2007年上半年到期的13只小盘基金的隐含收益率都在20%左右，在这样一种隐含收益率的空间下，客观条件已经严格压制了小盘基金独立行情的幅度。既然没有了投机的幅度空间，也就没有了爆发前期那种大行情的必要。但是，如果把小盘基金当成债券来看，小盘基金其实也可以具有较高的投资价值。因为与其排队买国债，不如在今后的两年半时间里以到期顺序为基本参照指标，连续性地投资即将到期的小盘基金。

　　

大盘基金今年以来的平均隐含收益率曲线(图片来源：中国银河证券)