中金预测10月经济数据：10月CPI同比或升至1.9%附近|经济数据|房地产|融资_新浪财经

　　来源：中金固定收益研究作者：陈健恒唐薇等

　　10月经济数据预测表格如下：

　　我们与中金宏观研究组一致预期认为：

　　投资

　　（1）房地产方面，低库存以及前期拿地对年内房地产投资仍有支撑。虽然9月地产销售面积增速同比为-1.5%，与上月相比继续下滑，29个月以来首度为负；但其中有去年9月高基数的影响（去年930出台政策之前，市场有预期要调控，销售在9、10月放量）。预计10月的商品房销售仍将因高基数而较弱，11、12月增速受低基数影响可能小幅回升，不过因紧信贷、按揭利率上行以及房地产从严政策，销量仍将弱于季节性。我们前期提到的“投资与销售的背离”仍在延续，9月房地产投资单月增速回升至9.2%（前值7.8%，累计同比8.1%）。分解建安投资和土地购置投资来看，开发投资的回升，主要是“土地购置费”回升的贡献（年初至今，土地购置费累计同比增速从去年年中的负增长快速回升至18%，对房地产开发投资贡献3.3个百分点），建安投资在趋势小幅下移（图1）。考虑土地购置费两年平滑计入房地产投资，目前的土地出让面积与金额较强；低库存下四季度房企补库存需求仍较强，叠加前期拿地，对未来一段时间的房地产投资仍有支撑，不过10、12月存在高基数效应。

　　中长期来看，房地产产业链回落的趋势较为确定。销售维度，在按揭额度逐步趋紧、按揭利率进一步上涨的信贷环境下，以及三四线城市商品房销售近期放缓之下，未来商品房销售的增速将趋势放缓；且结构上一二线增速低位回升、三四线增速高位回落，二者剪刀差收窄。投资维度，尽管短期补库存意愿、土地供给和生产资料价格的回升对开发投资有一定支撑；但中长期来看，价格、价格预期以及人口结构下的需求是决定销售和投资的关键因素。

　　（2）基建方面，新开工项目同比增加放缓，年内资金或有制约。金融工作会议提到严控地方债务增量并终身问责，十九大报告也表示“必须把发展经济的着力点放在实体经济上，把提高供给体系质量作为主攻方向”，更加关注经济的质量而非简单的追求增速。意味着未来新增基建项目在逐步减少，其实8、9月新开工项目数和施工项目数同比已明显减少；不过，存量项目或仍能支撑基建稳步下行。仅年内来看，我们仍坚持之前的观点，资金来源和地方政府资本开支意愿是基建投资下滑的主要动力。考虑一般预算四季度对基建的支撑或同比减弱，预计基建增速或小幅下滑。

　　（3）制造业方面，环保限产或导致制造业投资整体处于低位。去产能和环保督查要求环保不达标不能生产、错峰生产、限产等等，对制造业企业的产能、开工率以及生产活动等产生较大的影响。从目前调研得到的情况看，首先加入限产行列的城市数量在增加，从此前的“2+26”城市扩展到近30个城市；其次部分城市将限产时间提前，尤其是唐山作为钢铁重点城市，限产提前一个月将会使得钢铁供给明显收缩，影响其上下游；而北方很多省市已经提前进入限产，如部分城市将限产时间从采暖季提前到10月1日等。

