承销解券荒 证监会就基金参与债券承销征求意见

　　本报记者 刘诗颖 上海报道

　　秉承传统还是与时俱进？对于一向以资产管理业务为生的基金公司是个问题。

　　9月15日，一纸《关于就基金管理公司参与债券承销业务征求意见的通知》(简称《通知》)下发到招商、国联安等9家基金公司和中、农、工、建、交五大银行的基金托管部手 中。

　　对此事知情的官方人士向记者表示，债券市场的发行体制造成基金这样的机构投资者无货可买是征求意见的根源所在。所谓的“参与承销”，实则希望基金公司能够“以卖代买”，以发行价格买到急需的各券种。

　　有基金业人士透露，参与债券承销并不是基金界的新鲜事。早在2004年，国开行发行金融债券时，华夏基金和南方基金就是承销团成员之一。而到了现在，更多的基金公司希望也能获得这种“变相承销”的权利。

　　不过，市场人士普遍认为，从现行的法规和行政规章来看，基金公司想全行业介入债券发行的障碍多多，债券承销很有可能会胎死腹中。

　　债券饥渴

　　“虽然证监会有意推动基金公司参与债券承销业务，但基金公司并不是想赚取发行的利润，而是想利用这个机会拿到合适的券种。”官方某知情人士向记者解释征求意见出台的原委。

　　他向记者表示，买不到券主要是由于我国的债券发行体制与其他国家不一样。国外是严格意义上的承销商，而中国不是，很多券种如果不是承销团成员根本就拿不到。而这些成员在债市不断走强的情况下，都不会卖券，这就改变了承销的性质。

　　这一说法得到了多位投行人士的证实，成为债券承销团成员然后在发行期结束后在二级市场高价抛售成为众多投行获利的手段，而企业债、金融债、短期融资券等收益较高、市场上较为热门的券种，非承销团成员更是要望洋兴叹。

　　一位基金固定收益部人士告诉记者，目前，作为拥有庞大固定收益类资产的基金公司正面临着无米下炊的处境。前段时间，证监会还对

货币基金审批亮了红灯，原因就在于货币基金正在陷入投资对象紧缺和收益率下滑的双重尴尬，而非市场普遍传言的要促进资金流入股市。

　　虽然目前货币市场的容量比起一年前上升了30%，但

货币市场基金的数量却增加了一倍以上。基金经理普遍反映，一些较高收益的短期融资券很难买得到，市场存量根本不能满足货币市场基金的胃口。而从今年二季度开始，市场超额准备金率下调，市场高息票据减少，货币市场基金无券可投，不得不将大量的现金用于银行协议存款。

　　上述官方人士表示，很多时候，基金公司拿到的都是别人的“二手货”，收益率会下降很多。让基金参与债券承销，实际上并不是想赚取发行费用，只是想使基金获得类似新股申购一样的能在一级市场获得证券的权利。“我们希望能够找到一个适合国情，操作性又较强的办法，为基金持有人带来更高的回报。”

　　长江巴黎百富勤资深债券分析人士认为，证监会出台征求意见可能还与银行系基金出水有关系。“银行系基金公司的产品有可能有

商业银行的支持，在券种获取上有较大的便利，而其他的基金公司，就没有这样的资源了。”

　　他还认为，这样的想法实行起来恐怕有些一厢情愿，现在债券发行的管理机构包括财政部、发改委、央行等各大部委，证监会的想法很难在各部委之间达成一致。

　　况且，如果证监会实施这个设想，等于是自家人抢自家人的饭碗，“现在各家投行在A股发行暂停之际，都把债券的发行承销作为工作的重点，经常为一两千万的利润抢得头破血流。”联合证券资本市场部人士如是说。

　　不过，证监会推进此事似乎具备充足动力。上述官方人士同时表示，债券的发行管理虽涉及到各个部委，但证监会会与有关方面充分协商，适当为基金公司争取权益。

　　灰色地带

　　据基金业内人士介绍，基金参与债券承销并不是没有先例，在2004年国开行金融债的发行中，南方基金和华夏基金就成为了承销团成员。

　　“我们虽然是承销团成员，但承销还是受到了一定的限制，只能将债券承销给自己旗下的基金，并且没有承销额度的规定。”华夏基金固定收益部人士告诉记者。

　　根据《证券投资基金法》第五十八条的规定，基金财产可用于投资上市交易的股票、债券以及国务院证券监督管理机构规定的其他证券品种。不过，在第五十九条，也明令禁止基金财产承销证券，以及向其基金管理人、基金托管人出资或者买卖其基金管理人、基金托管人发行的股票或者债券。

