|
提要：
3月中以来，美元走出的这波强劲行情，大大出乎市场多数预期。那么，如何看待美元的此波行情？其下一步又将如何演绎？我们认为：本轮美元回升，还远不能视同强势美元回归。预计当前美元回升趋势近期仍可望延续，年内美元指数存在重返100的可能。
一、近期走势预示美元升势仍将延续
今年初以来美元止住了长达3年的跌势，并保持了一段升多回少的上升行情。有关数据显示，美元指数从今年第一季度结束以来上扬了5.3%，今年迄今为止走高9.5%(图1)。美元兑英镑的汇率升值了5.3%、兑日圆升值了6.1%、兑欧元则升值了11.8%。美元对其他亚洲国家货币比价也持续走高。从近两个月的汇价走势来看，美元仍一直保持在比较完好的上升通道之中，美元强劲反弹的势头还无丝毫减退迹象，预示美元升势仍将延续。
图1、2005年1月至6月29日美元指数的变动情况
数据来源：外汇市场
二、美元止跌回升主要缘自经济增长和利率调升
首先是经济增长。美国经济今年第一季度增长3.8%，而欧元区经济环比增长0.5%。美国经济增长明显占优，迫使交易员出手近几年所建立的大量美元空头部位，促成美元上扬。其次，升息。去年 6月美联储开始升息，经4次调升后联邦基金利率达到欧洲央行2%的主导利率水平，之后以每次0.25%的幅度连续加息，逐步拉开了同欧元、日元的基准利率差距，同时也缩小了同英镑、澳大利亚元等高息货币的利差。利差变化对美元利多，令做空美元成本升高，导致此前针对美元的结转交易掉转方向，对美元汇率形成支持。三是贸易和预算赤字有所改善。3、4月份美国贸易逆差下降远低于1、2月份，5月美国预算赤字则由去年同期的624.6亿美元缩窄至352.9亿美元,创2001年以来同月最低水平。贸易和预算赤字改善，缓解了近几年一直打压美元的融资压力。再是资本流入。目前美国资本月净流入维持在900亿以上的水平，仍可以弥补贸易赤字，形成对美元汇率回升的有力支持。另外，经过三年多的下跌，美元兑一揽子货币的贸易加权指数距其1986年以来的高点121.02累计下跌了33%，最低到达80.91，处于10年来绝对低点附近，技术上也出现了反弹的需要。
三、回升趋势仍可望延续
一是经济仍将保持比较增长优势。尽管美国经济近年来发展道路并不顺利，未来经济增长也面临如油价上升等不确定因素，但大部分经济领域表现仍显良好。今年以来美国企业景气上升、制造业恢复稳定，就业改善，消费信心增强。从增长、就业与消费等经济指标综合判断，今年2、3、4季度美国经济增长速度达到接近3.5%的速度增长。据国际货币基金组织预测，2005年全年美国经济增长率为3.6%，仍属发达国家和地区增长的最高增长幅度。
相比之下欧、日经济增长仍处弱势。按IMF最新预计2005年欧元区的经济增长率将仅为1.6%，低于以前预期0.7个百分点。据IMF此前预测，2005年日本经济增长为1.0%，并已发出日本经济将出现大幅回落的警告。
2004年第四季度欧元区经济增长率仅达0.2%。今年第一季度环比增长0.5%；预计第二和第三季度经济增长仅在0.2%和0.6%之间。而欧元区的近邻英国，2005年第一季度GDP环比仅增长0.5%。
今年第一季度日本经济增长率为4.9%，为去年第一季度以来的最高增长纪录。但日本经济第一季度的良好表现并非意味着日本已经进入稳步增长的阶段。从数据结构上看，第一季度，日本个人消费增长1.1%，但出口下降了0.4%。出口下降将拖累经济的恢复增长。事实上，2005年5月工业产出月比下降2.3%，预计6月份环比增长1.4%。5月零售销售月率较4月增长2.9%转为下跌1.5%。5月份贸易顺差较上年同期萎缩68%。各项数据的下降，预示经济复苏可能因外部需求减少而延缓。最近一段时间的油价高企，则已成为日本面临的另一个问题。6月份日本工业生产数据表现不佳，更加增加了市场对于日本经济前景的担忧，略有起色的日本经济，可能会因国际油价飙升的冲击，重归暗淡。
