中国正成为最活跃的私募股权投资市场

　　中国正成为最活跃的私募股权投资市场

　　——访美国企业成长协会董事局前主席帕特里克·赫雷

　　-　本刊记者 林铁钢

　　记者：感谢赫雷先生接受《中国金融》杂志的采访。在美国，私募股权基金已经发展多年，英特尔、微软、雅虎等很多创新型科技公司都是在私募股权基金的支持下从小企业发展成知名跨国公司的。首先，请您谈谈私募股权基金在美国的发展状况。

　　赫雷：先从我个人的情况开始谈吧，我在企业并购及公司成长领域已经做了25年的投资顾问，已经帮助上百家企业策划它们的发展，因此我非常理解企业在这方面所遇到的挑战。我坚信做什么都要按部就班，都要按照规律来一步步地做。无论是为了你的家庭建造一座大房子还是给你的狗盖一个窝，都要经历同样的步骤，不可跨越。私募股权基金的发展已经走过了50多年的路，是一个漫长的过程。在这当中，有许多名不见经传的小公司，通过一次次的并购活动，最后成长为在世界上颇具影响力的大集团。

　　私募股权基金在20世纪80年代以前就有了，但在当时并没有什么影响力，甚至在报纸上都见不到相关信息。私募股权基金作为美国的一个真正的产业，是从20世纪80年代开始发展起来的。90年代是一个低通胀时期，大量投资涌入收益率较高的私募股权基金领域，私募股权基金的发展达到了一个高峰时期，形成了一个对美国经济和企业举足轻重的金融产业。1984年，美国的私募股权投资为67亿美元，到了2000年，则达到了1773亿美元。2000年左右，网络泡沫的破灭对私募股权融资的发展造成了较大的影响，私募股权基金一度低迷。目前，私募股权基金已经走出了低谷，重新进入了上升期。2006年，美国由私募基金发起的股权投资金额已高达4500亿美元。还有一个数字足以让从事私募股权基金的人们感到兴奋：2006年，在美国纽约证券交易所、纳斯达克市场和美国证交所公开发行

股票的筹资总额为1540亿美元，而私募发行股票的筹资总额高达 1620亿美元，私募筹资总额首次超过公开发股的筹资额。今年以来，美国私募股权基金募集量持续走高，第一季度，共有68只美国私募股权基金完成募集工作，总募集金额达到443亿美元。该数字创下了新的历史纪录，与去年同期水平相比增加了46%。可以乐观地说，美国私募股权基金迎来了一个大发展时期。

　　记者：您刚才谈到美国企业成长协会已经有50多年的历史，那么美国企业成长协会在促进企业成长方面主要做了哪些工作,又是通过怎样方式来运作的？

　　赫雷：我从1979年开始就在美国企业成长协会(Association for Corporate Growth ，ACG)工作。ACG创建于1954年，致力于企业成长、发展和并购，业已成为促进企业成长全球领先的权威机构，成员超过12000名，分布于北美和欧洲的53个分会中，包括了一些财富500、财富1000、富时100指数的知名公司。其中也包括700 多家规模为2亿美元至10亿美元的私募股权投资基金。50多年来，ACG已经成为全球知名的资本配置品牌，成员间进行广泛的合作，给所有成员带来多样的利益和回报。

　　并不是每一家公司都能够成功融资的，因为成功的首要前提是“门当户对”与“两相情愿”。 ACG代表几百家家族所有企业和小型企业，包括并购方和出售方，进行所有权转交业务，与公开上市不同，ACG协调的客户主要是中小企业。ACG的主要任务就是要把私募股权基金和有融资需求的中小企业结合起来。ACG还有分布在美国各地的全美分会，并且每一个地方的分会都有各自的特点，有一些做具体的交流，有一些则搞资本对接。ACG中有不同的参与方，它们都是融资过程中不可缺少的方面。当然，这之中私募股权基金和成长型企业是基本的两方，其他都是围绕他们而发挥各自的作用，如会计师、律师、信用评级、资产评级等机构等。私募股权基金非常需要这些公司，比如顾问公司总会为私募股权基金带来许多好的项目。ACG还往往会邀请一些投资银行家与一些高风险偏好的融资者参与，整个过程往往伴随着并购活动，所以是在一个专业的产业链中进行的。ACG的重要性就在于将这些所有的市场参与者聚集在一个平台上，这样大家可以互相沟通。

　　ACG在美国不同的地方、在美国以外的国家举行过近百场研讨会，还选择在一些有影响的地区举办年会，聚集了一大批并购和企业成长方面的专家和投资方，形成了良性发展的势头。ACG在组织融资活动中有着非常丰富的经验。我们先从项目开始，到中介服务，都有着一套完整的有效运作流程，为私募股权基金和有需求的企业之间架起桥梁。

