深度价值仍具潜力 基金抱团取暖还是寻找新天地

　　兴业证券 王春

　　当前，沪深两市的总流通市值规模约1万亿左右，而各类股票型基金的规模已经达到2480亿，也就是说，基金规模已经占据总流通市值规模的1/4左右。若按照基金二季度重仓持有的175只股票作为基金的核心资产，其市值规模约4400亿元测算，那么全部股票型基金规模已经占据了A股核心资产价值的56%以上。笔者认为：自从2002年以来开放式基金进入快速发 展以来，基金在A股上市公司市值覆盖深度的不断加强，已经在2003～2004年产生了明显的“结构化效应”。而随着未来开放式基金规模的进一步扩大，基金规模市值深度的变化将给未来证券市场格局与投资模式带来显著的转折。

　　“深度价值”仍具潜力

　　在基金规模的市值覆盖深度已经超过25%，核心资产市值覆盖深度已经超过50%的背景下，相对稀缺的各类战略性资产的投资价值将会得到持续长久的不断提升。目前，投资者对各类战略资产的“深度价值”的怀疑可能主要来自于两个方面因素：

　　一是全流通之后，战略资产的流通市值规模迅速扩大，一旦发生大规模套现，则可能导致战略资产价格的被动下跌。目前，A股市场总市值规模约3万亿左右，即使按照平均10送3进行除权，未来两年后可流通总市值规模仍然达到2.1万亿。但是，若动态考虑，可流通总市值的释放是一个渐进缓慢过程，而基金规模是一个持续增长过程(过去三年规模年均增长率超过55%)，未来基金规模的增长完全可以抵消甚至超过流通市值供应量的增长。而从基金的核心资产来看，多数企业属于大型国有企业或者是国家的战略性企业，尽管其潜在流通市值可能扩大到18400万亿，但由于相当大一部分流通股处于保持控股地位考虑不会流通，因此全流通后的市值释放估计也不会动摇核心资产的地位。

　　二是全流通之后，大量被压制的IPO纷纷释放，投资者担心融资高潮导致当前筹码稀缺的“深度价值”

股票不再具备充足的吸引力。应该说，未来潜在的大型IPO项目回归A股市场，是基金重仓的各类“深度价值”股票出现动态调整的重要推动因素，譬如大型国有银行股在国内上市，大型资源股国内上市等，都可能使得当前A股中所谓的行业龙头失去了筹码稀缺性。但是，若考虑到绝对价值因素，部分核心资产的不可替代性，以及规模、范围、风险偏好不断增加的各类机构投资者，当前4400亿左右具备“深度价值”潜力的核心资产，多数仍然具备长线投资价值。

　　“广度空间”将是新投资方向

　　目前，基金在“深度价值”的挖掘上已经显示出极大的趋同性，核心资产的概念在基金重仓股中也得到了越来越多的验证。但是，随着这部分股票市场认同度的提高，基金要想继续在这类股票上获取短期超额收益的难度也在不断增加。因此，核心资产的“深度价值”挖掘实际上已经不能满足日益增长的基金投资需求，未来基金在“广度空间”上的投资挖掘将进一步彰显各类基金的投资能力。

　　首先，股改市场与全流通市场提供了一个新的价值判断方向。无论是股改时期基于对价的估值判断，还是全流通时期基于资产低估的价值判断，这都给机构投资者提供了一个不同与昔日的单一关注“增长率”的选股模式。从资产价值角度出发，将给大部分失去增长性或者增长缓慢，但资产价值严重低估的股票提供了新的投资机会。因此，如果说过去市场仅仅关注少数具备“高成长”特征的少数股票的话，那么未来市场可选的投资品种将变得更加广阔。股票资产流通性的提高，必然带来盈利模式的多样化，这既可避免核心资产的“深度价值”的阶段性高估，也为基金的“广度投资”提供了新的视角。

　　其次，未来各类IPO、管理层重组与激励将使得投资者的“广度选择”更加广阔。全流通之后的再融资或者IPO的股权融资成本将明显高于

股权分置市场，股权融资成本的增加将使得

新股发行定价更趋合理，而全流通之后的管理层重组与激励，将使得不少过去缺乏关注的上市公司可能出现新的脱胎换骨的变化，这也为拓宽投资的“广度空间”提供了依据。与此同时，日趋多元化的机构资金结构，以及多元化的基金风格，也使得广度投资成为未来震荡市场新的投资热点。