任志刚：关于内地和香港两个金融体系的关系

　　-　香港金融管理局总裁 任志刚

　　香港主权回归之后，我国在“一国两制”制度安排下存在内地和香港两种不同的金融制度，这两种金融制度之间的关系应该是怎样的，需要我们多做一些研究。

　　香港主权回归之前和之后，提到“一国两制”多是从政治的观点来谈，如香港的管制安排、港人治港、高度自治等。从政治角度看，“一国两制”确实很成功。香港回归后，先后经历了金融风暴、房地产和高科技泡沫、“非典”疫情、人民币汇率形成机制改革等事件。虽然这些事件对香港产生了很大影响，但在“一国两制”制度安排下处理得不错。现在香港经济形势非常好，有5%～6%的增长，特别是2003年以后增长得很快。

　　金融是现代经济的核心。从经济金融角度，特别是从资本市场角度看，香港有很大的市场，香港的金融制度是我国金融制度的重要组成部分。如同心跳有一个频率，内地和香港的金融制度应该是有共鸣的，否则就会出现噪音。然而，我们现在的确可以听到一些噪音，比如，为什么内地有很多储蓄却要经过香港到外面集资，香港的金融体系是否会被边缘化，等等。澄清这些问题，需要对香港和内地金融制度的关系进行研究。

　　内地和香港两种金融制度的关系不能靠时间和市场决定，而需要通过双方讨论和研究来推动解决。首先，如果金融搞不好，我国快速的经济增长就可能面临无法持续的风险，因此不能靠时间来慢慢解决问题。其次，内地和香港之间特别是内地在资金流动方面有很多限制，市场不能发挥全部力量，所以内地和香港之间的金融关系也不能由市场决定。两个制度是怎样的关系，存在什么样的问题，如何去推动这个关系，这些都需要双方通过讨论来加以解决，看待内地与香港两个金融体系的关系可以立足于以下三个观点：

　　理论的观点

　　香港和内地有不同的金融制度，两种制度各有长短，各有优劣。从理论上看，两种制度有所不同是一种好现象，就如同贸易理论中的专业分工，能够产生“1+1=3”的效应。因此从理论上讲，这两个金融体系应该有一个“三互”的关系——互助、互补、互动。

　　互助，就是香港和内地在金融监管、风险管理、金融基础设施建设方面可以互相借鉴，互相帮助。比如，内地要管理中介机构、保障投资者利益、安排风险管理方面的监管等，两地就可以互助；内地发展金融基础设施、管理资金流动风险等，也需要两地互助。

　　互补，就是香港和内地两个体系各自发挥专长，形成扬长补短的关系。如香港资本市场做得好，就可以在这方面多做一点；内地则可以在其他方面发挥自己的优势。

　　互动，就是香港和内地两个金融体系应通过互动为国家争取最好的制度安排。现在国际金融环境变化很快，有很多风险因素。而我国有两个金融体系，所以在国际层面两地应通过互动争取对国家最好的制度安排，而不是依照七大工业国的规则。同时在地区范围内也可以通过两地互动推动地区层面的合作，形成对我国有利的关系。此外，在国家内部也需要通过互动形成良性竞争，以推动两地金融市场效率的提高。

　　实务的观点

　　实务的观点就是如果内地和香港需要合作，应该怎样安排这种关系并推动实际工作。金融就是资金融通，让储蓄资金很有效率地流动到集资者手中。资金融通得好，经济就发展得好。我国有两个金融体系，就可以考虑通过这两个金融体系共同发挥资金融通作用。分析内地金融体系的状况有助于探讨香港金融体系可以在哪些方面为内地资金融通作出贡献。

　　首先，内地金融体系资金融通的效率不太高。内地资金融通在很大程度上依赖银行系统，在过去五年中银行贷款为企业融资提供了约80%的资金。资金融通渠道过度集中在银行体系，一方面使经济持续增长受到银行风险的威胁；另一方面，虽然储蓄回报率不高，但由于缺少安全的投资渠道，投资者为保障未来利益和生活又不得不日益增加储蓄，从而引起投资和消费之间的不平衡。所以现在应当为内地投资者拓宽投资渠道，促进消费增加。

　　其次，内地对外收支不平衡。现在内地外贸顺差很大，外汇储备也越来越多。为避免基础货币扩张太快，人民银行发行了大量票据进行冲销。但这些票据回报率不太高，持有这些票据的商业银行，在负债方面给储户的利息是2%～3%，在资产方面持有这些票据的回报率也差不多是这个数，所以很难赚钱，资金融通的效率也很难提高。通过

