非金融企业进入银行间外汇市场的意义与制约因素

　　

新浪专栏作者梅新育。（资料图片）

　　梅新育，新浪专栏作者，1968年生于武汉市。1985～1989年就学于武汉工学院(今武汉理工大学)机械设计与制造专业。1989～1993年在湖北省机械产品质量监督总站工作，1993～1996年在武汉大学世界经济系攻读硕士学位；1996～1997年在中国人民银行武汉市分行计划统计处工作；1997年6～10月在中国人民银行总行调查统计司从事重点国有大型企业运行监测分析工作。1997年10月入武汉大学世界经济系攻读博士研究生。2000年7月毕业到北京市外经贸委国际贸易研究所工作。2000年11月至2003年在南开大学理论经济学博士后流动站从事博士后研究。2002年9月起在外经贸部国际贸易经济合作研究院从事研究工作。在工作和学习期间，先后主持、参加30多项科研课题，发表学术论文数十篇，评论等数百篇，独著专著1本，主笔、参编专著6本；合译学术专著1本。

　　9月19-9月23日，新浪财经把一周的时间留给梅新育。----编者按

　　 非金融企业进入银行间外汇市场的意义与制约因素    9月23日  星期五

　　文/梅新育

　　一、准许非金融企业进入银行间外汇市场的意义

　　根据《中国人民银行关于加快发展外汇市场有关问题的通知》(银发 〔2005〕 202号)，中国银行间外汇市场的发展取得重大突破，非金融企业首次获准进入银行间外汇市场从事自营交易。

　　自从1973年2月美元危机之后，主要发达资本主义国家货币相继实行浮动汇率，企业跨国经营时原本无足轻重的汇率风险就已经成为企业必须考虑的重要不确定性。当时，由于美元汇率变动，西欧美资企业每1亿美元销售额的潜在货币损失超过300万美元，即3%；而在固定汇率时代，这种潜在损失不超过50万美元，即0.5%。1978年，埃克森公司汇率损失高达3.16亿美元。 直到20世纪90年代以来，世界经济环境的不确定性特征依然故我，1985年《广场协议》(Plaza Accord)以后至今日元汇率的振荡，欧元问世以来其汇率的波动，无不给跨国经营者的决策增添了众多变数。1995年，第一季度的美元贬值导致法国航空航天公司赤字1.05亿法郎；管理层估算，假如汇率稳定，公司可以盈利6.55亿法郎； 德国汉莎航空公司因汇率波动损失2亿马克；法国达能集团上半年因为汇率波动损失16.3亿法郎。

　　外国企业如此，中国企业也不例外。几乎从对外经济合作刚刚起步时，中国企业就开始蒙受汇率风险。百威啤酒是武汉知名外资企业，其前身本是80年代后期建立的中德合资企业武汉中德啤酒股份公司，引进德国慕尼黑技术生产的中德啤酒当时是武汉和周边居民的杯中宠物。但这家公司建立之初就埋下了一颗财务炸弹：借用的几千万德国马克债务用德国马克计价、偿还，而公司收入基本上是人民币，必须根据偿还时的汇率折算成德国马克归还债权人，而且公司没有进行远期操作锁定汇率。结果，数年运营之后，中德啤酒公司因人民币对德国马克贬值导致外债猛增，最终资不抵债而濒临破产，不得不接受美国百威公司的并购，中德啤酒品牌就此销声匿迹。1994年实施非正式盯住美元汇率制度之后，对于很多外经贸企业而言，人民币与美元之间的汇率风险似乎已经可以忽略不计，但人民币与非美元货币之间的汇率风险仍然相当高，而欧盟、日本都是我国名列前茅的贸易伙伴，欧盟近两年还一直是我国最大贸易伙伴。在前两年的欧元汇率上涨进程中，内地有家汽车制造商，每个月要从欧洲进口大批以欧元计价结算的零部件，结果一度每个月汇率损失高达数千万元人民币。今年上半年美元汇率总体上颇为强势，去年12月欧元创造了1.36美元的汇率最高纪录，7月21日人民币汇率形成机制改革前夕一路下跌到1.20美元左右，即美元对欧元汇率已经上涨10%以上，非正式盯住美元的人民币对欧元汇率随之也上涨了10%以上，对欧外经贸企业颇受困扰。7月21日人民币汇率形成机制改革之后，原来似乎可以忽略不计的人民币与美元之间的汇率风险也急剧上升了。安徽六安某公司700万美元远期结售汇业务于7月18日到期后终止，结果平白错失了减少损失120万元的机会。 与此同时，国家外汇监管部门于8月2日连续第8次提高境内机构经常项目外汇账户限额，将境内机构经常项目外汇账户可保留现汇的比例由30%或50%调高到50%或80%。在这种情况下，更多、更充分地利用汇率风险管理工具，是企业经营的客观需求。

