郝凤苓

　　由马云引发的VIE事件有了新进展。

　　2011年6月21日-22日，娄山关路新虹桥中心，商务部外资司在此召开了三场内部研讨会，VIE在会上被提及。

　　本报记者通过两位与会代表张民(化名)和李飞(化名)证实了上述消息。

　　据悉，其中一场会议的参会代表来自会计师、律师事务所、证券机构等第三方服务机构。而据李飞透露，商务部此次调研主要是关于外商投资的法律法规，比如外商投资企业再投资，外商投资企业股权变动等相关法规，征求业界的意见。

　　但不久前的支付宝事件将VIE模式的“合法性”问题推到了舆论的风口浪尖，“于是，会上自然就有人谈到了这个话题”，张民说。

　　马云掀起VIE风波？

　　有舆论认为，这是一场由马云引发的风波。

　　为了让支付宝获得支付牌照，2009年6月，由马云和另外一个自然人发起成立的浙江阿里巴巴收购支付宝的70%股权。去年8月又收购剩下的30%股权。

　　支付宝原本是由阿里巴巴集团通过其全资子公司Alipay e-commerce corp(下称Alipay，注册于开曼群岛)100%控股的公司，报告显示，目前支付宝在中国第三方支付市场份额达到51.2%。

　　2010年6月，央行以2号令的方式出台《非金融机构支付服务的管理办法》，其中包含针对第三方支付企业“外资设限”的规定。

　　马云称，2009年7月，阿里巴巴集团董事会就曾授权管理层为获得第三方支付牌照去做支付宝的股权转移，有会议纪要为证，但阿里的外资股东软银的孙正义和雅虎的杨志元均表示，“只要协议控制就可以”。

　　据本报报道，孙、杨二人所谓的“协议控制”方案(即VIE模式)是指，成立纯内资的企业获取运营牌照，用外资公司通过相关协议(非股权)实际控制该内资公司。

　　按照马云的说法，这两次支付宝的股权转移都处于协议控制下。今年第一季度，央行又发函，要求牌照单位专门书面声明其是否为境外资本通过“持股、协议或其他安排”实际控制。

　　基于对牌照审批形势的判断，马云在递交申请的前一天，未经雅虎和软银董事代表的许可，单方面终止了协议控制，并于第二天将此事通知了雅虎和软银等股东，随即启动了相关的补偿谈判。

　　一时间舆论哗然。财经媒体人胡舒立公开批评马云违背了契约精神和商业道德。

　　在后来的新闻发布会上，马云将矛头指向VIE模式的合法性，“央行到现在还在问我们到底有没有协议控制，别人肯定有协议控制的，我不管，别人犯法，我们不能犯法”。

　　这让在中国潜行了10多年的VIE模式遭遇前所未有的挑战。

　　京东商城创始人刘强东说，“就我知道的国内所有拿到融资的互联网企业，包括上市和未上市的，全部是VIE模式！包括京东商城！”

　　至于VIE模式合法与否，据说上市前新浪曾向相关监管部门请示，但政府部门也未明确表态。至支付宝事件爆发前，VIE模式的合法性都处在模糊状态，外界将政府不置可否的态度理解为“默许”。

　　马云的“违法说”即刻遭来一片反对声，尤其是PE/VC界人士。

　　经纬中国创始管理合伙人邵亦波发微博称，“看很多人批评VIE，甚至提到了爱国和不要外资占便宜，可笑可悲可怕。”天使投资人薛蛮子认为，“VIE 如果被挑战或者颠覆将是数以万计的新经济创业者的灾难。”易凯资本王冉再三纠结后撰文指出，“马云错了”。

　　VIE风险一直都在！

　　在支付宝事件中，马云之所以认为自己的行为“不完美，但正确”，是因为，他觉得自己是在遵守国家、央行之法规。

　　不止央行，国家发改委和商务部也通过联合颁布的《外商产业投资指导目录》，将中国产业领域划分为“鼓励外商投资产业目录”、“限制外商投资产业目录”和“禁止外商投资产业目录”三个大类，以求对外资投资进行掌控。