　　记者：您认为私募股权基金对经济发展的推动作用主要表现在哪些方面呢？

　　赫雷：私募股权基金对经济发展起着非常重要的推动作用。私募股权基金拓宽了企业投资与融资的渠道。从融资方看，私募股权基金可以为中小企业、创业企业、陷入财务困境的企业以及寻求并购的企业提供资金支持，帮助他们摆脱困境，获得发展。从投资方看，私募股权基金资金来源主要包括公司养老基金、公共养老基金、捐赠基金、基金会等机构投资者，银行控股公司、保险公司和投资银行等金融机构，以及富裕家族、个人和其他非金融企业等等，私募股权基金的发展为这些资金提供了一个高收益的投资渠道。

　　私募股权融资的成本比公开募集要低得多。公开募集要花很高的注册费用、中介机构费用和承销费用，而私募往往不需要注册，也不需要严格的评估和审计，甚至不需要券商的承销。私募股权基金能很好地发挥中介作用，使市场中供需双方可以更好地实现交易愿望，从而也大大降低了金融交易的成本。

　　私募股权基金的发展有利于降低市场风险。私募股权市场的投资者通过专业的中介机构，即私募股权基金，对所投资的项目进行分析、筛选、调查评估以及应用多种金融创新工具和设计复杂的融资契约条款以降低风险。私募股权基金通过工具的创新，实现私募股权市场内部风险转移和分散的目的，也降低了市场风险，保证整个私募股权基金系统的稳定。

　　对融资企业来说，私募股权融资不仅有投资期长、增加资本金等好处，还可能给企业带来管理、技术、市场和其他需要的专业技能。私募股权基金背后有大量优秀的中介机构，包括律师、会计师、评估师、投资咨询师及证券公司等，可为企业在治理结构、业务方向、财务管理等方面提供智力支持。私募股权投资家对企业提供策略、融资、上市和人才方面的咨询和支持，他们的管理咨询的有效性和增值性是被实践所证明的。这是由于私募股权投资家与其投资企业利益关系一致的体制特点而产生的放大效应。

　　记者：在强烈的财富效应诱惑下，私募股权投资基金正开始涌入中国，中国已成为亚洲最为活跃的私募股权投资市场。您对此现象如何看待？

　　赫雷：我多次到访过中国，对中国的中小企业融资尤其是海外上市等很是关注。我越来越感觉到，中国经济的发展日益吸引了国际私募股权投资基金对中国的关注。目前中国已成为亚洲最为活跃的私募股权投资市场之一，就是在中国银行、建设银行等

商业银行的股改上市过程中，也可看到国际著名的私募股权投资机构的身影。

　　我认为，国际私募股权基金投资中国力度的加大，原因是多方面的：首先，从国际投资者的角度看，他们在中国投资的策略正在发生变化。过去外资在中国的投资主要是建立合资企业或独资企业，但经过多年的发展，中国的经济状况、投资环境都发生了很大的变化，近年来外资对中国的投资有了向并购方向发展的趋势。我想这是吸引国际私募股权基金来到中国的最主要原因。

　　私募股权基金的发展也是适应中国企业发展的内在需要。中国经过20多年的发展，为企业通过并购重组提升发展的质量和层次提出了现实要求。并购重组是上市公司做大做强的主要途径，也是

资本市场优化资源配置的重要手段。与诸多成熟市场相比，中国作为经济转轨国家，众多企业在适应市场经济的能力、长期稳定经营、严谨的财务管理、长期性的研发力量、产品的更新换代、持续增长等方面，往往不够理想。大多数企业都要借助并购重组来调整产权和产业结构。同时，诸多有发展潜力的企业通过并购重组进行主营业务调整，实现企业的战略转移也是企业发展的现实需要。从长期来看，中国成长型企业依然是私募股权基金(PE)投资的主流。

　　记者：很多中国企业对于私募股权基金的运作还不是很清楚，甚至会担心引入私募股权基金后会失掉企业的控制权。您对此是怎样看的呢？

　　赫雷：私募股权投资的一个特点就是私募股权投资家参与企业的管理。从这个角度讲，私募股权投资对公司治理及管理渗透程度的影响要高于股市融资和银行贷款。一般情况下，私募股权投资基金占有公司股份不会很高，但它们要求拥有一票否决权，这说明私募股权投资基金希望严格控制企业的发展方向。但私募股权投资基金投资者除了在董事会层面上参与企业的重大战略决策外，一般不参与企业的日常管理和经营，也不太可能成为潜在的竞争者。