　　我国监管部门此次准许非金融企业进入银行间外汇市场，不仅是顺应非金融企业内在需求之举，从长远来看，也是我国外汇市场发展所必需。在成熟市场经济体，非金融企业是外汇市场重要参与者之一。20世纪70年代以来，大型跨国公司内部金融风险管理部门地位显著上升，甚至一些当初被动卷入外汇市场操作的企业也日益成为外汇市场的积极参与者，参与动机也越来越多地从避险转向投机，在国际金融市场上的重大事件中屡次发挥了关键作用。国际货币基金组织 1993年4月《国际资本市场》报告第一章“汇率管理与国际资本流动”考察1992年夏季欧洲汇率机制危机后指出，尽管冲击欧洲汇率机制的开路先锋是养老基金，但决定性冲击则来自非金融机构和企业投资者(即大型跨国公司)。1995年美元对日元汇率剧烈波动，1月初美元对日元汇率尚在101日元/美元，4月中旬已跌到79日元/美元，同期对德国马克汇率也从1.56马克/美元贬到1.35马克/美元，公认主要原因是日本企业广泛使用敲空期权(knock-out option)保值。

　　二、非金融企业对银行间外汇市场需求的制约因素

　　潜在需求不等于现实需求，非金融企业参与银行间外汇市场现实需求的第一项制约因素是市场准入门槛。《中国人民银行关于加快发展外汇市场有关问题的通知》给非金融企业参与银行间即期外汇市场设立了5道门槛：①上年度经常项目跨境外汇收支25亿美元或者货物贸易进出口总额20亿美元以上；②具有2名以上从事外汇交易的专业人员；③具备与银行间外汇市场联网的电子交易系统；④自申请日起前两年内没有重大违反外汇管理法规行为；⑤国家外汇管理局规定的其他条件。另外，要参与银行间远期外汇交易，非金融企业会员须经国家外汇管理局批准。上述门槛中，“上年度经常项目跨境外汇收支25亿美元或者货物贸易进出口总额20亿美元以上”是最严厉的客观性要求。由于资料所限，我们暂时还无法取得交通运输、旅游、建筑等服务业企业经常项目外汇收支统计数据，能够获得的只有企业货物贸易进出口统计。如附录所示，在2004年中国大陆货物进出口贸易500大企业(集团)中，能够满足这项条件的总共只有50家企业(集团)，其中外资企业(集团)22家。上述文件中并未明确规定外资非金融企业是否准许参与银行间外汇市场，鉴于银行间外汇交易市场准许外资银行参与，首批获准的做市商就包括7家外资银行，比内资银行(2家)还多，外资企业应当可以参与。如果将上述门槛降低到年度货物贸易进出口总额10亿美元以上，上述500大企业中符合条件的候选企业就可以增加到117家。

　　第二项制约因素是企业的进出口贸易方式。由于加工贸易具有“两头在外，大进大出”的特点，国内增值部分甚少，汇率变动风险在很大程度上自相冲销；加之加工贸易企业外汇应收帐款通常也少于一般贸易企业，因此，其它条件相同，加工贸易企业对汇率避险业务的需求比一般贸易企业少。而我国对外贸易的特点之一就是加工贸易占贸易总额的半壁江山以上，在现有50家符合市场准入门槛的企业(集团)中，加工贸易比重较大的企业也有一半左右(参见附录中的外资制造业企业和进出口贸易额比较接近的企业)。当然，随着我国改进加工贸易政策，激励加工贸易提高国内增值率，未来加工贸易企业对汇率避险业务的需求将日益增长。