　　综合来看，10月房地产销售偏弱但投资仍有余温，基建与制造业投资偏弱。合计来看，预计固定资产投资累计增速从7.5%小幅降至7.3%。

　　工业

　　9月工业增加值同比增速为6.6%，经济数据季末跳升影响仍在，但并未超出市场预期，环保限产对黑色、有色行业影响较大，焦炭、粗钢、钢材、生铁产量下滑明显。进入10月，“2+26”城市环保限产继续发力，焦炭从10月1日开始执行错峰生产，延长出焦时间至36小时以上，相当于限产1/3；钢铁方面，部分北方城市将限产时间提前，石家庄、邯郸、安阳等将限产时间提前到10月，钢铁重镇唐山也将限产时间提前至10月12日，多次启动应急减排措施，烧结机限产50%。从我的钢铁网发布的周度钢铁产量数据来看，10月钢铁产量有明显下滑，全国高炉开工率也降至71%的历史低点。此外，大会期间，国内临汾、河北、天津地区煤矿停产，也对煤炭生产造成一定影响，预计10月主要工业品产量将会继续下滑（图4），黑色、有色、煤炭工业增加值有一定下滑。耗煤方面，近几个月6大发电集团耗煤数据与工业增加值数据有明显背离，但仍可以简单参考。10月截止目前6大发电集团日均耗煤量同比增速为20%（图5），较9月有所放缓。总体来看，10月环保限产对工业生产的影响较大，工业增加值同比将会从9月的6.6%大幅回落至6.1%左右。

　　消费

　　消费方面，今年以来居民消费整体表现较为平稳，消费行业类股票业绩也频频超预期。分行业来看，根据乘联会发布的数据，10月前三周汽车销量稳步回升，目前已披露的整车厂日均同比增长2.3%，在去年的高基数下仍然实现了正增长；预计10月汽车消费同比增速良好。地产方面，商品房销售在9月实现了负增长，从高频数据来看，10月商品房销售仍然为负（图6），下游家具类和建筑装潢材料类消费增速或仍将受此影响，随着未来商品房销售的继续回落，地产相关消费可能成为消费的拖累力量。此外，今年国庆和端午假期叠加，就10月消费而言，国庆黄金周数据具有重要参考价值，今年国庆黄金周零售和餐饮企业销售额同比增长25%，创历史新高，旅游对消费的拉动作用较强。结合上述分析，我们认为汽车销售平稳向上，但地产相关消费可能偏疲弱，黄金周旅游消费拉动作用强，综合来看，10月消费同比增速10.5%，较9月进一步回升。

　　外贸

　　外贸方面，欧洲经济持续向好，欧元区10月制造业PMI初值58.6，为2011年2月来最高。美国三季度实际GDP同比增2.3%，较二季度的2.2%进一步提升，但受飓风影响，消费支出有所回落，或部分影响对中国的出口需求。从大宗商品进口需求来看，环保限产下钢铁产量收缩，表观消费量较产量下降更为明显，对应钢材净进口量为负；高炉开工率较前期明显下降，铁矿石进口支持力度较弱，且9月以来国际铁矿石价格也有明显下行，价格对铁矿石形成一定拖累。原油进口量近几个月仍然保持在高位，9月国际原油价格有所上行，价格对进口的贡献增加。从韩国前20日的进出口数据来看，10月韩国前20日进口和出口同比增速均较前期有明显下滑，韩国的进出口增速同比与中国走势具有密切相关。综合来看，我们预计10月进出口同比增速都会较前期有一定幅度下滑，其中出口同比增速从上月的8.1%降至7.0%，进口同比增速从上月的18.7%降至16%。

　　通胀

　　PPI方面，我们预计10月PPI环比上涨0.4%，环比涨幅放缓以及高基数效应，带动PPI同比增速回落至6.4%。9月，一方面，在结束7、8月中下游需求淡季进入旺季，带动需求回升之后；另一方面，由于前期环保督查和环保限产预期带动的供给下降、库存消化以及原材料价格的上涨，供给约束下通胀压力传导至中游的加工工业，其中化工品更是普涨；从而带动9月PPI同比回升至6.9%。其中9月上游行业PPI同比回落至19.2%、中游PPI进一步上行至12.9%、下游行业小幅回升至1.6%。进入10月，基于环保限产不仅影响供给也影响需求，如钢厂大面积停产导致焦炭需求疲软，上游行业延续9月下旬以来的调整，铁矿石、双焦下跌，有色继续小幅下跌，而能源类价格也转为下跌；中游行业的传导10月虽仍在，但明显弱化，化工品、纺织涨幅明显放缓。不过，橡塑、钢铁、纺织仍有小幅上涨。综合来看，大宗商品价格指数10月环比上涨约0.5%（图7），较9月环比3.1%的增速明显下降；从我们观测的BPI指标上来看，10月涨幅较为温和，不到9月的一半，中上旬由于假期较为温和。我们预计10月PPI环比增速降至0.4%，带动PPI同比增速回落至6.4%；且结构上，传导因素下，预计中游行业对同比的拉动贡献仍较大。