二是升息因素还将发挥作用。2004年6月以来美联储已经连续9次加息，使美国联邦基金利率达3.5%,但目前的利率还没有达到不会对经济产生明显的刺激或抑制效用的所谓“中性利率”水平，美国利率仍然存在上调空间。
美国目前经济增长强劲，就业情况改善，原油价格上涨，企业定价能力增强，房产价格快速上升，需要进一步升息抑制通胀风险上行。近日美联储主席格林斯潘在国会作证时表示美国经济基本面相对稳定，企业获利能力呈升势，能够承受利率的进一步提高，暗示本轮升息进程美联储尚未结束。美联储在第9次加息后发表的声明中，认为经济增长的根基牢固，而通胀风险上升，预示美联储将继续保持有步骤的升息举措。
按通常的理解，美国中性利率水准在3.5-4.5%区间。如果按每次加息0.25%的幅度计算，预计在2005年底有望到达4.25%左右的水准。
与美元升息相比照，欧元与日元利率仍将维持低位。
目前欧洲主导利率已经连续24个月维持2%不变，但因经济增长乏力、失业率上升，同时通胀率下降，欧洲央行还面临降息压力。而日元升息机率亦近乎渺茫。4月份，日本核心消费物价指数年跌0.2%，通货紧缩进入第8年。当前日本经济总体仍处于停滞状态，为增强企业信心，刺激消费支出，年内日本央行零利率政策维持仍将维持不变也是定局。与此同时，英镑、澳元等也不同程度地存在减息压力。
随着美联储升息进程的继续，美元同欧元、日元的基准利率差距将进一步拉大，同英镑、澳元等货币的利差将进一步缩小，这将支持美元延续上行趋势。
三是欧元失衡突出美元地位，美元仍属外汇储备资产的第一选择。在当今国际货币体系中，欧元是最有希望与美元一较高低的首选。近三年美元的贬值使各国央行出现外汇储备资产重新选择的倾向，现在看来形势并非如此简单。迄今为止各国央行的主体外汇储备仍是美元。资料显示，截至2004年中，不包括日本在内，各国外汇储备中美元所占比例仍在50%以上。
最近由于欧元的贬值让亚洲各国外汇储备规模在5月份集体缩水，5月份欧元贬值约5%，日本、新加坡、香港、韩国央行所持有的巨额外汇储备也遭遇不同程度的损失。亚洲国家外汇储备为世界之最，近期“弃美从欧”损失巨大，各国可能转向重新增持美元。目前欧元在全球外汇储备中所占的份额为19%，美元则占64%。美元占比地位大幅上升，显示美元地位重获肯定，美元仍属外汇储备资产的第一选择。
此外，预算赤字有可能得到控制。美国的庞大赤字是影响美元未来走势的最大不稳定因素，但5月美国预算赤字已有明显下降。美国财政部长斯诺表示，如果美国国会能够有效控制支出，那么美国05年的预算赤字占国内生产总值的比例应能降至3%以下。如果美国财政赤字能如期下降，无疑对美元是又一利好。
以上几点是支持美元回升的主要因素，经济增长的差异，利差的扩大、美元地位的巩固都将支持美元走强。但是，应当看到，引发这一轮美元长期下跌的结构性问题远未解决，巨额双赤字的存在，特别是美国庞大的贸易逆差将在长期内拖累美元下跌。6月29日国际清算银行在一份报告中指出，2004年，美国经常项目赤字达到了国内生产总值(GDP)的5.7%，而欧元区和日本的经常项目盈余分别为GDP的0.4%和3.7%。这种水平对发行主要储备货币的国家而言是前所未有的，会导致美元无序下跌。这意味着长期内美元基础仍然脆弱，因此就长期走势看美元仍存在大幅下跌的风险。所以本轮美元回升，还远不能视同强势美元回归。不过就短期看，美元的结构性问题将由经济的较强增长和升息效用的光芒所掩盖，美元及美元资产的吸引力还将上升。综合估计，当前美元回升趋势近期仍可望延续，年内美元指数存在重返100的可能。
广发证券 管同伟
主要参考资料：美国联邦储备局、国际清算银行公开信息
| 
