2017年01月15日12:19 新浪综合

  债市震荡向好,信用择优配置——海通债券每周交流与思考第203期(姜超、周霞)

  债市小幅上涨。上周国债利率平下行3bp,AAA级、AA级企业债收益率平均下行8、10BP,城投债收益率平均下行9BP。中证转债指数微跌0.52%。

  资金有望改善。虽然货币政策仍将保持稳健中性,但通胀有望在1月短期见顶,而美元走弱后人民币贬值预期有望改善。从量上看,12月财政存款、公开市场投放下,超储率将有所上升,1月央行也在逐步投放,节前资金利率或将维持平稳,预计7天利率中枢或降至2.5%-3%。

  债市短期震荡。债市不确定性因素包括去杠杆之下货币政策偏紧、银行理财监管、通胀压力抬升、以及美债收益率上行等。节前资金面或将维持平稳,债市震荡格局不变,节后基本面预期差或带动债市上涨。短期维持10年国债区间2.8%-3.2%不变。

  信用择优配置。新年后信用债表现明显好于利率债,信用利差大幅压缩,短端表现更优。主因资金面好转后前期超调的品种理性修复,且经历了前期的解杠杆后配置资金重新进场。从信用债收益率和理财发行收益率关系来看,目前信用债已有一定配置价值,但未来仍面临资金面和理财增速放缓的压力,建议择机配置,优先考虑短久期和高等级品种。

  一、货币利率:资金有望改善

  1)资金面宽松。上周央行逆回购投放5300亿,逆回购到期4300亿,MLF净投放2040亿,整周净投放3040亿。年末考核过后银行资金面普遍宽松,央行加大回笼资金力度,但资金利率大幅下行。上周R007均值下降19bp至2.58%,R001均值下降2BP至2.11%。

  2)16年资金供需与价格引导。资金利率水平由供需及政策对价格的引导共同决定。从政策价格引导上看,16年以来逆回购和MLF构成了央行主要的资金投放渠道,目前加权平均资金投放利率在2.45%,整年呈现逐步抬升趋势,意味着央行在有意引导资金利率上行。数量层面看,资金供给主要参考超储变动,16年外汇占款减少2.6万亿,公开市场净投放4.5万亿,财政存款增加0.9万亿,M0增加0.5万亿,准备金冻结增加1.5万亿,由此计算的16年新增超储为0。通过银行待购回债券余额变动来观察16年新增货币需求约2500亿,16年资金呈现供小于需的紧平衡格局。

  3)节前资金面仍稳。虽然货币政策仍将保持稳健中性,但通胀有望在1月短期见顶,而美元走弱后人民币贬值预期有望改善。从量上看,12月财政存款、公开市场投放下,超储率将有所上升,1月央行也在逐步投放,节前资金利率或将维持平稳,预计7天利率中枢或降至2.5%-3%。

  二、利率债:债市震荡向好

  1)期限利差低位回升。上周资金面较为宽松,带来短端利率继续大幅下行,但是市场预期宽松资金面并非常态,再叠加通胀预期升温、基本面仍稳,长端小幅震荡,期限利差低位回升。具体来看,上周1年期国债下行9BP至2.69%,1年期国开债下行6BP至3.15%;10年期国债上行1BP至3.2%,10年期国开债下行2BP至3.76%。

  2)一级发行略增,结果有所分化。上周国债中标利率低于二级,而政金债中标利率有所分化,认购倍数尚可。其中,7年期国开债高于二级市场6BP;10年期口行债高于二级市场4BP;7年、10年期农发债均高于二级市场5BP。上周记账式国债发行360亿,政金债发行790亿,新年地方债尚未发行,利率债共计发行1150亿,较前一周增加30亿。

  3)货币和价格回落需等待。1月以来食品价格走高,春节错位,预计1月CPI跳升到2.4%,2月通胀在高基数效应下或将回落。1月油价上行乏力,煤价和钢价继续回落,1月PPI环比或零增,同比回升到6.1%。通胀正在高位筑顶,本轮通胀有望1季度见顶回落。但12月社融增速继续高增,表内非居民中长贷高增表明实体投资意愿有所改善,表外委托贷款高增表明地产企业非标融资冲动依然存在。历年一月均为信贷投放旺季,短期社融高增对实体依然有支撑。

  4)债市震荡向好。债市不确定性因素包括去杠杆之下货币政策中性偏紧、银行理财监管、通胀短期压力、以及美债收益率上行等。节前资金面或将维持平稳,债市震荡格局不变,节后基本面预期差或带动债市上涨。短期维持10年国债区间2.8%-3.2%不变。

  三、信用债:一级发行转暖,信用择优配置

  1)上周信用债上涨。上周信用债收益率回落,短久期品种下行幅度大于中长久期。AAA级企业债收益率平均下行8BP、AA级企业债收益率平均下行10BP、城投债收益率平均下行9BP。

  2)煤炭行业不确定性下降。发改委等四部委联合发布《关于平抑煤炭市场价格异常波动的备忘录》,提出建立电煤钢煤中长期合作基准价格确定机制,2017年动力煤价绿色区域为500至570元/吨,而在此区间内,大部分煤企将维持盈利状态。煤炭价格大涨概率降低,但向下空间也有限,煤价波动性下降有利于降低煤企盈利不确定性。

  3)一级发行逐渐回暖。上周信用债发行695亿,较前一周大幅回升,净融资额仍未转正,但环比大幅上升,下周有望转正。一级申购热情也大有好转,多数新发债券认购倍数较高,发行利率大幅下行。一级回暖主因资金面好转,信用债收益率下行,前期取消或推迟发行的债券重启发债计划,也反映了机构的配置压力仍在。

  4)信用债择机配置。新年后信用债表现明显好于利率债,信用利差大幅压缩,短端表现更优。主因资金面好转后前期超调的品种理性修复,且经历了前期的解杠杆后配置资金重新进场。从信用债收益率和理财发行收益率关系来看,目前信用债已有一定配置价值,但未来仍面临资金面和理财增速放缓的压力,建议择机配置,优先考虑短久期和高等级品种。

  四、可转债:稳健为先

  1)转债市场回落。上周沪深300指数下跌0.8%,中小板和创业板分别下跌3.0%和3.3%,分行业来看,仅金融板块收涨;上证国债指数上涨0.01%。中证转债指数下跌0.52%。

  2)个券大多下跌。上周个券4涨19跌,电气转债继续停盘。皖新EB和九州转债领涨,分别上涨2.74%和1.26%,宝钢EB和格力转债微涨,其余转债均下跌,其中洪涛、汽模、海印和以岭跌幅最大,在2%~3%之间。正股中,皖新传媒广汽集团九州通涨幅较大、涨幅在5%~9%;以岭药业澳洋顺昌天汽模领跌。

  3)稳健为先。上周转债市场加权溢价率小幅收窄至38.2%,日均成交额环比有所反弹;一级市场方面,久其软件7.8亿可转债发行申请已过会,再融资审批进度不及预期。在美元走弱和央行投放下,上周资金面保持平稳;盈利方面,库存周期尚未结束,企业盈利还在继续改善;但政策防风险去杠杆的背景下,风险偏好还未明显回升。我们仍维持股市震荡、转债稳健为先的观点,逐步关注配置机会、主题机会(国改、基建等)。

责任编辑:马龙 SF061

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