富国天瑞：冷静应对赎回飓风 守得云开见月明

　　基金研究员 冶小梅

　　◎ 富国天瑞在短短近1周的时间内累计净值下跌了2.70%，在同类38只混合型基金中净值增长排名倒数第二，9月15日以来累计净值跌幅达到5.33%，与大盘相差无几，在同类中跌幅最惨。

　　◎ 回顾富国天瑞9月15日之前的净值增长与近期表现可谓大相径庭，9月15日之前富国天瑞可是风采熠熠(如表1)，自上市以来至9月15日在33只混合型基金中富国天瑞净值增长率高居榜眼。

　　◎ 近期富国天瑞净值异动引起投资者密切关注，通过分红公告我们发现富国天瑞净值大幅下挫的主要原因，并就此对基金经理进行了调研。

　　◎ 基金净值大幅下挫是由于富国天瑞在短短半月内遭受了巨额赎回，规模从16.5亿萎缩至6.8个亿，导致富国天瑞被动减仓；其次一边大量投资者要求兑现收益，一边大盘跌跌不休，该基金经理冷静地对组合顺势进行了结构和仓位的第三次优化。

　　◎ 这次基金管理人将股票仓位调整到75%左右，目前的重仓股组合依然延续富国天瑞独特的风格(如表2)，该组合三年复合增长率均值高达36.22%，偏成长，平均动态PEG只有0.77，在市场分析师看来股价还有上升空间。

　　◎ 如下文分析，经过一番大风大浪锤炼后的最新组合无论从盈利前景还是股改预期都较为理想，基金经理已经冷静应对了赎回飓风和大盘急挫，相信持有该基金会守得云开见月明。

富国天瑞净值增长与同类混合型基金、上证指数走势对比图(图片来源：联合证券)

表1 、富国天瑞净值增长率变化对比
期间	富国天瑞	混合型基金	上证指数	在混合型基金中净值增长率排名
近一周	-2.7%	-2.67%	-6.67%	37/38
9月15日以来	-5.33%	-3.54%	-6.9%	38/38
8月14日～9月15日	3.39%	2.24%	4.23%	8/37
6月14日～9月15日	11.22%	8.02%	10.03%	3/34
上市来～ 9月15日	5.49%	0.5%	-1.38%	2/33
数据来源：天相系统 数据整理：联合证券基金研究 统计日期：2005/09/28

　　遭受巨额赎回，导致被动减仓

　　富国天瑞净值9月14日达到成立以来的最高值1.0619、大盘9月20日破位下跌、大多机构不看好四季度市场行情，这三个因素放在一起部分基金短期投资者自然就选择了落袋为安。

　　我们通过分红公告中“实际分配收益13796775.95元，每10份基金份额送0.20元。”可以计算出短短半月时间内富国天瑞的规模就从16.5亿萎缩到6.8个亿。这种打击是任何基金在如此短的时间内所不能承受的，何况富国天瑞前期股票仓位在80%左右。

　　通过之前对该基金经理的持续跟踪，在组合管理上该基金经理的习惯是在前四大重仓股各分配5个点左右，在第5～第10位重仓股配置各分配3个点左右，而第11～20位股票一般各分配2个点以内，持股集中度很高，故基金管理人将注意力都集中在权重较高的股票上。在基金遭遇赎回的压力下，基金经理不得不作出一些无奈的选择。比如鞍钢新轧这类排在组合10名开外的股票，赎回造成该股票从2个点左右的占比迅速提升到4个点，在大盘破位下跌的行情下，这类股票对基金的拖累影响被成倍放大。

　　顺势调仓，优化组合

　　一边是大量投资者要求兑现收益，一边是大盘跌跌不休，如此境况，该基金经理冷静地对组合进行了结构和仓位的优化。在对富国天瑞跟踪过程中，本次是该基金第三次进行大手笔的配置调整：第一次是6.8行情前夕，第二次是8月中旬指数一路上升到1150点市场犹豫徘徊时，这两次调整都得到了市场的认可，保住了净值的持续增长。经过本次调整该基金已经历了完整的一个市场周期，当然调整当期必定会以牺牲净值为代价。

