第三次煤电联动暂缓 电力行业利润将继续回升

　　虽然第三次煤电联动暂缓，但我们认为，电力需求超预期将导致电力设备利用小时超预期，而大部分地区的煤炭价格继续大幅上涨的可能性不大，因此电力行业的利润将继续回升。因此，我们维持对行业的“增持”评级。

　　我们看好装机容量快速增大而引发利润快速增长的企业，包括：具有实质资产注入的公司，如国电电力(行情,资讯)、国投电力(行情,资讯)、长江电力(行情,资讯)；新建项目大量投产的公司，包括金山股份(行情,资讯)、宝新能源(行情,资讯)。

　　经济高速发展拉动电力需求

　　我国经济的高速发展导致全社会用电需求增速不减，特别是高耗能行业呈现快速增长态势，对电力需求快速增长拉动作用很大。2007年1-6月份，全国全社会用电量15149.54亿千瓦时，同比增长15.56%。其中，第二产业用电量11663.86亿千瓦时，同比增长17.18%。钢铁、

化工和有色金属行业用电增速分别达到25.25%、15.84%、29.91%。

　　为抑制经济过热，今年以来央行三次加息、四次调整准备金率，政府也多次调整部分出口商品的

出口退税政策来抑制“高耗能、高污染、资源性”产品的出口。预计在今年下半年，我国政府还将出台更多的调控措施来抑制经济偏快转向过热的势头。但总体看来，2007年全社会用电量增长15%以上似乎没有太大的悬念。

　　发电量增速再创新高

　　1-6月份，全国发电量14850.31亿千瓦时，比去年同期增长16%。其中，水电发电量1751.68亿千瓦时，同比增长1.7%；火电发电量12777.3亿千瓦时，同比增长18.3%；核电发电量265.3亿千瓦时，同比增长3.7%。

　　从月度发电量看，6月份全国发电量增速再创新高达到17%。而火电发电量增速稍有下滑，从5月份的21.5%回落到19%。火电发电量增速连续两个月超过18%，主要原因是我国今年气象年景总体偏差，高温干旱、暴雨大风等极端气候事件比常年偏多，对水电发电不利。

　　与历年同期累计来水量相比，1-6月份全国主要江河累计来水量除黄河上游偏多外，其他江河累计来水量均偏少或与常年持平。根据今年的气象状况，我们认为水电发电量的增长较不乐观，全国发电量的增长将主要由火电机组完成，预计全年火电发电量增速有望达到16%-17%左右。

　　发电设备利用小时继续回落

　　1-6月份，全国发电设备累计平均利用小时为2437小时，比去年同期降低100小时。其中，水电设备平均利用小时为1487小时，比去年同期降低158小时；火电设备平均利用小时为2638小时，比去年同期降低103小时。

　　1-5月份，全国新投产装机容量2800万千瓦。同时在“上大压小”、降低小火电上网电价等一系列措施下，各地、各发电集团加快了关停小火电的步伐，上半年全国小火电关停550万千瓦，实现了“时间过半、任务过半”的目标。

　　我们预计全年将新投产机组9000万千瓦左右，同时关停小机组1000万千瓦以上，全年共新增装机容量约8000万千瓦，同比增长约13%。强劲的电力需求、较差的来水状况，将使得火电机组的利用小时高于预期，我们预计全年火电机组的平均利用小时降低150小时左右，而不是原先预期的200小时。

　　煤炭价格将维持高位

　　上半年，我国煤炭市场价格总体保持高位盘整，煤炭平均价格比去年同期上涨2.2%。其中，受政策性成本上升的影响，山西动力煤坑口价上涨幅度较大，而秦皇岛煤炭价格还稍有回落，平均价格约下降10元/吨。

　　供需状况是决定煤炭中长期价格的主要因素，而库存是影响煤炭短期价格的主要因素。

　　在生产方面，预计2007年全国将生产煤炭25-26亿吨，同比增长8%左右。在需求方面，据国家发改委预测，全年全国煤炭需求约为25亿吨。煤炭供需基本平衡。

　　截至6月底，全社会煤炭库存达到1.57亿吨，比年初增长了8.6%，比上年同期增长2.6%。其中，电厂库存比年初增长了17.85%，比上年同期增长13.32%；煤矿库存比年初减少1.73%，比上年同期下降了7.41%，但比上月增长了9.66%。库存的增加为价格的上涨带来压力。

　　总体上，2007年我国煤炭市场处于供需基本平衡的局面。预计下半年煤炭供需增势将相对趋于平缓，市场将继续维持大体均衡状态。但受政策成本上升及石油价格高位坚挺或上扬的影响，煤炭价格将基本保持高位坚挺，不排除部分地区在部分时段出现较大涨幅的可能。

　　三次煤电联动暂缓

　　自第二次煤电联动以后，我国煤炭价格仍继续上涨。根据中电联测算结果显示，电煤价格比去年上涨9%；煤炭行业协会测算结果是全国煤价总体上涨4.67%，电煤价格上涨13%。

　　第三次煤电联动受阻，我们认为主要原因是：一是近期粮食、猪肉价格导致CPI指数上涨；二是电力行业的利润在两次煤电联动后有了大幅的回升。但是部分区域煤价上涨幅度过大，导致当地的电力企业利润大幅下滑。例如，漳泽电力(行情,资讯)公布的中报显示，由于煤价上涨，公司2007年上半年的毛利率由去年同期(第二次煤电联动前)的20.34%下降到14.51%，接近于2005年上半年的13.57%。公司的毛利率水平已低于第二次煤电联动前的水平，稍高于第一次煤电联动之前的水平。

　　因此我们认为，在CPI指数缓解之后、或者部分地区煤价继续上涨后实施第三次煤电联动的可能。部分区域仍存在电价上涨可能。

　　重点公司评述

　　国投电力(600886)：2007年公司业绩大幅增长。2006年8月，公司增发收购母公司——国投公司电力资产，权益装机容量增长59%，并带来业绩大幅增长，预计2007年公司净利润同比增长67%，实现EPS0.65元(按配股后摊薄计算)。资产注入预期明确。公司是国家投资开发公司电力业务的运作平台，国家投资开发公司承诺将注入优质电力资产以实现公司的持续、稳定的增长。国家投资公司拥有电力装机2095万千瓦，是公司装机容量的3倍，资产注入将推动公司业绩持续增长。配股提供投资良机。公司拟以2007年3月31日的总股本为基数，按照10：3的比例配股，募集资金15亿元，据此测算公司的配股价格为6.15元，摊低了

股票价格，为投资者提供了良好的投资机会。(崔玉芹）