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□上投摩根富林明 王峰
众所周知，2004年是美国共同基金重塑行业形象的年份。一系列丑闻事件频繁发生，基金行业诚信度大幅滑坡。作为改善整体形象的手段之一，基金行业曾经向投资者表示，基金运作费用正逐步调低，特别是进入2005年后，费率水平会有较大幅度下移。
不过，根据Morningstar近期的一份研究报告指出，美国共同基金平均费率水平不降反升。数据显示，排除机构性基金，1989年的美国基金平均运作费率水平为0.94%，而到2004年微升到0.96%。可见，尽管基金行业可以充分享受到规模经济效益，但在过去15年时间里，其整体平均费率却没有什么显著变化。在投资者看来，变化不大往往就会被认为是一种不合理现象，并有可能损伤到投资者购买基金的热情。
其中重要原因之一，就是基金运作费率水平日益成为判断基金业绩表现的关键指标。Simon Borg在2004年的一份研究中指出，基金业绩与基金的运作费用呈负相关关系。通过Morningstar1993年12月到2003年12月底的基金运作数据统计，发现那些平均费率水平在0.50%以下的基金，其年度平均收益率为11.19%；而那些平均费率水平在1.51%以上的基金，其年度平均收益率为6.87%，落后4个百分点之多。
如此以来，运作费率就可以成为基金业绩预测性指标。实际上，费率水平还可以称得上一种更值得信赖的指标。美国FRC金融机构针对基金业绩表现做了大量归因分析，该研究对投资者选择基金常用的11个指标进行深入测试，例如Morningstar的星号评级、基金历史业绩表现、换手率、基金规模、运作费率、基金经理任期以及非常经典的基金风险/收益指标：标准方差、阿尔法、贝塔和夏普比率等。FRC的研究结果表明，基金运作费率是一种更值得相信的指标。在测试的完整时间周期里，那些运作费率水平较低的基金经常会获得高于市场平均水平的预期收益。与之相反，其他指标在统计上都难以令人信服，包括星级评等以及被广泛使用的夏普比率等。
因此，对于投资者而言，运作费率可能是判断基金未来业绩表现的一种有效指标，甚至会超过历史业绩记录等。所以，理论上投资者宁可购买一只历史业绩较差但费率水平最低的基金，而不要去购买那些历史业绩较好但费率水平最高的基金。但在实际生活中，基金运作费率水平的重要性却被普遍忽视，基金行业更认为其不过是非常普通的一个名词而已。随着对费率研究的逐步深入，这些分析结果就显得特别有意义。
目前看来，有两个事实比较明确，一是从1989年以来，美国基金行业的整体运作费率水平没有显著变化，反而略有上扬，尽管共同基金可以享受到规模经济效益来降低成本。从1989年到2004年，美国共同基金行业资产规模从5500亿美元上升到6.2万亿美元(截至到今年6月底，基金资产总规模为8.2万亿美元)，整体运作成本也从1989年的50亿美元上涨到2004年的550亿美元左右，平均费率水平处于上升轨道。更令人不安的是，通过在此期间美国前20大基金公司运作费用的调查分析，人们发现其中有13家公司在收取越来越多的费用。
其次，基金公司制定费率水平通常带有一些主观、强制性色彩。例如，上述针对20家公司的分析表明，那些运作费率水平较高的公司“自我要求”都比较高，其成本要比费率较低的公司高出2到5倍。不管怎样，费率对于普通投资者是非常关键和敏感的因素，毕竟投资理财也是家庭或个人的一种消费。现在我们清楚，如果运作费率是一种更值得信赖的预测性指标，当人们下一次购买基金产品时，是否可以问一下自己，该基金到底贵不贵？
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