人民网：把脉“流动性过剩”

　　内涵——

　　通俗地说，流动性过剩就是资金比较充裕

　　流动性过剩，本是一个专业术语，眼下却成了一个热门词汇，频频出现在新闻报道中。流动性，原意是指某种资产转换为支付清偿手段的难易程度。现金不用转换就可用于购买，因此被认为是流动性最强的资产。在宏观经济层面上，人们常常把流动性直接理解为不同统计口径的货币信贷总量。再通俗点说，流动性，就是资金面的情况；流动性过剩，就是资金比较充裕。

　　“流动性过剩有三个层面的内涵，从小到大，依次是央行所面对的流动性过剩、银行体系的流动性过剩和金融体系的流动性过剩。”北京师范大学金融系主任贺力平说。

　　“我国间接融资比重占80%以上，银行体系的流动性基本上能反映全社会的流动性，因此，人们谈论的流动性过剩大多是指银行体系的流动性过剩。”贺力平说。

　　成因——

　　深层原因是消费需求不足，此外还有国际、制度、技术层面的原因

　　一段时间以来，我国货币供应量多、贷款增长快、超额存款准备金率较高、市场利率走低。这一“多”、一“快”、一“高”、一“低”，表明流动性过剩问题确实比较突出。

　　这么多资金从哪儿来？

　　从外部看，2002年下半年以来，随着我国贸易顺差和外商投资的快速增长，外汇源源涌入，国际收支“收”大于“支”，进而在银行间外汇市场上表现为外汇持续供大于求，央行为了保持

人民币汇率的基本稳定，不得不大量收购外汇，在形成外汇储备的同时也被动投放了等值的基础货币，为银行体系注入了巨额流动性。资料显示，去年通过这种外汇占款方式投放的基础货币已占全部基础货币的90%以上。

　　从内部看，随着经济的持续较快发展，居民、企业和政府储蓄快速增长。

　　进一步剖析，这两大原因还只是表面原因，流动性过剩的深层原因在于消费需求不足。我国消费需求占GDP的比重即消费率已从上世纪80年代的62%多一路下滑到2005年的52.1%，这就引发出一幅令人担忧的“路线图”：消费率过低造成储蓄率过高，导致流动性偏多，过高的储蓄率会转化为高投资率，投资膨胀，而国内消费相对疲软，使一些行业产能过剩，不得不在国际市场上寻找出路，加剧了贸易顺差，而由于国际收支失衡，央行被动投放基础货币，使银行体系出现流动性过剩，放贷冲动强烈，又进一步助长了投资膨胀。如此循环往复，流动性焉能不多？

　　除了这些经济运行层面的因素之外，还有一些因素也助长了流动性过剩。

　　国际层面的因素。“流动性过剩不是中国独有的问题，而是一种世界性现象。”中国社科院世界经济与政治研究所所长余永定说。“9·11”事件后的相当长时间内，全球各主要经济体普遍实行了超低利率政策。从2001年1月至2003年6月，美联储连续12次降息，将联邦基金利率从6.5%下调到1%。这些货币政策在促进经济复苏的同时，也促进了各主要货币流动性的增长。在全球流动性过剩的背景下，这些流动性从发达国家输出，不断输入包括中国在内的新兴市场和发展中国家。

　　制度层面的因素。随着我国银行业特别是国有商业银行的股改上市，其资本充足率提高，不良贷款率下降，加之上市后盈利约束增强，使其贷款扩张意愿较强。

　　技术层面的因素。中国社科院学部委员、金融研究所所长李扬喜欢讲这样两个案例。其一，2005年6月，央行建成大额实时支付系统，借助这条“金融高速公路”，企业间的每一笔大额支付都能实时到账。“这样一来，银行体系大大减少了支付准备金，企业大大减少了在途资金。这使原来沉淀的钱活跃起来，提高了货币流通速度，从而使全社会的资金更加充裕。”

　　其二，一个刚参加工作的年轻人，原来每月要搁500元在抽屉，应对买粮、买菜等日常之需。现在，由于市场上产生了基金这种流动性很高的金融投资方式，他可以只留200元，将300元买成基金。若有家用，可随时通过赎回基金份额的方式来获取现金。在另一面，基金投资于股票、债券，股票、债券的发行者由此可以拿到这300元去经营企业。“金融市场的发展和金融创新的深入，特别是众多理财产品的推出，使原来‘压箱底’的钱重见天日，这也提高了货币流通速度，放大了流动性过剩。”李扬说。

　　影响——

　　过多的流动性会推动投资过度扩张和资产价格过快上涨

　　流动性过剩并非一无是处。

　　充足的流动性为银行改革赢得了时机。国有商业银行股改前不良贷款率较高，资金充沛有利于银行争取时间消化这些问题，否则银行就可能面临头寸不足，甚至诱发经营风险，改制难度将大为增加。

