——访英国伦巴底大道研究所首席经济学家查尔斯•杜马斯

　　-　本刊记者　孙芙蓉　方　晓

　　查尔斯•杜马斯(Charles Dumas)是资深的经济学家和市场分析家，早年参与过英国保守党税制改革，上世纪70年代后期曾是通用汽车欧洲经济部主任，80年代至90年代担任伦敦摩根大通公司的首席研究员和并购部总经理。杜马斯现任伦敦伦巴底大道研究所首席经济学家，该研究所以货币经济学为研究重点，提供货币信贷、银行系统、资金流动和金融价格方面的独立分析。杜马斯的主要研究领域包括国际经济、中美经济关系和宏观经济预测。他的首部专著《The Bill from the China Shop》已于2006年出版，在该书中，杜马斯预言了亚洲的储蓄过剩将会如何促使美国的抵押借贷市场产生过剩并导致危机爆发。2008年，他又出版了新著《中国和美国》，进一步阐述了危机的风险和国际经济平衡发展的路径选择问题，此书的中译本将由中国金融出版社出版发行。

　　记者：非常感谢您接受《中国金融》杂志的采访。您在几年前就对全球范围内储蓄过剩与借债过多的矛盾进行了揭示，预见到了目前的金融危机，并在《中国与美国》一书中谈到了全球经济走向更大繁荣的平衡之路，根据目前的危机演化态势，请您分析一下全球经济未来的出路。

　　杜马斯：亚洲金融危机之后，亚洲和中北欧的旺盛储蓄倾向成为了驱动全球经济增长的重要力量。但这也造成了美国、英国和南欧国家等借债国的国内经济增长的不平衡，成为此次金融危机的一大原因。

　　根据最近几年的数据，中国和亚洲“四小龙”每年大概有5000亿美元的储蓄增长，德国、瑞士、荷兰等中北欧国家大概每年有4000亿美元的储蓄增长，日本的储蓄增长保持在2000亿美元左右，反观美国的赤字，在7000亿～8000亿美元，私人非金融部门的债务更是其收入水平的1.9倍，是极高的借债水平；英国和西班牙的 “先借贷后支出”的能力也在不久前到达了一个顶点。

　　在经济高涨的时候，这些借债国的国内部门债务堆积很严重，经济增长更多地依赖于不断花样翻新的金融杠杆手段，表现在美国，就是巨额的抵押借贷产品。但这种模式对债务的吸收程度总会有极限，例如房价上升趋势的终止就是一个信号，这表明房地产业已经很难再吸收更多债务了。美国的次贷问题导致了全球性的风险重估，进而证券化过程被清算，而证券化正是债务积累的基础手段。于是，流动性瞬间紧张，银行间市场干涸萎缩，信用危机进一步蔓延开来。

　　同时，中国和印度等发展中经济却出现了过热的情况，并抵消了发达经济体的萎缩之势，使得全球经济在高位运转，通胀问题依然严峻。负债国的通胀问题已经威胁到了实体经济，使得债务问题的解决更加困难。而虽然负债国市场的低迷也间接遏止了发展中国家的出口，但要更有效地解决自身和全球的通胀问题，经济过热的发展中国家应该坚持从紧货币政策，抑制国内过剩投资。

　　因此，目前我们是处于一个选择的关头。我们的前方可能是一条通往更加繁荣的平衡大道，也可能是一条走向更大伤害的萧条之路。从国际的角度来看，借债过多的国家应当减债，而储蓄过剩的国家则需要减少储蓄规模，提高其内需水平。从中国的角度来看，中国的实际GDP增长可能仍然是偏快了，那么就带来了一个难题，一方面要减缓增长速度，另一方面要保持并提高内需水平，货币政策和产业政策要作必要的调整。未来几年，中国可以大刀阔斧地进行变革，以实现更高的消费支出水平、更高的实际利率，并在可能的情况下实现资本自由流动等，这是目前的经济现实赋予中国的一个机遇。

　　记者：请您分析一下目前通货膨胀问题的最新情况，中国经济是仍然过热还是存在着下行风险？

　　杜马斯：中国进一步积累储蓄，并通过每年充实储备资产5000亿美元，以外汇占款的形式为国内经济持续注入流动性，成为通货膨胀的货币驱动。根据近几个月的CPI计算，食品价格上涨因素占一般通货膨胀率中的37%的比重，并且这已经不能完全用结构性涨价这样的字眼来形容了。从8月份的数据来看，中国的通胀问题有所变化，食品价格增长已经回落。近几个月食品价格涨幅同比下降虽然令人欣慰，但其原因是2007年同期猪肉价格的上涨，并且，排除食品和燃料的核心通胀率水平正在爬升，因此通胀的威胁仍然不容小视，紧缩政策松动是很危险的。我们可以回忆一下上世纪70年代的美国，石油价格的上涨最终导致了严重的通货膨胀，期间，美联储利率顽固地维持在广义CPI膨胀率之下，实际短期利率被推入了负值区间，给日趋泡沫倾向的美国经济提供了致命的刺激，最后导致了长期的滞涨。因此，不论是世界大宗货物价格的影响，还是货币的外力驱动，不管是一次性的还是持续的冲击，实体经济受通货膨胀的影响绝对不能小视。

