谢国忠：2005中国经济政策可能走势的四大猜想

　　谢国忠

　　在老调重弹、逐步加息、重估人民币、让人民币逐步小幅升值这四种经济政策中，逐步加息并保持汇率稳定的政策风险最低。这不仅会令投资逐渐降温，也将给房地产泡沫放气，堪称经济软着陆的最佳途径。但是，房地产等利益集团或会将政策推向对自己但并非对国家最有利的方向。

　　2005年，中国经济政策可能出现的走势有四种，每种情况出现的几率不同，所带来的结果也不尽相同。

　　老调重弹：25%

　　中国经济2005年仍沿袭过往的发展态势，没有新的政策出台。去年春天收紧信贷的意见和10月的一次加息之后，并无延续性的政策举动跟进。根据能源消费、房地产投资和进出口贸易的数据，本人相信，2004年的经济增长比2003年快。这导致中国眼下正面临与一年前同样的挑战，并且，投资过热还更为严重。那么，2005年的经济政策会不会是老调重弹，也就是说，无论利率还是货币政策都没有重大改变？

　　我认为，这种情况发生的几率有25%。中国经济何去何从将取决于两点：产能过剩在多大程度上影响了厂商的利润；美联储加息速度有多快。

　　举例来说，如果房地产市场被证实是供应过量，房价下跌将很快导致固定资产投资的停滞；或者说，美国的通胀率过高，美联储比预期更快地加息，从而导致热钱离开中国，并拖累房价，令固定资产投资减速。

　　在这种保持现状的政策下，中国的产能过剩虽然会对全球经济带来潜在的冲击，但在全球经济中，中国依然更多扮演着被动的角色。国际热钱通过投机人民币和中国的房地产，从而充当格林斯潘货币政策的放大器。而美元的命运则依赖于美联储加息的速度有多快。全球的经济增长率将与美元的实力负相关。

　　逐步加息: 50%

　　在这种政策下，中国将通过逐步加息，给房地产泡沫放气，放缓固定资产投资，减少对人民币的国际投机。待经济着陆后，人民币的需求将得到真实的反映，中国可以浮动汇率而不必担心投机扭曲其价值。我认为，通过调整利率来推动这一进程，是一种最佳选择。为此，本人给予这一政策的出台以50%的可能。

　　如果实行这一政策，中国经济可能经历一段有序的减速，原材料价格会冷却下来，从而减轻通胀的压力；而投资减速不仅会抑制产能过剩的局面出现，还将增强金融领域的稳定。

　　假如中国通过加息为经济降温，对人民币的投机行为将会减少，这也有助于美元的稳定。而稳定的美元和低企的日用品价格，将给美联储加息留出更多的时间。由此，中美两国将以最佳的政策组合，共同推动全球经济软着陆。

　　重估人民币: 10%

　　在国际的政治压力或者内部的通胀压力之下，中国或许会重估人民币汇率，使之与市场预期一致，即升值15-25%。这样的政策将导致中国经济硬着陆，因为会有巨额热钱因获利了结而流出中国。这样，日用品价格将急剧下降，美元将趋于坚挺。下降的日用品价格和过剩的产能将导致物价全面下滑，令中国陷入通货紧缩。由于这种政策对中国而言毫不理智，本人赋予其10%的出现可能。

　　人民币重估的逻辑主要基于两点：需要对国际压力作出反应；需要更多转向消费导向的经济增长。

　　前者是一个政治论点，不能以逻辑释之，不过，以本人预见，施加国际压力促使人民币升值，在2005年会是徒劳无功的。这是因为，从外部环境看，限制外包在去年的美国大选中已被证明并不必要，日元升值减轻了欧元强势的压力，发展中国家目前更关心的是中国的经济增长前景而不是汇率。

　　后一个论点当然有其合理性。目前，中国需要改变过去主要依赖投资和出口实现经济增长的模式，这是因为，随着出口规模的扩大，这种增长模式的潜能越来越小，必须要由消费登上舞台来拉动经济的快速发展，而重估货币，从理论上讲可以降低消费品的价格，给予家庭更强的购买力。但本人强烈质疑这个逻辑是否站得住脚。

　　中国的消费力弱，有两大原因：有过剩劳动力可以维持较低的工资水准；市场经济历史短暂导致财富水平较低。重估人民币无法解决其中任何一个问题。

　　实际上，许多人认为，重估人民币可以使原材料价格降低，这将有益于中国的经济发展。这个观点有一半道理。

　　首先，因为币值较低，制造商对原材料的需求会出奇的高，其投资回报率也会很低。而中国不应支持低效率的投资，所以应当重估人民币。

　　其次，在中国，绝大多数投资回报不高是因为糟糕的决策或管理，而不是原材料的价格高。如果通过重估人民币来援手这样低效的投资，将进一步降低中国经济的效率。因此，金融改革远比重估人民币重要。

　　再次，拉动消费的最佳措施是实行私有化，阻止国有资产漏进部分人的口袋。汇率升值的措施只会鼓励更多人进行国有资产的监守自盗，因为攫取国有资产的人最终将把钱转移到海外。

　　人民币逐步小幅升值: 15%

　　这是一个游戏似的策略，但本人发现，许多与房地产行业相关的利益集团正在促成此事。

　　2004年，整个房地产在建项目总量可能达到15亿平方米，是当年销售量的4倍。因为中国的实际利率为负，房地产销售也还存在大量的水分。随着利率上升，所有的在建房地产项目要销售出去将变得十分困难。一点一点地让货币升值将进一步刺激外国投机者，吸引更多的热钱进入房地产行业，助其消化存量。

　　如果这种情形出现，将导致世界范围内的另一波投机热。大规模的投机将进一步推低美元、推高日用品价格。对中国房地产的外来需求确会因此上升，然而，随着另一波热钱涌入，房地产的开发量将继续增加，6个月后，中国会出现更严重的投资过剩，经济硬着陆将不可避免。

　　由于这种政策只会帮助房地产行业消化存量而别无益处，本人认为不可能变成现实。可是在中国，由于房地产企业已经成为最强大的院外游说集团，我们不能完全排除这种可能，本人认为，它有15%的出现几率。

　　2005年全球经济何去何从，美联储的政策依然是主导因素。如果美联储继续缓慢地加息，保持实际低利率、美元疲软和金融市场泡沫—尽管这样或会使经济进一步过热，并增加最终调整的痛苦—但全球经济将保持强劲态势。如果美国体验一场通货膨胀的冲击，美联储将被迫迅速加息，这将导致全球和中国的经济急剧减速。

　　中国可能采取的行动，也有可能改变全球经济的进程。如果中国逐渐加息并保持汇率稳定，美元将保持稳定，价格将下降，全球经济或许实现软着陆。另一种极端的情形是，如果中国让人民币一点一点地升值，将引发更多的投机并增加全球经济的过热。全球经济正体验着美国的过度消费、中国的过度投资和金融市场上的大规模投机。只有当中国和美国都逐渐加息的时候，全球经济方能实现软着陆。

　　许多人希望把中国当前的经济上升周期延伸到2008年。届时，中国将举办奥运会。因此，如果中国经济急剧减速—在美联储比预期更快加息的情况下，这是可能的—政策或会出人意料地发生转变。