伯南克：他能遏制衰退吗(2)

　　“魔鬼抉择”

　　2007年夏，房贷市场的崩溃对美联储220位高明的经济学家、计算机以及所有资源的预测能力提出了巨大挑战。5月底，伯南克还发表讲话，认为“次级抵押贷款危机对整个住房市场的影响将非常有限”，但形势的发展却严重背离了预期。许多银行已宣布，与住房抵押贷款相关的损失接近1000亿美元，而且由于房主们不断违约，拖延还贷，全部损失究竟有多大目前尚不得而知。

　　2007年夏秋时分，危机刚刚开始时，伯南克一次又一次地面临着“魔鬼的选择”：要么降低利率，冒通货膨胀和美元被抛售的风险，同时还会被说成是救助那些下错了赌注的民众和机构；要么袖手旁观，这样的话，住房市场的危机可能就会蔓延到整个实体经济中，导致失业率上升，甚至经济衰退。

　　伯南克在2007年5月讲话后不久，贝尔斯登的两支对冲基金宣布巨额损失。信贷市场突然变得紧张不安起来。当委员会在8月7日召开会议时，许多委员认为可以略微降低联邦基金利率，给市场打上一针“镇静剂”。

　　但委员会投票决定保持利率不变。不过，到底该如何发表声明？委员们进行了激烈的辩论。许多委员认为，应该发出信号，表明“美联储认为经济放缓将带来更大的风险”。这样的声明将会被市场理解为降息近在眼前。但伯南克认为，通货膨胀仍会带来更大风险，最终他的意见占了上风。

　　两天后，法国最大银行巴黎银行因住房抵押贷款造成巨额损失，被迫冻结3只投资基金。当天下午晚些时候，美国廉价住房抵押贷款的最大供应商Countrywide Financial宣布，市场上“空前混乱的形势”有可能危及该公司财务状况。此言立即导致了流动性危机。银行隔夜拆借利率高达6%，远远高出当时联储5.25%的官方利率。这是出现经济萧条的前兆：银行开始囤积流动性。

　　伯南克取消了前往南卡罗来那州默特尔海滩(Myrtle Beach)度假的计划，全力与金融危机展开搏斗。此前在学术著述中，他曾无数次探究“金融危机”的幽灵，在睡梦中都熟知大萧条的情境，但对当下导致危机的怪异房贷产品却并不熟悉，处理起来也没有把握。为此，他广泛地咨询了纽约联邦储备银行行长Timothy Geithne和年轻有为的美联储理事、前摩根士丹利投资银行家Kevin Warsh，后者的非官方职责是监控华尔街。伯南克也和美联储副主席Donald Kohn建立了紧密的关系，Kohn已经在美联储工作了32年，对整个机构及其功能了如指掌。

　　这个非官方的“战时内阁”就如何回应市场进行了一系列的紧急电话磋商。2007年8月10日星期五，纽约联邦储备银行向市场注入380亿美元流动性，这是周五正常注入量的好几倍。与此同时，几位理事和曾任高盛 (Goldman Sachs)首席经济学家、现任纽约联邦储备银行市场总监的William Dudley一道游说首席执行官、银行总裁和交易员们。一条传闻让与华尔街关系密切的Kevin Warsh大为震惊。据他称，一位“对冲基金巨头”告诉他，信贷资产已经无法进行交易，无论什么价格公众都拒不接受。“市场运转失灵，”他说，“这样的消息对中央银行们来说是极其危险的。”

　　喜欢“头脑风暴”的伯南克，开始与更多、更了解市场的同事们共同寻求对策。此时，股市一周之内重挫了6%，而中央银行家们仍在寻觅一个既能控制银行业衰退，又要避免整体经济过热的折中方案。在8月16日举行的特别电话会议上，以伯南克为首的美联储试图平衡这两方面的矛盾。结果，联储降低了再贴现率以便为银行提供贷款，但保持联邦基金利率不变。不过，公开市场委员会所作的声明为将来进一步降息预留了空间。在9 月中旬举行的例会上，他们的确降低了联邦基金利率，降幅高达50个基点。市场暂时平静下来。

　　但危机很快又卷土重来，美联储不得不承受新的压力。花旗、美林、摩根士丹利等相继宣布因次贷问题遭受巨大损失。更让人感到心烦的是，尽管联邦基金利率降了50个基点，但其他各种利率，包括公众和机构实际借贷的利率，降幅却没有那么大。这意味着，美联储采取的降息措施并未起作用，信贷形势并未真正好转。

　　让伯南克特别关注的是，看似比较坚挺的信贷工具，比如并没有出现异常拖欠率的大额住房抵押贷款(jumbo mortgages)，价格也大幅下跌，而公司并购信贷则已“人间蒸发”。投资于次级抵押贷款的证券出现大幅下滑可以理解，但投资于其他的更稳健资产的证券也呈现下跌势头，证明次级贷款危机不能再被看成是华尔街或房地产行业的局部问题。

　　2007年10月31日，公开市场委员会再次召开会议时，美国商务部公布，美国第3季度经济增长率3.9%，强劲得令人惊讶。看来美国人仍在购买汽车，工厂也仍在进行大量生产，这更加坚定了鹰派委员们的看法：应该保持利率不变。但伯南克相信，制定政策应基于对未来经济走势的预测，而不应囿于当前形势。他认为，经济必将走弱。于是，委员会决定降息25个基点。但会议记录显示，对于是否降息，正反双方几乎旗鼓相当，表明委员会内部出现了很大分歧。