汇率浮动并不能消除外汇收支的不平衡，并且

人民币升值后金融机构也并不一定能够有效管理汇率波动带来的风险。所以目前可行的一个做法是在资本项目方面放开一点，使储蓄能够直接流出去。

　　再次，人民币日益国际化并有可能成为国际货币或储备货币。现在内地是全球第四大经济体系、第三大贸易伙伴，经济增长很快，并且随着市场全球化，内地与外部的贸易、金融关系日益密切，交易越来越多。对很多东南亚国家而言，内地已是它们最大的贸易伙伴。它们也可能愿意用人民币作为交易单位结算进出口。所以人民币可能成为国际货币或储备货币，也可能成为地区保持汇率稳定的货币锚。在人民币走向国际化的过程中，可能需要一个场地先进行试验。这个场地应该拥有自由市场，香港无疑是最好的一个场地。

　　香港金融体系可以从五个范围考虑帮助内地提升资金融通效率。

　　第一，允许境外包括香港的金融机构、中介机构(如银行、证券商、保险商)走进内地，增强竞争，提高效率。这是香港应争取的，需要和内地有关部门讨论，搞好这方面的合作关系。

　　第二，利用香港这个资金融通平台让内地的储蓄者、投资者、集资者和金融机构走出去，使集资者和投资者在香港这个平台结合。现在集资者走出去的有很多，如工行和其他银行上市已经很成功。但内地投资者走出去还很有限，一些新股在香港上市，内地投资者无法参与。所以第二个范围就是利用香港这个平台为资金融通作出一个安排，使投资者走出去，集资者继续走出去，内地金融机构也可以走出去。这一过程中有很多问题需要解决，如放松外汇管制。具体措施包括：QDII的安排，允许集资者方面可通过到香港IPO、发行人民币或外币债券等方式走出去，投资者方面也可以用自己持有的外汇购买H股，等等。

　　第三，允许香港的金融工具走进内地。根据目前的政策规定，内地投资者不能投资没有A股的H股，如果将这些H股包装后拿回内地，就可以让内地的投资者购买。这方面有很多安排可以做，如CDR。不过如果内地和香港供求情况不同，可能会出现同股不同价的问题。这可以用套利资金解决，但前提是人民币可兑换。所以内地和香港应该以提升内地资金融通效率为目标，积极探讨解决问题的方法。

　　第四，尽快提升香港处理用人民币作为交易单位的经济金融活动的能力，为国家的资金融通提供服务。随着人民币的国际化，香港作为中国的一部分，如果不能有效处理以人民币为交易单位的金融活动和经济活动，就不可能成为金融中心，也不可能为内地资金融通作出贡献。

　　第五，将内地和香港的金融基础设施连起来，使资金和金融工具可以自由流动。资金融通就是资金流动的问题，如果资金流动不好、有风险，就一定要管理这些风险。便利资金流动、管理风险的方法，就是将香港和内地的金融基础设施如支付系统、托管系统连起来，以便利金融工具和资金在两个金融体系之间自由流动，这样才能提升资金融通的效率。

　　战略的观点

　　目前中国是全球最大的市场参与者之一，但是在国际金融方面的影响力却与自己的经济地位不相称，如在国际监管规定和其他金融安排的制定方面，中国发挥的作用并不大。此外，中国作为一些金融市场的最大参与者，却要到纽约、伦敦进行交易，面临着较大的时差风险和法律风险。所以从战略的观点看，中国应在国家内部建立一个世界级的国际金融中心，使中国与国外的交易能够在自己的金融中心进行。

　　对中国发展自己的国际金融中心现在就要有明确的战略决策，否则国内机构就会形成依赖国外金融市场的惯性，反而促进了国外金融市场的深化。此外，如果我国有一个国际金融中心，并确保很大一部分国际金融活动都在其中进行，那么我国就可以影响这些国际金融活动的规则，国家的利益也可以得到保障。

　　目前，国家可能需要做的就是制定一个“本土优先”或“本土导向”的政策。香港是国家的一部分，也有能力承担国家要进行的很多金融活动，所以国际金融中心可以选在香港。此外，即使是香港目前没有能力做的事情，如果国家已经是最大的市场参与者，也可以在香港开拓这个市场。比如期货市场，可以让外面的市场参与者到香港来，就像工行在香港上市、外国投资者到香港购买

股票一样。所以国家对香港作为国家的国际金融中心需要有一个明确定位。这个定位不是香港金管局可以决定的，需要香港和内地多加沟通，从国家的利益出发考虑和研究这个问题。-