　　在外汇储备迅速积累的影响下，广义货币投放一度取得了18%的增量，这是中国经济仍处于偏热轨道的一个表现。中国总是在担忧经济减速和害怕通胀恶化这两者的夹缝中寻找政策取向。我认为，在经济没有明显下滑迹象的情况下，无谓地担忧经济减缓并放松货币政策，则是一件危险的事情，根据我们在前面的分析，从中长期来看，中国经济过热越久，中国本身以及世界经济的着陆就越危险，平衡之路径就越难实现。

　　记者：当前，房地产业的冷却使投资有所减速，而出口则可能受到人民币升值的影响，通货膨胀问题也挥之不去，中国实现经济良性发展的最好途径在哪里？

　　杜马斯：我们刚才说中国要适当减慢增长速度，同时要保持内需。实际上，前者已经部分地得到实现了，例如由于美国市场需求的减少，中国的出口增长开始减慢，这是国际市场的一种自动平衡机制。

　　中国经济已经经历了25年的总量扩张，1994年之后又实行了单一的管理浮动汇率制，这种模式运行到现在，暴露出了一些问题，它导致中国的产业结构扭曲，贸易摩擦越来越严重，通胀率升高，投资收益率开始降低，这些问题是必然会出现的，历史上也有先例。就目前而言，中国的最大问题不是经济有冷却的危险，而是在于储蓄过多，消费支出太少。从目前中国宏观经济发展现状来看，社会消费品零售总额与居民消费价格指数之间的联动效应很强，而居民实际收入水平则相对保持较为平缓的增长态势。因此，虽然今年7月至9月，中国的社会消费品零售总额增速始终保持在23%以上，但主要是物价水平的上涨，而非社会公众主要消费欲望的提升。在拉动经济的三驾马车——外贸、投资和消费——中，消费一直都是软肋。

　　中国进口增长的按季调整年增长率由今年上半年的35%变到8月的27%左右，9 月的数据大概是在22%。9月出口的增长也大致在这个水平。但由于出口量更大，因此同速增长的情况下，盈余也会进一步增长。在过去12个月里中国的出口行业和资本账户又增加了5000亿美元的外汇储备，使得总储备余额达到了1.9万亿美元。储备资产的巨额增长，不仅会造成国内通货膨胀压力增大，而且由于汇率和通胀，以人民币衡量的真实价值正在缩水。这是很值得反思的问题。

　　所以我认为，中国应该接受人民币升值的现实，放慢出口增长速度，改造产业结构，把主要需求转移到国内消费领域来，以此为基础实现可持续增长。

　　记者：在目前的经济形势下，如何有效拉动内需？在内需与外需的平衡过程中，如何对出口部门进行调整？

　　杜马斯：我们分析中国目前的GDP组成，有50%的收入被储蓄下来了，其中10% 以外汇储备等形式放在国外，另有40%被用作投资，但是即使是对于一个年增长 10%的经济体，40%的投资率也实在是太高了。如果储蓄过多，利率太低，资本太充足，太廉价，那么资本就很可能会被浪费掉。房地产等资产价格虚高，普通投资者负担不起，经济就要走下坡路。所以我们要让人们少储蓄，多增加消费需求，而目前这正是一个很好的机会。

　　一个选择是投资国外的共同基金，这样资金就不必进入美国国库券市场而是直接进入基金市场了，并且，目前世界的股票价格都很低，这是一个很好的买点。

　　另一个好消息是，由于食品价格在过去两年里上涨了30%，农产品自由贸易市场的存在，使得种植粮食开始有利可图，那么内陆地区的农业人口就可以暂时不必大规模地涌向沿海，因为在当地从事农业和农产品加工也能得到可观的收入。那么沿海地区每年要提供1000多万人就业的压力就可以获得缓解。

　　经济减速和通货膨胀之间是存在第三条平衡路线的。根据以上分析我得出这样一个理想的预测，中国保持两三年7%～8%的实际GDP增长率，但同时实现10%的内需增长，外汇储备增长从占GDP10%下降到4%左右，规模仍然会很大，只是增速减慢了许多。这样，消费支出增加12%，投资率减少6%～7%，达到32%～35%，实现更为合理的资本运用，这样的经济结构就比较合理了。

　　下面说一下这样的安排对出口行业的影响。实际上，中国对外经济已经走过了发展的第一阶段，在未来，要创造更多的价值，必须顺着科技阶梯往上游走，而这首先就要求更有效地使用资本，使资本的成本为正值。目前，中国的资本价格太便宜了，利率低于通胀率，实际利率为负值，这样的增长显然是没有效率的。

　　十年前，中国的外汇储备规模还不大，金融危机的影响使得很多国家储备缩水，那时候，增加出口是一个首要工作。出口的确是增长的手段，但随着出口部门的发展，必须要注意提高在科技台阶上的位置。上个世纪70年代的德国和目前中国的处境大致相同，战后经济恢复很快，制造业发达，世界市场充斥德国商品，但后来，德国意识到应该提高其产品质量。事实是德国马克汇率在上升，而德国出口产品的质量也在改善，技术水平也在不断进步。德国的真实利率始终是正的，资本没有被浪费掉。

　　因此，中国的出口部门要调整目前的加工结构，更多地制造零件，而不是简单组装，以便获得更多增加值。要规范行业基础，勇于把那些亏损的出口企业淘汰掉，留下那些对汇率变化和竞争压力有韧性的优胜者。从整个经济体角度来看，只有优胜劣汰，资源和资本才能得到有效使用，人民币币值的调整恐怕将对整个产业结构发生深刻而全面的影响。