　　“VIE本身就是为了避开监管而特别设立的，尤其是对于那些限制类的行业。”锦天城律师事务所合伙人黄志国认为。

　　而在商务部的这次研讨会上，张民说，他个人感觉，“商务部认为，原来外资受限的一些行业，通过VIE模式就成功进入了，这无疑是在利用VIE结构逃避法律监管”，但由于是内部会议，“有些话他们(商务部)也没直接说”，张民称。

　　但这个说法本报并未得到商务部的确认。

　　实际上，除了政府监管可能面临“被逃避”的风险，VIE模式的各相关方都可能遭遇一些风险。

　　早在新浪上市时，招股书中就这样对投资者进行风险提示：由于中国政府严禁外资直接在华提供互联网和广告服务，我们只持有国内广告业务公司25%的股权，我们与国内持有ICP牌照的公司无任何股权关系，只是用协议合同将其绑定，我们对这些业务所有权的控制可能会受到中国政府政策变动的影响。

　　商务部调研VIE

　　只不过，新浪的成功让人们对VIE模式的潜在风险渐渐放松了警惕，认为离他们还很远。

　　马云这次就用实际行动证明了潜在风险的威力：先单方面终止协议控制，然后启动对外资股东的补偿谈判。无论是软银还是雅虎，都被马云置于被动的境地。一定程度上讲，他们是这场事件的受害者，也是VIE模式的受害者。

　　再如当年Time Media与其雇佣的一位COO的纠纷。

　　2006年6月，Time Media与该COO签署劳动合同，其中讲道：鉴于雇员于签署本协议时与原雇主中止了劳动合同，所以，Time Media承诺给予雇员180万元的补偿金。但直至该COO离职都未收到这笔费用。无奈之下，他将Time Media告上法庭。

　　根据香港国际仲裁中心最后裁决，这位COO打赢了官司，但让他哭笑不得的是，Time Media是一个设立在开曼群岛的壳公司，没有任何支付能力。于是，该COO及其律师只好向其在国内的实体公司追诉权利，但该实体公司也正面临清盘。

　　本报曾独家报道了这一案件。据记者目前了解，双方已达成了和解，经Time Media的投资人同意，由Time Media在国内的实体公司向该COO支付了部分款项。

　　在黄治国律师看来，如果是境外壳公司与债权人发生纠纷，境内实体就可能耍赖，拒绝承担偿还责任。也有律师认为，在债权人与境外壳公司打官司期间，境内主体也有可能预判到裁决结果，提前将境内资产恶意转移。

　　上海天一营销策划广告有限公司董事长任辉当年就遭遇过因境内资产被转移而讨债无门的尴尬。玺诚传媒也采用了VIE结构，但在2007年，其海外上市主体转让给了分众传媒，玺诚的原股东，包括众多PE机构都落袋为安。而在国内，玺诚的运营实体则随着股权转让变成一个没有任何资产的空壳。所以，虽然债权人任辉最后打赢了与玺诚的官司，但却无处去讨债。

　　在海华永泰律师事务所合伙人、律师娄鹤看来，VIE模式造成的风险事件以前一直都有，只不过因为马云、阿里、软银、雅虎等的知名度使得这种风险被全天下关注。

　　A是一个专业提供中国境内企业海外上市、特殊目的公司的设立(SPV)，其他离岸公司的设立(OIC)等投资法律咨询服务的公司。其负责人王曼(化名)认为，VIE模式中，最有风险的还是外国投资者，“协议可以签，但境内主体可能不执行，这就意味着，他们持有的股票可能一文不值”。

　　几度徘徊的“红筹监管令”

　　国内企业境外上市通常有两种路径，一是，国内公司直接到香港联交所上市，成为H股公司；二是，以红筹模式在境外资本市场上市。

　　王曼称，内地民企无论是内地上市还是直接到香港上市，皆非易事，为满足融资需求，他们只能求助于海外资本市场。这使得红筹模式成为必须，因为海外资本市场要求上市主体在境外。所以，红筹模式是指境内公司将境内资产以换股等形式转移至在境外注册的公司，通过境外公司来持有境内资产或股权。

