程实：在通胀与央行独立性的跷跷板上

　　⊙程 实 　复旦大学国际金融系博士

　　———“中国特色”经济学悖论之一

　　“思想是块泥土，随着环境的变迁它被揉捏成不同的形状”(雷马克《西线无战事》)。西方经济学的思想在一代代经济学家手中被揉捏出了大致清晰的轮廓，至少在主流经济学的许多领域，已经形成了一些共识，这些难得的“共鸣之处”描述了市场经济的客观规律。

　　然而，中国的市场经济是“有中国特色”的，其中的表现，恰与一些传统西方经济学主流观点背道而驰。这些“有中国特色”的经济学悖论就像是一面镜子，映射出了中国经济的深层次问题。

　　西方经济学的一个共识是“中央银行独立性与通货膨胀率之间呈负相关关系”。依据阿莱西那(Alesina)和格瑞里(Grilli)等人对中央银行独立性的实证研究，独立性越强的中央银行，在制度和执行货币政策从而抑制通货膨胀方面的作用就越好，因此，中央银行的独立性越大，通货膨胀率就越低；反之，中央银行的独立性越小，通货膨胀率就越高，两者就像跷跷板的两头，此上彼下。

　　偏偏中国经济成了这个经济学共识少有的“反例”。从时间序列上看，中国货币当局在机构改革过程中始终处于独立性不断增强的效率改进通道，而通货膨胀却并没有表现出规律性的演进趋势。近看5月，CPI增速达到了3.4%，创下27个月新高，而央行在

汇率政策和利率政策上却表现出独立稳健，甚至不卑不亢地两度质疑IFM的汇率新政。这种通胀和独立性的同向变化在长期中更加明显。中国经济就这样制造了令人困惑的经济学悖论———“中央银行独立性与通货膨胀率在较长时间里正相关”。

　　有三种逻辑为这个悖论提供了解释：首先，中国的通货膨胀是“非典型通货膨胀”；其次，中国人民银行独立性并未因为银行监管业务分离等机构变化而有大幅实质性的增强；最后，货币政策传导机制的不顺畅降低了央行独立性对通货膨胀的影响。

　　先看第一种逻辑。所谓“非典型通货膨胀”体现在两个方面：从构成来看，近年来的通货膨胀与标准意义上的通货膨胀有些许区别。中国价格上涨主要集中在农产品和工业生产资料两大领域，就从5月的数据看，食品价格8.3%的上涨显然是引致3.4%CPI的重要构成。农产品价格上涨源于近年粮食总产量的不断下降和国际农产品市场的竞争加剧，工业生产资料上涨源于全社会固定资产投资过快增长和

能源原材料供给短缺。中国的通胀是温和的、结构性的和局部性的，并不是物价水平的“全面”上升。从诱因来看，近年的通胀很大程度上是“外力”所致，这类通胀具有较大的不可控性，中国既无力改变“外力”大小，又不能使经济全然免于全球化的冲击，唯有接受通胀率的非典型上升。

　　再看第二种逻辑。中央银行独立性是指央行在发挥职能的过程中，不受国内其他利益集团影响的程度，这主要包括三方面，即目标独立性、经济独立性和政治独立性。中国人民银行分离银行监管业务，一定程度上增强了其目标独立性，即不再以维持银行体系的安全稳定为主要目标，专于稳定币值，并以此促进经济增长。但在政治独立性方面，《中国人民银行法》第五条有严格规定：“中国人民银行就年度货币供应量、利率、汇率和国务院规定的其他重要事项作出的决定，报国务院批准后执行”；在经济独立性方面，相比欧美，公开市场业务开展能力不足，部分职能财政化，这都决定了中国人民银行独立性的增强还是“路漫漫其修远兮”。

　　最后看第三种逻辑，货币政策的实体性传导机制是先从货币政策到货币供应量，再到利率，进而到投资。首先，在从货币政策到货币供应量这一环，占据国内信贷业务大半江山的国有

商业银行受到内控机制、激励机制、经营机制尚不完善的限制，在放贷过程中“松易紧难”，进而未能在配合央行货币政策执行的过程中起到应有的媒介作用。其次，在从货币供应量到利率这一环，中国利率决定的非市场化使得利率对货币供应量并不十分敏感。最后，在利率到投资这一环，国企的利率敏感度极低，其预算软约束使得利率杠杆难以对其投资形成有效制约，此外，货币政策的潜在性传导机制是从货币政策到市场心理，再到通胀预期。中国资本市场的机制不成熟和投资主体的不理性造成了“羊群效应”大于“货币政策示范效应”的货币尴尬，在市场躁动之中，央行独立的政策调控迅速被集群非理性行为所消化、吸收和吞噬，如此背景之下通胀预期的形成和变化就像断线的风筝，很难受到央行控制。因此，货币政策传导机制中的问题是央行货币政策有效性不强的重要原因。

　　上述三种逻辑分析，都有可取之处，但又都有失偏颇，折衷的办法就是把三者结合起来。中国经济之所以会有经济学悖论，深层次原因是其在市场化道路上走得并不彻底，而这正是下一步改革的重心所在。