货币市场基金独大 掩盖主动性股票基金资金抽逃

　　——开放式基金资金流量简要分析

　　□中国银河证券基金研究中心 胡立峰

　　货币“独大”，指数受捧——主动型股票基金面临严峻挑战

　　2005年上半年，货币“独大”，指数受捧，掩盖了开放式股票基金资金抽逃的真实局面，也弱化了市场对主动型开放式股票基金面临严峻挑战的深刻思考。按照中国银河证券基金研究中心的统计，2005年上半年，纳入统计的88只股票投资方向基金，申购总额295.37亿元，赎回总额446.70亿元，净赎回151.33亿元；17只债券投资方向基金申购总额7.09亿元，赎回总额25.28亿元，净赎回18.19亿元；17只货币市场基金申购总额3542.12亿元，赎回总额2634.90亿元，净申购907.22亿元；5只保本基金申购总额0.99亿元，赎回总额22.06亿元，净赎回21.07亿元。

　　数据表明，虽然127只开放式基金实现了716.64亿元的净申购，但在内部不同投资方向基金之间的资金进出却严重失衡。除货币市场基金以外的110只基金整体净赎回。88只

股票方向基金中，只有21只净申购，其中主要集中在指数型基金和业绩优异的基金上。净申购的3只指数基金分别为上证50(资讯 行情 论坛)ETF、华安上证180(资讯 行情 论坛)指数基金和易方达50指数基金，其余18只主动型基金主要是易方达、嘉实、华安、广发、景顺

长城、华宝兴业、湘财荷银、招商、富国旗下业绩优异的基金。股票方向基金的资金流向非常明确，就是往少数业绩优异的基金上流动。

　　虽然过往业绩不能证明未来，但历史往往预示将来，并预示准确的概率较大。这也是机构投资者遵循的主要策略。21只净申购股票方向基金中，3只指数型基金的净申购金额就占一半。让市场百思不得其解的是，在震荡市道中，指数型基金却获得机构投资者的青睐，为什么上半年指数型基金的业绩并不理想，可机构资金还是趋之若骛，为什么机构在增量资金上对主动型开放式基金配置比例比不上指数型基金呢？市场对主动型股票基金信心不足，这是开放式基金行业目前面临的一个严峻挑战。

　　股票基金持续净流出

　　我们把考察的视野扩展到2001年9月第1只开放式基金成立的申购赎回数据，结果同样令人忧心忡忡。2001年净申购19万元，2002年净赎回46.91亿元，2003年净赎回249.12亿元，2004年净赎回194.42亿元。2005年第1季度统计口径的83只股票方向开放式基金被净赎回大约134亿元，第2季度统计口径的88只股票方向开放式基金被净赎回18亿元左右，合计152亿元。按照基金中报的精确统计，88只股票投资方向基金净赎回151.33亿元。从2001年9月到2005年6月30日，股票方向的开放式基金被净赎回641.77亿元。641.77亿元的资金在抽离A股市场。2004年的1265亿元募集量的结构性调整还未到位，还累积相当的赎回压力。2005年6月底的存量净值中，也积累着一定的赎回压力。预计目前等待解套出逃的资金大约有300-400亿元。

　　在没有实质性的巨大的牛市行情吸引社会资金的情况下，行情反弹的结果就是被套持有人的巨额赎回。除非A股市场彻底转为牛市，吸引社会资金全面进入，否则股票方向基金仍然是单方向的净赎回。第2季度的分析表明，可动用资金继续减少，2季度末较1季度末减少30亿元，可动用资金“弹尽粮绝”局面进一步严重。由于银行系基金管理公司的加盟，股票方向基金发行的“山穷水尽”局面有所缓解。净赎回的“釜底抽薪”局面在第2季度大大减缓后在3季度重新加剧。预计10月下旬的最新数据出来之后，股票方向基金的净赎回将进一步扩大。市场一直盛传保险资金在巨额赎回股票方向开放式基金，但一直没有准确的数据予以佐证。但不容忽视的是潜在的巨额赎回压力并没有根本缓解，只是被暂时抑制。

　　开放式基金发展遇到瓶颈

　　因此整个基金的股票投资后续资金主要看新募集基金的规模，及其到底有多少资金可以流入股市。按照统计，1998年到2004年，股票方向基金募集资金分别为100亿元、405亿元、55亿元、241.26亿元、480.63亿元、401.49亿元、1265.06亿元。截至10月15日，2005年共有45只股票方向发行，募集295.03亿元。其中工银瑞信和交银施罗德各自新发基金就募集92亿元。由于银行系基金管理公司的加盟，股票方向基金的发行募集态势会有所好转，但这是建立在商业银行庞大金融资源的基础上。

　　2005年上半年中国基金业的规模增长主要体现为货币市场基金等低风险产品的增长。从中美两国共同基金分类净值规模对比来看，中国的货币市场基金在短短不到两年时间内就超过股票型基金成为国内规模最大的基金类型。“货币独大”的局面不利于股票型基金的稳步增长。基金管理公司最核心的竞争力是股票投资管理能力，基金业在社会化分工和金融体系大格局中的分工，也是以专业的股票投资管理技术见长。不仅如此，国内原来的可以投资股票和可转债的债券型基金也是日益萎缩，占国内全部基金的比重只有1.09%，而美国是16.27%，在相当长时间内，国内债券型基金将主要资产配置在股票和可转债上，这是成熟市场难以容忍的行为，债券型基金规模日益减少。

　　国内基金产品构成上，混合型基金有日益增长的趋势，而美国的混合型基金比重并不大。这也给我们启示，要加强对混合型基金产品的审批，压缩基金产品定位中的模糊地带，突出风格明确特征鲜明的股票型基金，同时大力发展真正的以债券为投资标的的债券型基金。

　　从当前证券市场的发展情况来看，在经历了高速发展之后，受制于A股市场的

股权分置改革进程，基金业发展遇到瓶颈。在外部，社会资金对股票方向基金仍然谨慎，更多地关注货币市场基金和新版的债券型基金。从股票方向基金资金持续净流出也表明社会对股权分置改革的预期还是相当谨慎的。在内部，保险公司1000亿基金投资资金的结构性调整将让基金业面临不小的挑战。一方面，保险公司即将开始基金投资的结构性调整，基金业势必收到冲击。证券监管部门要求基金投资股票要建立股票池，对1000多只A股进行优选，同样，保险监管部门要求保险公司投资基金时建立基金池，对200多只基金进行优选，也是很正常的。问题不在于保险公司不够“哥们意气”，而是公募基金行业不应过度依赖保险资金。