PE江湖派系分立，各路玩家基因与策略分析

　　报道 | 本刊记者  潘虹秀  刘建强  蔡钰  关鉴

　　谁是未来PE王？

　　　PE行业会被“权贵”PE或者“国进民退”潮流主宰吗？今后主流的玩法是什么？

　　文 | 本刊记者  潘虹秀

　　前不久，英国《金融时报》发表的有关中国红色贵族PE的文章，引起关注。文章列举了一些中国高干子弟从事PE的名单，并担心，“外国人及其他有才能的中国人，正在被太子党和其他背景深厚、试图主宰(中国私募)市场的人关在门外。”

　　“权贵”PE是个敏感词。所谓“权贵”的范围不仅包括高干子弟，还包括所有国有资产为出资人的形形色色的产业基金。据统计，从2006年到2009年底，国务院批准了10支产业基金，总规模超过1400亿元人民币；此后陆续备案的产业基金还包括：200亿(元人民币，下同)的航天产业基金、50亿的航运产业基金和300亿的曹妃甸产业基金等等。如此众多的备案基金，让一些人士疾呼：“PE行业在国进民退。”

　　让我们先来看下这些话题讨论的大背景。

　　PE(私募股权投资)这个舶来品在七八年前还只是被少数中国人所知。2003年，赵令欢在筹备弘毅(中国第一支本土品牌的并购基金)时，招来第一批人马，其中一些都不知道PE两字怎么拼。在相当长一段时间内，中国PE市场由外资品牌占主导，比如TPG、凯雷这种专业PE，以及高盛、摩根士丹利这些外资投行的直投部门。

　　从2007年开始，中国PE行业迎来一个接一个的分水岭。包括：中国有限合伙法的修改和实施、金融危机、中国A股市场重启IPO、创业板的推出等等。其中，金融危机是美元基金的分水岭，它使得相当一部分美元基金很难再募集到钱。这导致中国PE行业格局发生逆转。清科研究机构的统计数据表明，2009年，中国共有105支人民币基金成功募集122.95亿美元，首次在募集总量上超过美元，占据市场主导地位。

　　同样在2007年前后，以产业基金面孔出现的国家队也在不断杀入PE市场。它们出现的原因，主要是因为PE被国家和地方政府当做是调整经济结构，实现产融结合的一种工具。此外，由于政策的逐步放开，中国券商也开始直投业务的练兵。国家社保基金则得以以LP(Limited Partner，有限合伙人，出资者)的形式投资PE机构。保险公司、银行等诸多掌握资本的金融机构也在虎视眈眈PE这个新兴的投资形式。

　　民营队和国家队的大力杀进，一下改变了中国PE行业的格局，由外资绝对唱主角演变成外资、民营、国家队三股势力的三足鼎立。这种重新洗牌的局面，使得中国PE行业进入群雄鏖战的战国时代。

　　上述提到的“国进民退”和所谓“权贵”PE的话题讨论，实质均指向，在这场PE变局中，谁最终会占主导？

　　外资PE会被边缘化吗？

　　毫无疑问，在这场变局中，最受冲击的是美元PE。“他们有很大的焦虑。”枫谷投资创立合伙人曾玉告诉《中国企业家》。

　　焦虑可以分两方面来看，一方面是企业的选择。选择美元基金，通常意味着企业要做海外的法律架构，去海外资本市场上市。快乐购打算融资时，曾跟很多美元基金接触过，但很快就决定只选择人民币基金，这种选择很大因素来自于快乐购的文化产业属性和国有企业背景。还有很多民营企业抛弃美元基金，则是认为国内上市的市盈率这么高，为什么要去海外呢？何况中国内资企业做海外法律框架越来越难，企业家不愿意选这条艰难的路。

　　另一面，是来自人民币基金的竞争，尤其是国家队的竞争。产业基金数十亿、上百亿元人民币的规模，决定了它主要投资大体量的企业。这些大型的民营企业或者国有企业，过去由于大型PE的缺乏(2008年左右，中国的大型人民币PE只有渤海产业基金一家)，只能在美元基金中作出抉择。如今，美元基金的垄断地位被打破。