　　好像是为防止外界批评他们向市场屈服，公开市场委员会在会后发表的声明中说“出现通货膨胀的风险与经济增长出现下滑的可能大致相当”，这显然是在说不会再降低利率。尽管如此， CNBC财经频道著名股评主持人Jim Cramer还在鼓吹：“联储给你们撑腰”，言下之意是，美联储将不惜一切代价保护投资者。经济学家们则指责伯南克“太面”，任由华尔街摆布，《华尔街日报》也认为，以伯南克为首的美联储已经成为市场的奴隶，“条件反射”般地低眉顺眼。

　　如何回应有关“联储救助华尔街”的指责？伯南克始终坚持认为，美联储并不关心投资者本身。然而，正如他在2007年8月份中央银行家们齐聚怀俄明州Jackson Hole小城开会时说过的，“金融市场的发展会产生广泛的经济影响，甚至连很多的金融市场的局外人也能感受到。”

　　2007年11月份，华尔街开始鼓动第三次降息。伯南克和美联储副主席Kohn在当月底分别发表讲话，声称他们将调低对经济形势的展望，因为种种迹象表明银行信贷正在紧缩。到12月份，降息成为现实，但降幅仅为25个基点，而不是50个基点。市场对此反应强烈，道琼斯工业平均指数重创 300点，交易商们也将委员会的温和姿态看作是背叛。全球最大的债券基金太平洋投资管理公司(Pimco)董事总经理Paul McCulley指责美联储“坏了规矩”。 穆迪Economy.com网站首席经济学家Mark Zandi则埋怨说，公开市场委员会在媒体上的声明纯粹是胡扯，说什么“前景充满了不确定性”，好像市场是由委员会决定似的。

　　华尔街每一次出现混乱，美联储均会十分关注，“但仅仅是关注而已”，美联储理事们辩解道。之所以关注华尔街，是因为华尔街的焦虑是经济出现问题的征兆，无论是现实的问题还是潜在的问题。伯南克一直相信“理性预期”，相信如果要让货币政策起作用，市场和美联储之间必须十分清楚对方的目标和方向。投资者们必须观察美联储的动向，而美联储也必须得摸清投资者的脉搏。

　　2007年12月下旬，伯南克宣布了两项新举措：一是通过拍卖方式向银行提供贷款，因为传统的贴现窗口似乎已不起作用；二是建议加强抵押贷款管理，从而降低再次发生住房市场泡沫的几率——至少理论上如此。

　　但毫无疑问，只有历史才能最终判断这一举措对于挽救住房市场崩溃的效果究竟如何。

　　转换思维

　　对于公开市场委员会林林总总的决定，人们可以有多种不同版本的诠释。但从长远看，具体举措，甚至方向性转变都不那么重要。2007年8月以来，利率已总共降低了225个基点，从5.25%降至3%，其中，2008年1月22日和30日两次降息累计达125个基点。毫无悬念，伯南克已明确地采取了刺激经济的政策。

　　也许在不知不觉中，他模拟了美国有史以来第一位伟大的经济学家欧文﹒费雪(Irving Fisher)所阐述的情景。费雪将中央银行家们的任务比作骑自行车：“轻轻向左转，如果转的角度还不够的话，就转得再大些；如果转的角度过大，再转过来就是了。”

　　这种方法在正常时期很有效。实际上，在过去的25年中，美国处于经济衰退的时期仅有16个月，这一成绩与以往任何时代相比均堪称巨大进步，以致被称为“大稳健”(Great Moderation)时期。这一时期，增长周期比较平稳，全球各国的通货膨胀也大大减少。

　　但是，这种常规方法能应对眼下的局势吗？一方面，美联储面临着经济衰退和通货膨胀两个恶魔，另一方面，如果利率进一步下调，拥有美国2万亿美元债权的外国投资者就可能抛售，从而又导致美国利率飙升。再加上住房市场不景气的情况不断恶化，所有这一切综合起来可能导致美国经济陷入最长久、最恶劣的衰退期，同时也标志着“大稳健”的终结。

　　也许“大稳健”本来是拜运气所赐，也有可能是因为管理技能得到提高，比如，企业学会了不再库存过多产品。但伯南克却撰文指出另一条原因——更好的货币政策。他说，中央银行家们最终学会了如何去引导经济发展，不再依靠神秘力量，而是靠经济科学。果真如此的话，我们就不再需要藏在幕后的天才，只需要这些能够驾驭市场，实现理性预料的聪明的技术人员。如果伯南克要证明自己正确，他就要将当前发生经济衰退的可能性降到最低点，或者，如果可能的话，避免经济衰退。这将异常艰难。

　　公开市场委员会委员们不同意伯南克缺乏领导力的看法，尽管联储的决策的确比过去带有更多“集体智慧”的色彩。伯南克本人说：“这是一种有领导的基于共识的体制，我本人不能发号施令，而必须要学会对这一流程所产出的结果安之若素。作为主席，我的目标是塑造一个能够产生最佳结果的流程。”

　　伯南克在美联储的教职才刚刚开始。