王涛评论：2006年美元利率趋势展望

　　中国工商银行深圳市分行 王涛

　　一、2005年美国经济回顾及2006年展望

　　纵观2005年全年，美国经济保持稳健增长态势。2004年全年GDP增长4.4%，为1999年来最高水平。2005年前三季度，美国GDP增长年率分别达3.8%，3.3%及4.3%，基本延续了04 年以来的强劲增长势头。

　　预期美国经济2006年上半年将延续05年的增长势头，开局良好，上半年GDP增幅在3.3%左右。但受利率水平上升、房地产市场放缓、能源价格再度高企等因素的影响，下半年经济增长的动能有所减弱，GDP增长率将放缓至3%以下，全年GDP增长率在3%左右。

　　1、

房地产保持强劲，但06年增长将放缓。房地产市场在2005年保持了延续近5年的强劲增长势头。由于抵押贷款利率相对较低、房贷标准进一步放宽，05年

房价持续上扬。新屋销售及成屋销售两项数据则分别于年末及年中创下历史新高，反映出房产市场销售旺盛的局面，

　　然而05年底的数据已显露放缓的蛛丝马迹。由于抵押贷款利率的上升，贷款需求下降，房价上涨放缓，且房屋库存增加，成屋销售量徘徊不前。预计明年美国房产价格涨幅将回落至5%左右。随着时间的推移，这一低迷迹象将更加明显，但房屋需求大幅萎缩或者美国房地产市场崩溃的可能性不大。

　　2、就业市场兴旺。2005年除9、10每月新增非农就业人口因飓风影响增幅较小外，其他月份均保持在10万-30万人的区间内，显示了美国劳动力市场兴旺的局面。失业率则稳步走低，自05年初的5.2%、5.4%降至5.0%，8月失业率还一度降至4.9%。2006年制造业和服务业均保持良好上升势头，劳动生产力进一步提高，新增非农就业人口稳定在每月10-20万的水平。

　　3、消费强劲，但增长将下降。2005年，尽管

能源价格高涨，挤压消费空间，美国居民消费仍然快速增长。房屋市场繁荣、就业情况改善及收入增加带动了居民消费支出的增长。全美零售销售保持增长。

　　2006年，在高负债及低储蓄率重压下的美国消费者将不得不改变消费习惯。能源价格居高不下，也将影响消费者开支的增长速度，预计明年消费开支很难维持05年3.6%的增长速度，美国经济增长将面临动力不足的问题。

　　4、通胀水平将保持平稳。总体来讲，相对于高涨的能源价格和商品价格，美国通胀水平仍然比较温和。整体通胀水平05年早些时候有所上扬，而接近年底又因能源价格回落而下降，而扣除能源和食品的核心通胀水平则一路下降。核心CPI自二季度起徘徊于2.0%-2.1%，核心PCE则从04年11月高位2.3%一路回软至1.8%。

　　联储最喜欢的衡量通胀的数据是核心PCE，2005年我们看到该数据已经受到控制。尽管主要的通胀数据在2005年第三季度升至14年来的高点，核心PCE从2004年11月的2.3%下降到2005年10月的1.8%。2005的高油价引致出通货膨胀的压力是影响联储货币政策的一个因素，目前的黄金等商品的价格将使得通胀数据高于联储目标通胀区间1.75-2%，核心PCE在2006年仍然可能升至2.4%。

　　5、外国资本流入依然旺盛。中国、日本等亚洲国家对美国的贸易顺差在不断的上升，外国投资者对美国资产的需求仍然十分旺盛。外国投资者的资金流入将改变收益率曲线的形状。

　　一些美国投资者认为若收益率曲线反转的话，亚洲的投资者会投资一些较短期限的美元资产，而不愿意买入长期债。不过，事实上亚洲投资者依然会买入一些中长期限的债券。利率差即便降到零、收益率曲线发生反转也不可能很快改变投资者持有长期债的意愿，因亚洲投资者仍然希望得到一些稳定收入的资产。

　　同时，外国资金流入能让美国的经济增长前景更好，充裕资金导致的低长期利率让美国的投资更便利。联储的透明以及可信让美国的金融系统更游刃有余，只要美元不大幅贬值，美元债券的需求就可能保持许久。收益率曲线反转在1965年和1998年都发生过，但是当时经济依然增长。有时曲线并不反映经济，目前的情况更主要的是在于联储和外国资金流入。

　　二、2006年美联储货币政策以及利率展望

　　美联储连续第13次加息25基点，将联邦基金利率调升至4.25%。但在会后声明中联储放弃了关于"货币政策宽松"的措辞，暗示着利率已自2003年低位升至较为中性的水平，同时联储并没有排除进一步升息的可能性。美国联储过去两年间一直有效帮助着稳定利率市场，新主席Bernanke将毫无疑问继续推行联储的这种做法。透明度和价格稳定一直是联储的主要目标。

　　如果联储继续遵从上述目标，那么长期通货膨胀预期将会有较大下降以致将会在2005年6月停止升息。其实长期通货膨胀预期将会依赖于联储能否战胜目前的通货膨胀以及联储对未来通货膨胀的态度。联邦基金利率将有可能升至4.75-5%以控制通货膨胀。

　　联储可能会保持利率在高位较长时间，这可能会让我们十分惊讶。即便是美国经济增长减慢美联储也可能会犹豫，减息不会立即来临除非通货膨胀预期显示出有通缩的迹象。Bernanke在总结现代货币政策时曾清楚表明，"从长期看，宏观经济中中央银行能系统性影响的就只是通货膨胀率。从平均年限上看，货币政策不可能用于减少失业率。"因此即使是面对一个增长下降的经济联储依然可能保持利率不变的货币政策。

　　有些激进的看法是，联储将在上半年连续三次每次升息25bp至5%或更高。美联储的升息并不是由其对中性利率的看法决定，而是由经济的潜在增长，失业率以及核心通货膨胀区间1-2%决定。若GDP增长维持在3.8%，失业率降为4.7%，核心PCE2.4%，那么将使得联储将联邦基金利率提升至5.5%，联储在这个水平上才可能会停手。

　　06年上半年，美国经济增长势头稳健，为联储进一步加息提供空间，短期国债收益率还将进一步上扬，而长期国债收益率大幅上扬的机会不大。下半年，随着经济成长放缓，收益率曲线将整体回落。国债收益率全年将呈现先升后跌的走势。预期2年期国债收益率年中将在4.75%左右，年底将在4.4%左右；而10年期国债收益率年中将在4.85%左右，年底将在4.5%左右；而30期国债收益率年中将在4.9%左右，年底将在 4.6%左右。2-10年国债收益率利差将出现 5至10基点的短暂倒挂。随着联邦基金利率见顶，短期国债收益率将大幅下跌，令收益率曲线恢复正斜率，2-10年国债收益率利差年底将在10基点左右。

　　美联储基准利率走势图

　　以上评论仅代表个人观点，供读者参考。