个股行情如火如荼 基金积极应对岂能袖手旁观

　　招商证券研发中心 吴志刚

　　估值体系紊乱打乱基金部署

　　自从7月下旬股市开始反弹以来，市场热点不断轮换，G股、重组概念股轮番登场，相比之下大部分基金重仓股则表现较为疲弱，直接导致了基金净值走势的相对落后。数据显示 ，自7月下旬以来主动投资型的股票基金平均净值增长率仅为6.5%左右，而同期上证指数(资讯 行情 论坛)的涨幅则达到了13%，一向以获取超额收益为目的的证券投资基金这次远远地落在大盘之后。

　　不过观察近一段时间的市场特征，我们发现基金之所以未能有良好的净值表现，相当部分是由特殊的市场环境所造成。自从股权分置改革开始试点以来，资金对于高对价预期

股票的追捧成为了一段时间内市场的主题，而试点公司并未能形成一个有效的筛选标准，基金固有选股策略在如此行情中缺乏适用性，从而体现出基金选择投资标的的困难性。

　　基金以往所奉行的选股策略都是基于本身对于上市公司不同的估值水平之上，而其选择股票的重要基础就是其目前的市场价格不显著高于被给予的估值水平，即基金购买的股票基本都属于所谓“折价”或者小幅“溢价”状态。问题在于，如果所持有股票的名义价格确实更接近合理价值，则期望再获得比较优厚的“股权分置对价”就有些难度。因此，除非股权分置改革完全呈现非市场化局面，对价与公司业绩和成长性的因素完全无关，则可以预计对于符合基金固有选择条件的优质上市公司，包括基金目前重仓持有的蓝筹股，其非流通股进行股改时所支付的对价幅度往往并不会太高，因此在前期“对价行情中”多数基金重仓股的表现不佳就不难理解。

　　基金积极寻求对策

　　虽然基金在前期市场环境中出现了短暂的选股困难，造成了投资的被动，但基金整体也在积极应对。对于已经持有的G股股票，在价值投资理念的主导下，基金对于其中经过大幅炒作造成估值过高的股票采取了坚决减仓的手法；而当G股板块炒作风潮过去之后，在上市公司业绩不乐观和G股再融资的预期情况下，基金对于该板块更是采取以卖出为主的操作方向，毕竟已经大幅获利。同时，我们看到前期经历大幅度调整的二线蓝筹股重新崛起，显然表明基金机构正在进行着主动的调仓换股，毕竟这些股票质地优良，而且股价在深幅调整后已经具有了吸引力，这种化被动为主动的操作手法也为基金带来了一定的收益，而价值投资仍是指导基金投资的主导理念。

　　价值投资理念需要全新内涵

　　如前所述，前期基金重仓蓝筹股的不佳表现并不代表所谓价值投资理念已经失效，相反，随着G股板块的逐渐趋于平静，题材式炒作模式逐渐归于沉寂，投资还是会以价值评判为最终标准，只是在全流通的预期下，价值投资理念应当进一步深化和升华，赋予更多内涵的价值投资理念才会更具生命力。

　　价值投资理念的深化首先在于开阔投资思路，不应将价值投资固定于仅投资价值型股票。如今，

中国经济正处于一个快速的上升周期之中，在快速发展的动态市场环境中，试图去把握或者建立一套放之四海而皆准的市场价值标准是不现实的。相反，紧紧把握上市公司未来的持续成长脉搏，将价值与成长有机结合，才能更好地发掘投资机会；价值投资理念的深化还在于风险控制意识的加强。我国股市“政策市”特征十分明显，系统性风险占据突出的地位，管理层宏观调控和紧缩举措的出台都会对相关行业造成巨大的影响，而政策面的每一次变化也会引发

证券市场的大幅震荡。另外，全流通时代股价的结构性分化将进一步明显，投资风险也将进一步放大，而风险控制应当在整个投资流程中处于首要的位置，如何尽可能避免信息不对称造成的风险将成为投资研究的必备理念，建立一个有效的风险控制体系则有助于价值投资理念的顺利贯彻和执行。

　　由股权分置改革开始的制度变革不仅仅为A股市场带来对价吸引力，更大的吸引力在于制度变革后全流通市场中蕴涵的投资机会。在全流通市场环境下，股改的真正受益者应当是长期奉行价值投资的长线投资者，并非借助炒作获得短期暴利的投机者，而基金则是长期投资、价值投资的最典型代表。最后，前期表现偏弱的基金重仓股近来已经开始有所表现，长远看必将成为真正的市场风向标。