　　第三项制约因素是企业的汇率风险防范意识。由于我国出口贸易过度依赖价格竞争策略，内资企业出口利润率普遍相当微薄，对企业的汇率避险业务需求产生了方向相反的两种作用：一方面导致企业更容易因汇率变动而蒙受难以挽回的损害，因而客观上更需要汇率避险业务保护其微薄的利润；另一方面又促使不少企业产生较强的内在动机尽量不从事汇率避险业务，以便减少为或有风险而发生的财务支出。不仅中小企业抱有这种心态，甚至一些规模相当庞大的企业同样如此。上文提及的那家内地汽车制造商，当初银行鉴于他们进出口业务额高，每个月的外汇资金流量大，建议他们办理远期结售汇业务锁定成本，但这家企业执意不愿听从银行的意见，自以为这样可以节省几十上百万元手续费，结果却是每个月汇率损失就高达数千万元。一般而言，大企业汇率风险防范意识较强，中小企业汇率风险防范意识较弱；老牌外贸企业汇率风险防范意识较强，新兴外贸企业、尤其是有进出口业务自营权的制造业企业汇率风险防范意识较弱。但由于目前银行间外汇市场非金融企业准入门槛相当高，年度货物贸易进出口总额20亿美元以上的企业都应当具备足够的汇率风险防范意识。近年来出现的产融结合趋势进一步强化了企业的汇率风险意识，更乐于直接参与金融市场运作，如有广州国际信托投资公司参股的广州国信华凌电器集团通过对汇率差价的财务运作，该集团位于合肥的小冰箱厂竟然于2002年出现了负数财务费用。

　　第四项制约因素是替代方式的竞争。非金融企业规避人民币汇率变动的风险，并非只有直接参与银行间外汇市场一途，主要替代方式有：

　　①在进出口贸易合同中增加定价条款的内容，规定定价随人民币汇率浮动，或是以人民币计价，以人民币或按支付日汇率折算外汇支付。我国不少大企业在这两年的人民币升值预期中采用了这种方式，大型造船企业中这种方式尤其流行。

　　②参与境外离岸外汇市场。境外离岸外汇市场规模已经相当可观，仅人民币NDF市场从2003年至今年交易额就有2000亿美元左右；且其自由化程度为境内银行间外汇市场所望尘莫及，不仅具有套期保值功能，更具有投机套利功能。在可预见的短期内，境内外外汇市场自由度的差距也很难消除。因此，尽管参与境外离岸外汇市场成本较高，但对企业仍有相当强的吸引力。由于目前银行间外汇市场非金融企业准入门槛甚高，外资企业自不待言，就是达到如此规模的内资企业，基本上也都有途径参与境外离岸外汇市场。

　　③与银行和其他金融机构交易，自身不直接参与银行间外汇交易。非金融企业直接参与银行间外汇交易市场成本通常较高，因为他们往往不太熟悉市场，缺乏成熟有经验的交易员，且交易之后还需要向银行支付清算费用。相反，如果与银行交易，目前国内大型企业(集团)都能够从银行处获得极为优惠的价格，成本可能比非金融企业自己直接参与银行间外汇市场还低。而且，非金融企业与银行和非银行金融机构交易时可以获得高度专业化的服务，某些外资金融机构在跨境业务方面的优势更加突出。《中国人民银行关于加快发展外汇市场有关问题的通知》宣布放开远期结售汇的交易期限限制，并引进询价交易方式，进一步改善了银行和非银行金融机构为企业提供相关服务的能力。在当前的外包潮流中，企业纷纷把非核心业务外包，聘请国际、国内知名金融机构负责其资产管理业务在我国大型企业集团中也颇为流行，仅摩根大通银行全球资产管理业务截至2004年在中国就有大约50个客户，其中包括中国远洋运输集团(1999年)、中国石油

天然气总公司、华能国际电力股份、南方航空、东方航空股份有限公司(2003年2月)等知名大企业集团。无疑，对于许多非金融企业而言，至少在当前，直接参与银行间外汇交易市场并非最优选择。

　　三、结束语

　　无论是对于非金融企业满足自身汇率避险要求，还是我国银行外汇市场的发展，准许非金融企业进入这一市场都是极为重要的步骤。但要充分发挥银行间外汇市场满足企业汇率避险要求的功能，实现非金融企业与外汇市场的双赢，还需要克服一系列制约因素，有秩序地降低过高的非金融企业市场准入门槛，改进市场的服务，增强境内银行间外汇市场相对于替代方式的竞争优势。

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