　　其实从私募股权投资基金的盈利模式来看，私募股权投资基金的目的并不是要控制企业的管理权，而是培育企业成长后实现成功退出，以获取长期资本增值收益。私募股权投资基金的盈利主要经过以下阶段：一是通过项目寻求，发现具有投资价值的优质项目并进行合作；二是基金完成对项目的投资，成为目标公司的股东；三是通过优化企业的基本面，提升企业的内在价值；四是通过成功退出实现价值增值。私募股权投资的退出渠道一般包括所投资企业公开上市(IPO)、在二级市场出售现有股份、卖出期权、与其他企业进行并购重组以及管理者回购股权等。

　　因此，私募股权投资基金主要是关注投资的中期(通常3～5年)回报，以上市为主要退出机制。所以在选择投资对象时，它们就会考查企业3至5年后的业绩能否达到上市要求，其股权结构适合在哪个市场上市，而他们在金融方面的经验和网络也有利于公司未来的上市。从这个角度来看，那些对企业的控制权会旁落的担心是完全没有必要的。

　　记者：在将美国私募基金引入中国的过程中，ACG为推广私募基金融资的理念做了不懈的努力，请您谈谈为什么ACG今年的年会选择在天津召开？

　　赫雷：今年6月份，美国企业成长协会和中国天津市政府、中国全国工商联将联合在天津举办“首届中国企业国际融资洽谈会”。在这一过程中主办方做了卓越的工作。从这次ACG成员踊跃报名积极准备参会来看，ACG成员非常希望能在天津投资，从而能够获利。当然他们也知道只有这个链条上的各个环节都成功，大家共同的目的才能达到。目前已经有相当多的私募基金投资项目获得了成功，成功源于相互信任，这只是一个好的开始。我深信ACG既然能够在美国举办很多成功的活动，在天津也一定能够获得成功。天津提供了最好的活动平台，通过这个平台，投融资双方，包括中介机构，能够进行相互沟通，增强信任，完成交易，相信最后能够产生很多成功的故事。无可否认，天津现在具备非常大的商业机会，同时背后有着广泛的商业支持，这两点对于投资公司来说有着巨大的吸引力。我们非常荣幸地将美国的投资基金介绍到天津来。这对我们来说也是难得的机遇，我们非常希望能够将已有的经验应用在中国，同时在这个过程中还可以不断地学习和丰富我们的经验。

　　我要强调的一点是真正将私募股权基金在中国长期持久地开展只靠一次活动是不能够解决问题的，正确理念的培养需要时间，客户的培养需要持久，投融资双方要靠长期才可以建立起相互信任的关系，大量的人力物力的成本投入远期才能够见到效果。我认为最重要的是可持续的发展，美国私募股权投资基金的发展也反复证明了这一点。所以我真诚地希望与天津长期合作，共同推动投资基金的发展。

　　记者：您认为在私募股权基金长期发展方面，美国有哪些经验可供中国借鉴？

　　赫雷：美国的私募股权投资基金经过几十年的发展，尤其是近二十几年来的高速发展，也形成了一整套成熟的游戏规则，如果说经验的话，希望可以与中国同行共享。比如，美国私募股权基金得以长足发展的一个最重要原因就是信用程度高。基金管理人依靠其多年经过实践检验的投资经验，建立了自身在业内的品牌和信誉，以其投资组合和理念吸引到一批资金雄厚的、具有较高的风险承受能力、并且有迫切资产增值需求的投资者，所以双方的合作基于一种信任和契约。美国的信用体系和托管人制度比较健全，故很少出现道德风险。因此，美国对私募股权基金的监管相对来说是比较宽松的，主要采取行业自律的方式。中国在发展私募股权基金时，要充分考虑到信用制度的完善程度，建立适合的制度和机制。

　　再比如，透明的信息披露机制也是非常重要的。在美国，私募股权基金要定期、不间断地向投资者公开其资产、负债规模和结构，增强私募股权基金的经营透明度。在美国，你可以获取大量的关于企业的价格、竞争能力和融资能力等信息。相比之下，中国的市场和企业则显得不足。举个例子，我最近读过一本杂志，总结中国企业并购的年度发展情况。杂志除了刊出企业的基本资料外，其余信息都对外保密。而美国有四五本并购杂志，每两周都会刊出大量的企业并购信息。另外，各行业协会也经常对并购问题开设专题，举行年会，邀请业内人士参加。这样使企业能了解彼此，市场能更加有效率。因此，我希望中国企业的信息披露能更加透明。

　　还如，美国的私募股权基金都是免税的，而这也是美国该产业之所以能够蓬勃发展的一个重要原因，这也是中国可以借鉴的。

　　此外，我认为，中国政府在制定和执行相关政策时，为内外资基金创造一个公平、合理的环境，这也是美国发展实践中总结出的一个很重要的经验。作为前任主席，我希望能在中国大多数城市发展大量有能力的会员，为美中两国企业并购业务建立良好的平台。-