哑铃投资技术风靡全球国内基金欲师夷长技

http://finance.sina.com.cn 2005年08月28日 14:00 21世纪经济报道

　　王晓宇

　　证券投资基金发展近8年以来，引入了许多国际先进的投资技术，从价值投资、量化选股、估值模型，到保本技术的使用，国际上诸多先进的投资技术被不断引进国内的基金公司。

　　作为在全球范围内非常成熟的一种投资技术——哑铃式投资(Barbell Approach)已经在全球广泛应用，随着国内的投资市场逐渐完善，其有望逐步成为中国基金管理人的有效投资工具。

　　长期投资回报可观

　　哑铃式投资是一种非常有效的投资组合管理技术，其主要思想是选取风格差异较大的两类投资产品进行组合，使其投资组合兼有两类投资产品的某些优点，同时能够回避某些市场波动带来的损失。

　　这种技术最早出现在债券投资中，例如，一个典型的哑铃式债券组合包括50%的短期债券和50%的长期债券。由于该组合只持有短期(1-5年)和长期(25-30年)的债券，而不持有中间期限(6-24年)的债券，呈现出两头集中的分布，形似哑铃，故被称为哑铃式组合，相应的该投资技术也被称为哑铃式投资技术。

　　与其它投资组合相比，哑铃式组合的优点在于投资效率高，流动性好，调整灵活，对利率变动敏感。

　　鉴于哑铃式组合具有非常优良的投资特性，投资管理人员开始将其借鉴到

股票领域。

　　例如，平衡型基金事实上就是借鉴了哑铃式投资的思想，通过建立一个股票和债券的哑铃式组合，在充分享受股市高成长的同时又不失稳健。

　　而在完全的股市投资中，哑铃式投资技术也有用武之地。例如，投资管理人可以构建一个包含价值型股票和成长型股票的哑铃式组合。一般认为，在多头市场中成长型股票表现较好，而在空头市场中价值型股票往往成为防御明星。

　　然而在实际操作中，市场轮动速度很快，多空变幻难以判断，此时单纯投资于成长型股票或价值型股票往往会由于操作节奏与市场周期不合拍而遭受损失。而哑铃式组合则可以避免上述不足，通过合理搭配价值型股票与成长型股票的比例，同时严格精选个股，投资管理人可以做到无论在多头市场还是在空头市场，都可以获得较为理想的投资收益，从长期来看，该投资组合的投资回报是相当可观的。

　　引进国内已具备条件

　　在纯股票投资领域，国际上许多著名的资产管理公司均有采用哑铃式投资技术的产品。

　　如JP Morgan的动力组合系列基金，美林的国际投资基金之日本基金，施罗德的国际股票基金等，其业绩表现相当可观。摩根富林明资产管理集团的动态组合系列基金是在国际上较早明确提出采用哑铃式投资技术的产品，从过往的表现来看，其投资业绩不仅远远战胜业绩基准，而且还高于同时期股票型基金的平均水平。

　　我们追溯美国股票市场近50年投资理念变迁历史，大致按以下线索展开，电子、半导体股(1960年代)——绩优蓝筹股(1970年代)——生物工程股(1980年代)——亚洲四小龙、网络股(1990年代)——传统行业绩优蓝筹股(目前仍处在回归过渡期)，体现出一种价值和成长投资的周期性循环规律。

　　20世纪的大部分时期，基本分析学派已成为许多国家或地区股市的主流，它发展出的两个主要分支是价值型投资和成长型投资，两种投资风格在市场中循环往复，周而复始。传统的投资方法中，基金经理人为追求较佳业绩，通常会采取“多头时买进成长型股票”、“空头时买进价值型股票”的策略。

　　不过，随着1990年代以后，经济景气循环缩短、市场变化日益加速，多空判断越来越不易。由于哑铃式投资策略在价值型和成长型股票中作两端平衡，分享高成长性的同时，获取稳健的价值收益，越来越多地被众多基金经理认可，同时出现了较多使用哑铃式投资技术的基金产品，取得了较好的投资收益。

　　例如，JP Morgan美国动力组合运用的哑铃式投资技术，自成立之后至2004年年中，累计收益18.2%而同期标普500指数增长12.3%。成为表现最好的基金品种之一。

　　随着我国证券市场的逐步完善和发展，股票的差异性越来越显著，例如股票的成长性和价值性特征越来越清晰，在这种情况下其更适宜于使用哑铃式投资方法。特别是目前随着

股权分置改革的不断推进和中国上市公司的治理结构进一步优化，投资者信心将进一步恢复，中国证券市场正进入一个全新的发展阶段，与国际化接轨的速度正在加快，国际上流行的科学和先进的投资技术越来越适用于我国市场。

　　因为从市场估值来看，在经历了4年左右的熊市下跌之后，A股市场的估值水平已经十分合理，整个A股的平均动态市盈率只有12倍左右，与欧美及香港地区的国际成熟市场基本接轨。

　　板块轮动是股市运行中经常会出现的现象，在大盘上攻的过程中，单靠某个特定的板块难以持续提供大盘上升的动力，此时需要各个板块轮番发力，推动大盘上涨。在此过程中，场内新的热点不断交替出现，切换非常快速。在这种情形下，如果没有合适的投资技术，投资者很容易在热点的追逐中迷失方向。

　　同时，上市公司分化加剧，两极特征明显，更适用于哑铃式投资技术。

　　在国际上的成熟市场中，投资机会往往存在于两种类型的股票之中：成长型股票和价值型股票。所谓成长型股票，是指那些具备持续竞争能力，成长潜力巨大的公司股票，持有这类股票能够分享上市公司成长过程中带来的利益。而价值型股票，是指那些被严重价值低估的股票，随着时间的推移，市场将修复低估的股价，使投资人获得收益。A股市场经过十余年的发展，尤其是随着机构投资者数量的不断增加，上市公司也逐渐分化为成长型和价值型两大类。

　　结合我国股市目前运行的基本特点，哑铃式投资不失为一种积极又不失稳妥的投资技术。

　　(上投摩根富林明基金管理公司)

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