　　上述人士坦承，能够加入国开行的承销团与证监会的特批分不开。“虽然知道这与政策法规有一定的出入，但是现实情况摆在这里，不承销只能去拿更高溢价的券种。”据悉，在此之后，越来越多的公司也向证监会提出了类似的请求，这份征求意见也是这样催生的。

　　除了债券类产品，基金公司还在越来越多的证券产品发行中寻觅机会。据悉，在即将发行的国开行信贷资产证券化产品中，另有两家知名基金公司加入了承销团。

　　基金业人士指出，比起参与债券承销，这样的承销需要跨越更大的障碍。他解释说，首先，证监会并没有明确基金能不能参与此次承销，另外，资产证券化产品与国债、金融债不一样，不是国家信用等级的品种，基金投资该品种也存在着一定的风险。

　　上海源泰律师事务所合伙人廖海律师曾经在美国金融界有过执业经历，他向记者介绍，在美国的证券市场，资产管理公司是不可以从事债券承销业务的。比如高盛这样的金融控股集团，投行负责债券的承销业务，它与资产管理部门有着严格的防火墙设置。

　　某大型券商固定收益部负责人亦表示，这种做法在海外成熟的资本市场是没有的。他认为，基金公司的定位就是机构投资者，而不是承销商，也不是投行。

　　他说，如果每个投资者都因为这个原因而成为直接的投资者，投资银行就没有存在的必要了。“现在的债券发行体制是存在一定的问题，但要改变基金买不到债券的现状，只能是用更加市场化的手段来发展债市，而不能头痛医头，脚痛医脚，这样的办法只能是影响证券市场的整体发展。”

　　前景堪忧

　　9月15日下发的《通知》，并不是一个成文的征求意见稿，而只是就相关大问题向各机构征询意见，尚处在初始状态。就基金公司参与承销的法律依据、利弊、风险控制、利益输送规避以及应该承销什么样的债券等求解是重点所在。

　　法律政策是基金公司承销债券的首要障碍。外汇交易中心暨银行间债券市场研究部人士介绍，债券发行主要有两种制度。一种是国债和政策性金融债的发行，不需要有主承销商，通过承销团的方式发行。

　　另一种是企业债、次级债、短期融资券的发行，需有一两家主承销商。发行主体先和主承销商签协议，主承销商再去和其他的承销团成员签协议。这是以主承销商为主导的一种发行模式。

　　无论是哪一种方式，对于承销团成员的资质要求都是很高的。财政部在2004年11月下发的《国债承销团成员资格审批办法》中，对于成员资格进行了较为细致的规定。其中，记账式国债承销团乙类成员，必须是注册资本不低于3亿或总资产在100亿元以上的存款类金融机构、注册资本不低于8亿元的证券公司、保险公司和信托投资公司；上一年度记账式国债业务综合排名在前30名以内的方能成为甲类成员。凭证式国债承销团成员为注册资本不低于3亿元或是总资产在160亿元以上的存款类金融机构。

　　而在《全国银行间债券市场金融债券发行管理办法》中，也规定了承销人的注册资本不低于2亿元人民币。

　　廖海律师指出，基金公司的注册资本普遍偏小，能达到债券承销人资格的寥寥无几。

　　其次，业内人士对于基金能否抵御承销风险也是颇感担忧。

　　某券商固定收益部负责人告诉记者，从券种来看，基金并不会每个部分都想介入，国债等发行市场化程度较高的产品，不太会去抢，在债市上争抢激烈的多是收益率较高的短期融资券和企业债。

　　他认为，投资者的任务与承销团成员毕竟有很大差别，一旦出现债券下跌的形势，谁又来买这些跌价的债券，基金公司的实力很难抵御类似的波动。并且，基金公司没有债券承销应具备的人力资源。

　　同时，廖海律师还指出，基金公司将承销的债券分销给自己旗下的基金，利益输送、关联交易的问题也很难解决。

　　由于面对的困难和障碍太多，知情官方人士亦表示，现在只是对情况作作摸底，至于设想能不能实现，他也觉得很没有把握。

　　市场人士评论，该方案很有可能胎死腹中。