中期票据将成完善我国信用市场金手指

　　一、当前我国债券市场存在信用和期限结构不合理的现象

　　经过10年建设，我国银行间市场取得长足的发展，市场机制不断完善、市场不断深化，宏观上看，银行间市场对货币政策和财政政策的实施、金融机构资产结构调整、利率市场化改革均发挥了非常重要的作用,微观上看，银行间债券市场的发展和创新，也培养和锻炼了我国金融机构的承销、交易、投资、定价、风险管理等能力，提高了我国金融机构的综合竞争力，为我国金融体系的逐步开放做好了准备。

　　但是我们也必须冷静的看到，我国的债券市场存在着可供交易的产品种类相对匮乏，交易品种信用和期限结构不合理的现象，从期限结构上看，我国的政府债券和中央银行债券一直占据了债券市场存量的绝大部分，政府信用直接支持的债券占比长期高于60%，并在近几年增加至近70%(参见图1),而企业信用支持债券占比一直低于40%，近几年逐步回落至近30%(实际上，这一数据由于将金融债算作企业信用支持债券，因此高估了实际企业信用支持债券占比)

　　图1：我国债券市场信用结构变化示意图

　　资料来源：中国债券网

　　而如果将金融债券扣除，非金融企业信用支持债券占比截至2008年3月底仅为6.35%(参见图2)，这还是在中国人民银行于2005年推出短期融资券快速发行的基础上才达到的水平，常规的企业债仅占全部托管量的3.54%。而国际成熟市场上非金融企业债券存量占比普遍高于60%，企业信用债券的匮乏一方面使得债券市场交易产品单一，无法形成多层次的债券市场，一方面使得信用利差曲线难以形成，造成金融市场最为关键的信用定价能力丧失，同时直接造成我国债券市场无法有效传导货币政策，基准利率体系难以形成，商业银行的最优贷款利率(Prime Rate)无法通过债券市场形成，这就使得央行的货币政策不得不在存贷款市场和债券市场上同时进行调控。

　　图2：我国债券市场不同发行主体存量债券占比变化示意图

　　资料来源：中国债券网

　　而从存量债券的期限结构上看，短期债券存量一直占据着最大的比重，1年期以下品种在2006年底占比竞高达40%(参见图3)，而市场需求最为旺盛的中长期债券占比一直较低，截至2008年3月底，3-5年期债券占比为10.86%，5-7年期债券占比为7.56%，7-10年期占比为12.69%，整个3-10年期债券仅占总托管量的30%。期限结构的不合理直接造成了债券市场的供给和需求不能得到很好匹配，收益率曲线定价不合理，金融机构的资产负债久期匹配度低，有效的风险管理出现困难。

　　图3：中国债券市场存量债券期限结构变化示意图

　　资料来源：中国债券网

　　根据以上分析，我国债券市场存量品种的信用和期限结构的不合理直接影响了我国直接融资水平，从而影响了我国金融市场的资金配置效率，并且是造成我国债券市场无法单独承担传导货币政策重任的重要因素。