　　CPI方面，尽管10月食品价格仍偏弱，但由于10月翘尾因素回升，叠加非食品仍偏强，我们预计10月CPI同比或升至1.9%附近。9月CPI同比1.6%，高于市场预期，主因9月非食品在医疗保健和居住带动下环比上涨0.5%，明显高于季节性。10月来看，一方面，翘尾因素回升；另一方面，非食品或仍偏强。10月具体来看：1）食品方面，10月食品价格环比有所下降，主因蛋类价格转为下跌、水果上市价格下行、猪肉需求偏弱价格再度转弱。其中，蛋类价格回落符合预期，我们前期指出主销区销量回落并持续回调，养殖户担忧之下惜售现象减少，蛋商采购相对谨慎，供需导致现货价格震荡下行。猪肉方面，生猪养殖户9月中下旬以来出栏积极性增加，屠宰企业采购猪源顺畅，高频数据显示猪价有所下跌（图9）。此外，10月水果、水产品、豆类价格有所下降，其他肉禽、面粉小幅上涨。2）非食品方面，尽管目前工业上涨传导至中游行业，不过向生活资料传导较为有限；10月来看，纺织及衣着、医疗保健、居住仍有上涨压力，非食品或仍偏强。不过，虽然由于OPEC减产持续发酵，原油价格在10月进一步小幅上涨，不过幅度相对有限，国内在10月尚未上调成品油价格，对通胀影响有限；展望未来，油价回升以及页岩油开采成本下降，使得南美页岩油、阿根廷页岩油也在受益而供给有望增加，关注后续供给的变动。综合来看，预计非食品以及翘尾因素带动10月的CPI同比回升至1.8%-1.9%。四季度来看，在前期累积的非食品涨幅之下，四季度CPI中枢较三季度的1.6%温和小幅抬升，预计在1.9%-2%附近。尤其是考虑2018年的春节在2018年2月16日（偏晚），对12月食品拉动不太显著。

　　货币信贷

　　信贷方面：9月信贷略高于预期，或与季末经济活动偏强有关。从贷款结构来看，9月份贷款还是居民和企业各占半壁江山，居民中长期贷款4786亿，维持在近几个月的水平；企业中长期贷款5029亿，有所反弹，但也主要是季节性因素。值得注意的是，前9个月合计贷款增量达11.2万亿，去年全年为12.65万亿；在今年信贷仅略超过去年的约束下，银行今年信贷投放较快，后续额度受限，四季度信贷投放规模会有较明显下降。预计四季度信贷增量在2万亿附近。

　　与此同时，考虑到消费贷中有部分与房地产相关，房地产居民端融资和企业端融资占据整体社融的半壁江山；但随着房地产调控的深入和房地产长效机制的逐步出台，未来房地产销量将进入下行通道，房地产相关的融资需求也将趋于减弱，尤其是消费贷，且近期商品房的销售已明显下降、同比转负。而企业信贷或因规范地方政府融资以及年内信贷额度，投放也有所放缓。综合来看，预计10月新增贷款在6000亿左右，偏弱。

　　社融方面：9月新增社融1.82万亿，回升较为显著，主因委托和信托贷款回升比较明显。其中，非标利率近期有所上行，且结构上以房地产为主，或主因房地产行业的贷款、债券等融资收紧之后，融资需求被迫转向非标等高成本融资渠道。10月来看，信贷虽偏弱；但预计非标仍偏；信用债净融资恢复至1000亿左右，不过9月公布值高于统计值10月不知是否会修正。综合来看，预计9月新增社融在8000-9000亿附近。

　　货币方面：10月同业存单在去杠杆以及同业存单监管趋严之下，存量明显收缩，降至8万亿以下。预计去杠杆之下，股权及其他投资也延续下降，对M2有负面作用。不过，9月外汇占款微幅转正，预计结汇需求之下，10月外汇占款亦有所恢复，对M2有正面作用。但信贷额度有限或使得M2仍有下行压力（图10）。预计10月M2仍偏弱，在9%-9.3%附近的低位。