　　为此外资PE必须加紧长出另一只翅膀：人民币基金。事实上，这受到了各地方政府的鼓励。

　　上海、北京、天津等几个地方政府在争夺人民币PE中心地位时，均竞相出台各种优惠政策拉动外资PE去落户。比如去年下半年，上海地方政府成功吸引外资PE巨头百仕通落户当地筹建人民币基金。北京地方政府立即追赶，今年1月，宣布与另一大外资PE巨头凯雷共建人民币基金。紧接着，上海又有了新创举，为当地民营龙头企业复星集团与凯雷合资的凯雷复星人民币计价基金大开注册绿灯。

　　上述标志性试点工程，已经在为外来品牌的GP(General Partners，基金管理者)打开了人民币基金管理的大门。据一些筹备人民币的外资品牌PE透露，他们新的人民币计价的基金，在投资项目的退出上将获得与本土PE同样的国民待遇。

　　不仅如此，上海市政府还在与国家外汇管理局共同酝酿QFLP试点方案。该方案使得美元LP有可能突破中国的外汇管制，参与到中国的人民币基金中来。

　　这些外资PE巨头的人民币基金规划基本上都在50亿元人民币以上，让众多本土民营PE们自叹弗如。相比大象体量的外资巨头，新兴的民营人民币基金目前还基本上是“蚂蚁”，它们每一期基金的规模平均在1-2亿元人民币左右。

　　从这一点来说，外资PE边缘论站不住脚跟。

　　而且也不是家家美元PE在华境况都每况愈下。还是拿凯雷为例，他们4月份宣布第三期凯雷亚洲基金成功募集，规模有近26亿美元。凯雷亚洲基金的负责人杨向东强调，此次基金的规模要比上一期增长了40%。杨向东还透露，凯雷与北京市政府合作的人民币基金有助于他们此次美元基金的募集。这些美元LP认为，今后，凯雷人民币基金积累的中国本地商界和政府的某些资源，会令凯雷美元基金分享和受益。

　　由此可见，手握双币的外资品牌PE可以扩大自己在华的投资范围，比如很有可能去投资外资限制性行业。当然，大部分做得中不溜秋尤其是比较差的美元基金，则将被市场淘汰出局。

　　“权贵”PE有那么可怕吗？

　　“如果你把有钱人和有权人聚到一起，有权人能得到钱，有钱人能得到权。”这句话是西方权贵PE，凯雷创始人大卫·鲁宾斯坦(他曾担任美国前总统卡特的助理)的名言。

　　在中国，目前还鲜有政府前要员走到台前募集基金做PE，香港前要员梁锦松去百仕通算是特例。中国内地所谓的“权贵”PE，主要指的是某位合伙人有高干家庭背景的PE。高干子弟从事PE的方式也有几种，或者是加盟外资PE，或者是加盟国家队的产业基金，或者是自己募集管理基金。

　　这些PE的“权贵”色彩，可以在多大程度上决定项目的成功、甚至决定PE界游戏规则往非市场化方向走呢？它们真的是在用“钱权”交易的方式获利吗？《中国企业家》通过对与权贵PE合作过的律所、投行、同行等进行调查，得到的答案基本上是：在个别项目上，这些PE独特的背景也许会助其募集资金、拿到项目，但它只是一块“敲门砖”，不会是一张畅通无阻的王牌，现在中国投资市场这么大，非少数特殊背景PE所能垄断。

　　笔者曾采访过《金融时报》一文中提到的“权贵”基金代表新天域基金。它由专业团队运作，初创团队有过咨询公司、创业、金融等诸多经验。新天域的第一期基金成立于2005年6月。新天域的一位合伙人告诉笔者，他们第一次募集基金时，也很难，不知道谁会给钱，基金的规模也很小(1亿美元)。后来之所以从淡马锡融到钱，部分原因是新天域的投资策略正好是淡马锡之前研究过的，得到其认可。随着基金规模越融越大，他们也在扩充和加强团队建设。

　　在投资项目上，一般认为权贵PE可能会有两大优势。第一，是当地政府官员会介绍优秀的企业给这些PE，并从中牵线。第二，这些PE看上的项目，企业或者当地政府会很乐意让其投资。新天域在看上国有企业中联重科时，有人脉资源在起作用，比如与当地国资委相熟。

　　除了区域性的国企改制、区域性银行等项目，“权贵”PE通常被认为在风电、新能源等与国家政策风向息息相关的行业投资上通常会占有一定优势。在风电项目上，有一些民营PE被“权贵”PE挤出去的现象存在。

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