　　组合持续盈利可期

　　本次调整中基金管理人将股票仓位调整到75%左右，目前的重仓股组合依然延续富国天瑞独特的风格(如表2)，该组合三年复合增长率均值高达36.22%，是个成长型组合，且平均动态PEG只有0.77，在市场分析师看来股价还有上升空间。

表2、十大重仓股盈利预测及PEG
序号	股票简称	昨收盘(元)	EPS04	EPS05e	EPS07e	当前PE	04～07三年复合增长率	动态PEG
1	浦发银行	8.06	0.49	0.61	0.92	13.21	23.37%	0.57
2	用友软件	20.1	0.4	0.53	0.8	37.92	25.99%	1.46
3	厦门钨业	10.92	0.46	0.6	1.19	18.20	37.28%	0.49
4	一汽夏利	3.8	0.02	0.11	0.25	34.55	132.08%	0.26
5	三爱富	10.36	0.38	0.6	0.86	17.27	31.29%	0.55
6	宇通客车	7.06	0.54	0.68	0.83	10.38	15.41%	0.67
7	百联股份	6.11	0.13	0.23	0.36	26.57	40.43%	0.66
8	粤电力	5	0.36	0.36	0.47	13.89	9.29%	1.49
9	G上港	12.08	0.64	0.75	1	16.11	16.04%	1.00
10	烟台万华	11.39	0.48	0.69	1.08	16.51	31.04%	0.53
均　值							36.22%	0.77
盈利预测数据：今日投资网 数据整理：联合证券基金研究 统计日期： 2005/09/29

　　用友软件：公司的盈利模式清晰、成长性强、公司治理规范。国内通用软件上市公司只此一家，用友软件是稀缺投资品种。公司目前PEG为1.46，但高估值是为成长性支付的价格。总经理王文京上任以后，对公司的进行管理精细化改革，使公司的销售保持较高速度的增长。公司可能会给出较高的对价，流通股只占总股本的25%，公司有大比例送股的操作空间。

　　厦门钨业：技术研发和盈利能力在国内四大钨业集团中排在首位。公司持续增长的动力在于新产品研发和深加工产品市场拓展。无论是技术设备、原料品质还是成本，公司都有很强的竞争力，这令其成为国内最有可能威胁到国际钨业巨头的挑战者。目前钨精矿已经摆脱了前期的爆炒行情，下半年厦门钨业的经营环境好于上半年。用制造业标准衡量估值基本合理。从公司的核心竞争力、行业内的特殊地位、较小的股本考虑，认为公司估值水平应有溢价。而且公司股改尚未完成，还有送股的空间。

　　一汽夏利：一汽丰田日前公布的10月底上市车型锐志售价远低于市场预期，这个积极的信号对一汽夏利是有利的。丰田在华策略出现变化，即从原来的高价位谋利润转向了低价位谋市场，这缓解了市场对一汽丰田转移利润的疑虑；高油价预期下，丰田车良好的油耗性和成本控制能力是看好一汽丰田发展的另一个重要原因。

　　长期看一汽夏利对一汽丰田30%的股份价值绝对不比上海汽车(资讯 行情 论坛)对上海通用20%股份价值低。

　　三爱富：有机氟化工行业的龙头，未来3年净利润复合增长率可达到31%。公司的核心竞争优势来自于研发构筑的国内最完整的有机氟产品链。公司将要投产的高附加值产品也是这一产品链的向下延伸。公司07年以前的增长仍将主要来自CFC替代品，但随着06年上海漕泾化工区的初步建成，氟聚合物及氟精细化学品将保证07年以后的长期可持续发展。公司的负债比例较高构成一定的风险。

　　粤电力：考虑到公司未来几年良好用电环境下的较高成长、规范的治理结构、3.5%以上的稳定分红以及在“股权分置”改革下的“含权”预期，公司具备长期投资价值。