　　“通过红筹模式到海外融资的中国企业良莠不齐”，王曼称，少数企业被爆出的财务造假等丑闻对中国企业甚至中国而言，都带来负面影响，毕竟他们融的都是外国投资者的资金。

　　这些年，中国政府在加强对红筹模式的监管，但政策一直在松与紧之间徘徊。

　　2005年1月，国家外汇管理局发布11号文，即《关于完善外资并购外汇管理有关问题的通知》，其中规定，以个人名义在境外设立公司要到各地外汇管理局报批；以境外公司并购境内资产，要经过国家商务部、发改委与外管局的三道审批，此后又发布了29号文。

　　这个文件几乎将所有涉及出境的资本运作均纳入外管局和其它部委的监控之下。

　　2005年，在“非公经济36条”颁布之后，外管局又在当年10月份发布《关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》，是为75号文，终止了上述11号和29号文两个文件。

　　75号文明确了境外设立特殊目的公司、返程投资等业务的登记管理程序，只要特殊目的公司按规定办理了境外投资外汇登记及变更手续，其返程投资企业就可到外汇管理部门办理外商投资企业外汇管理相关手续。境内企业也可向特殊目的公司支付利润、清算、转股、减资等款项。红筹模式也获得短暂的缓冲空间。

　　但2006年8月，商务部、国资委、税务总局、工商总局、证监会、外管局等6部门又联合发布了10号文，并规定境内公司在境外设立特殊目的公司，应向商务部申请办理核准手续，并规定了关联方并购的详细条款。

　　10号文的出台使得在此之前未完成红筹架构搭建的公司到海外上市的路又基本被堵死。

　　“从10号文出台至今，新搭建红筹模式，进行返程并购成功的案例基本没有”，律师娄鹤称。

　　VIE也是红筹模式的一种，但其创新之处在于，境外的特殊目的公司(SPV)并不用收购境内企业的股权，而是通过协议绑定方式来控制境内企业资产，实现报表合并。

　　但10号文的第11条规定：境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内的公司，应报商务部审批；同时，当事人不得以外商投资企业境内投资或其他方式规避前述要求。

　　“至于VIE模式是否是第11条所说的”其他方式“各部门并无明确说法。”王曼说，所以，现在大家还都在用。

　　不过据王曼介绍，10号令之后，“被VIE”的境内公司如果是外商被限制的行业，联交所是允许其使用VIE模式的，但如果不是被限制的行业，就会遭到联交所的质疑，而美国对VIE的态度在10号文前后并无变化，只是律师会更谨慎地提示其中的风险。

　　“我们是感受到了政府加强了对VIE的监管”，王曼说，“但我们认为现在这个模式仍处于被默认状态，谁也没明确说不能做，大家还都在用这个模式到海外上市。”

　　VIE：被取消的可能性有多大？

　　美国MarketWatch指出，马云的“VIE非法”说可能引发投资者对VIE结构的担忧，并可能会被做空者利用，对目前身处财务丑闻和造假危机中的中国概念股更是雪上加霜。

　　甚至有人担心中国政府会将VIE模式视为违规。在天使投资人薛蛮子看来，如果VIE被颠覆，“中国所有互联网精英企业都会受影响”。

　　对于中国互联网早期10年的发展，VC功不可没，而这些VC中，外资居多。就像周鸿祎所说，“当时，中国互联网业的很多年轻人，很有梦想，但又不可能从银行贷到款，也不可能从国家弄到钱，这时候，是VC带来了几十亿美金，推动中国互联网快速的发展，互联网改变中国”。

　　不可否认的是，直到今天，外资VC仍是国内互联投资的主流。

　　如果要颠覆VIE，在薛蛮子看来，犹如“象棋下了一半，规矩中间变了”，他担心这会使全世界投资界对中国的信心动摇。

　　在这次研讨会上，李飞说，商务部的代表记录了大家关于VIE问题的意见，但表示，“自己并不能代表商务部就此表态。”

　　“VIE在中国存在了这么多年，不仅没出什么大乱子，还为中国经济发展作出巨大贡献。”研讨会之后，张民告诉记者，“我认为VIE被取消的可能性不大。”