让资本自由地组织在一起

　　文/本刊记者 周阳

　　距离国务院宣布调减利息税和央行加息仅隔10天，中国人民银行7月30日傍晚宣布，从8月15日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。这是今年中国第六次、去年以来第九次上调存款准备金率。

　　其目标相当明显：金融系统的流动性过剩。中国今年上半年贸易顺差累计达到1125亿美元，比上年同期增长83.1%，助推中国外汇储备余额在今年上半年突破1.33万亿美元，同比增长41.6%。外汇持续大量净流入给国内注入大量资金，国内银行体系流动性充裕。

　　政府固然可以通过货币政策回笼货币，但对于民间投融资活动而言，更紧要的莫过于如此庞大资金的使用效率的提高；对于这个问题的回答，首先是用什么样的方式将资本组织在一起，其次才是投向哪里？

　　而我们一直忽略了对第一个问题的关注，所以资本在中国的组织形式主要是公司制，合伙制和信托制的发展都因为法律的原因相对滞后。

　　从今年6月起，修订后的《合伙企业法》实施，有限合伙制这一源于中世纪的西方企业制度终于在中国获得了合法地位——1992年通过的《合伙企业法》将有限合伙形式排除在外，且合伙人仅适用于自然人，不允许机构作为合伙人，这使得拥有庞大资金的机构投资者不能进入私人股本基金业(PE)。

　　PE对修订后的《合伙企业法》寄予厚望是不言而喻的。美国80%的创投PE都采用了有限合伙制组织形式，于是这种组织结构被一些人认为是美国创投取得成功的关键。

　　有限合伙制是指在有一个以上的合伙人承担无限责任的基础上，允许更多的投资人承担有限责任的经营组织形式。作为一种组织结构，有限合伙制的起源可以追溯到10世纪左右意大利航海贸易当中广泛采用的Commenda契约，也有学者认为其最早的前身可能是穆斯林的一种商业惯例。

　　有限合伙企业能够给普通合伙人提供较好的激励机制。在美国创投行业，普通合伙人的出资一般只占基金总额的1%左右，但却有81%的普通合伙人从基金投资中获得的利润分成都在20%??21%之间。同时，作为普通合伙人的投资家们具有相对较大的独立做出决策的权利，这是因为假如有限合伙人干预投资决策的话，他们就有丧失有限合伙人地位的风险。对于投资家而言，通过1%的出资就可以支配100%的资本，这不仅形成了有效的资本放大效应，而且在一定程度上也构成了对投资家的内在激励。

　　黑石(Blackstone)就是有限合伙制PE成功的典范；可是，几乎在新《合伙企业法》实施的同时，2007年6月22日，黑石首次公开发行的1.333亿普通单位开始在纽约交易所交易。黑石的企图是将上市企业的好处和PE行业的主流运作模式——有限合伙制有效地结合起来。黑石IPO取得了完满成功：融资75.5亿美元。这不仅创造了美国证券市场5年来的融资纪录，而是全球PE行业规模最大的一次融资活动。

　　紧接黑石之后，KKR、凯雷、TPG等PE巨头们也加快了上市步伐。

　　从中我们可以读出什么？上市公司优于合伙企业？合伙企业制在金融投资业不过是昙花一现？还是中国应该继续在资本组织形式的审批上施加更多行政色彩，以有助于资本组织形式的统计学优化？

　　事实上，即使是在美国金融领域，如黑石这样以有限合伙制方式成为上市公司的企业也非常少见。黑石无疑开创了一种新的资本混合组织形式，对此，美国证券交易委员会或者其他监管机构既没有表示认可也没有表示不认可，对于其发行的普通单位既没有表示批准也没有表示不批准。

　　但无论如何，黑石的最终上市说明：资本组织形式的自由选择权得到了支持——这恐怕才是更加值得我们思考的问题——资本的效率首先应该来自资本的自由。

　　面临中国当下流动性过剩的金融投资环境，让投资人拥有更加丰富的资本组织形式和更加自主的抉择权利，或许已经在新版《合伙企业法》实施的意图中了。

　　不过，还有很多事情没有做完，比如