　　充足的流动性为资本市场改革创造了条件。宽松的资金面有利于推进股权分置改革、逐步实现全流通。

　　充足的流动性为企业发展减轻了包袱。相对较低的利率水平有利于企业降低融资成本，改善盈利状况。

　　充足的流动性也为政府行使职能提供了足够的腾挪空间。想做的事情有钱做，有利于政府搞好宏观调控、公共服务和社会管理。

　　然而，凡事有度，过犹不及。较之于“利”，流动性过剩之“弊”也很明显。

　　过多的流动性进入固定资产投资领域，会推动投资过度扩张，埋下通货膨胀的隐患；进入房市、股市等资产价格领域，会推动其价格过快上涨，长此以往，可能形成资产泡沫，影响其稳定发展。去年以来，政府出台了一系列稳定

房价的调控措施，但房价在一些地方仍然“桀骜不驯”，这固然有城市化步伐加快、居民购房需求释放等因素，流动性过剩也起了推波助澜的作用。

　　流动性过剩，尤其是广义货币M2与GDP的比值节节上扬，从2000年的1.36攀升到2006年的1.65，意味着经济发展对银行体系的依赖性进一步增强。在经济上升时期，银行贷款迅猛扩张，一旦转入下行时期，前期放款就可能形成不良资产，加剧银行体系的脆弱性。

　　目前的流动性过剩源自外汇占款的过多投放，这使央行不得不频繁动用央行票据、存款准备金率等手段被动对冲，降低了货币政策的独立性，并且，这种对冲的可持续性正面临严峻的挑战。到今年3月末，央行票据余额已多达3.9万亿元，由此带来的是利息支出不断飙升，对冲成本日趋增大。

　　此外，流动性以外汇占款投放方式为主，还会出现创汇较多的东部地区资金多、创汇较少的中西部地区资金少，创汇较多的第二产业资金多、创汇较少的第三产业资金少等现象，不利于经济结构的调整。

　　应对——

　　改革外汇储备管理体制，调整涉外经济金融政策，扩大消费需求

　　流动性过剩，表面看是资金问题，实际却是经济运行中诸多矛盾和问题的反映。应对流动性过剩，单靠央行“一马当先”、实施稳中适度从紧的货币政策是不行的，需要财政、税收、金融监管等相关部门和相关地方“万马奔腾”、形成政策合力。

　　专家认为，把脉流动性过剩，可以开出三副“方子”。事实上，近期出台的一些政策已经体现了这样的思路。

　　“方子”之一：外汇储备过快增长导致基础货币被动投放是流动性过剩的原因，因此，要改革外汇储备管理体制，切断外汇储备与货币供应的直接联系。

　　李扬坦言，在现行体制下，绝大部分外汇资产集中于央行，并形成官方外汇储备。这是有问题的。应当改革外汇资产持有者结构，一方面，按照“藏汇于民”的思路，鼓励企业和居民购买、持有外汇，形成非官方外汇资产；另一方面，实现官方外汇资产持有者的多元化，成立国家外汇投资公司购买、持有外汇，从而减少央行购买、持有的外汇储备规模，从源头上缓解流动性过剩。

　　事实上，国家外汇投资公司虽未“降生”，但其在“怀胎”阶段已能起到缓解流动性过剩矛盾的作用。

　　6月29日，全国人大常委会批准财政部发行1.55万亿元特别国债，用于购买约2000亿美元外汇储备，作为即将成立的国家外汇投资公司的资本金。这样一来，将增加央行持有的国债，使其公开市场操作又多了一把“利剑”，当流动性偏多时，央行可以通过卖出特别国债来回笼货币。

　　“方子”之二：进而言之，国际收支失衡是外汇储备过快增长的动力，也是流动性过剩的原因，因此，要调整涉外经济金融政策，促进国际收支平衡。

　　——调整涉外经济政策，改变“奖出(出口)限入(进口)”的倾向。从今年7月1日开始，我国实行新的

出口退税政策，此举充分体现了国家遏制贸易顺差过快增长的决心。

　　——调整外汇管理政策，改变“宽进(流入)严出(流出)”的倾向。在严格资本特别是短期资本流入的同时，拓宽外汇流出渠道。最近，银监会、证监会先后放宽了QDII(合格境内机构投资者)境外投资范围，从中可以看出，外汇管理政策正在因势而变。

　　——完善人民币汇率形成机制，逐步增强汇率弹性，进一步发挥汇率这只“看不见的手”在促进国际收支平衡中的独特作用。

　　“方子”之三：切实扩大消费需求，探索建立消费主导的良性经济发展模式，确保消费持续较快增长，这是应对流动性过剩的治本之策。

　　居民消费大有潜力可挖。应当以扩大农民和城镇低收入者消费为重点，努力提高其收入水平，增强其消费能力；同时加快推进教育、医疗等方面改革和社会保障制度建设，改善其消费预期。

　　政府消费更有潜力可挖。“事实上，20世纪90年代以来，居民部门的储蓄率呈下降之势，从1992年的22.6%下降到2003年的18.1%。而政府部门的储蓄率却高速上升，从2000年至2003年，我国增加的国民储蓄中有近75%来自政府部门。”李扬认为，降低政府部门储蓄率、扩大政府消费与扩大居民消费同样重要。

　　有专家表示，今后财政政策应当在“减税增支”上做文章，特别是要通过加大对农村基础设施、社会保障、公共教育等公共服务的消费支出，充分发挥政府消费“四两拨千斤”的功效，最终促进居民消费。

　　“组合拳”正在打出，流动性何时不再“过剩”？

　　来源：人民日报 本报记者 田俊荣