曲线变平 市场仍续强弩末势

　　上周货币市场利率低位逐步企稳，部分主要成交品种继续小幅下降。截至8月26日，银行间加权回购利率收至1.1712%，比前周微降0.6bp，全周成交3722.97亿元，比前周减少236.30亿元，其中成交规模最大的1天回购和7天回购分别收至1.12%和1.22%，分别比前周小幅下降2bp和1bp，但由于部分长期回购品种出现暂时大幅上升，致使加权回购利率依然维持低位徘徊。另从交易所市场看，上周宝钢权证热炒并未拉动回购利率出现明显飚升，这也反映出当前市场资金宽松局势仍将维持。

　　公开市场方面，短期票据利率小幅回升。央行上周共发行两期票据和两期正回购，3个月和1年期票据均为150亿元，28天和182天正回购为100亿元和200亿元，与前周持平。考虑到期后，央行上周共回笼货币70亿元，比前周减少150亿元。从招标收益率看：前周下降的3个月票据收益率回升至此前持续两周的收益率水平(由于此前一周票据二级市场3个月票据收益率并未随一级市场相应下行，可以大致判断前周收益率下滑应该缘于部分偶然因素，并不代表市场成员的普遍看法)。此外，上周1年期票据收益率持平，182天回购小幅回升1bp，也再次证明了我们此前强调的

商业银行在面临资金运用压力同时，也开始逐步考虑成本因素的看法。

　　从净回笼规模看，虽然上周出现明显下降，但从月度平均数据考察，每周净回笼规模依然维持在150亿元至200亿元左右，并没有发生明显变化。在未来4周内，周票据到期规模基本都在400亿元以上，个别周数达到600亿元左右，这将在一定程度上压缩央行的操作空间。我们认为，在未来的4-5周内，央行的公开市场操作规模有望维持平稳，但净回笼规模将有所下降，同时这也符合近期债券发行密集、规模明显增加的情况。

　　上周央行票据二级市场虽然成交品种有所增加，但成交规模继续萎缩。成交规模的持续萎缩显示市场成员继续维持较重的惜售心态。收益率方面，3个月票据和1年期票据成交收益率依然集中在1.05%至1.10%和1.30%至1.40%之间，成交较为稳定，这显示当前已基本形成低位均衡水平。

　　上周债券市场震荡上行，成交量继续较前期有明显萎缩，投资人对当前市场运行特征认同度较高，导致参与热情下降。上周基本面保持平静，一级市场7年期国债和国开行20年期债发行成为市场关注的热点。7年期国债基本落在投资人普遍预测的中标范围，但下限附近，仍略低于二级市场相近年期品种水平，显示出一级市场资金，尤其是银行资金在收益率刚性要求下，被迫拉长久期，对7年期等中期国债有较强的配置需求。同时20年期05国开17国开债受到投资人追捧，显示出市场长期资金供给仍较充裕，长期债仍然供不应求。

　　上周收益率曲线以小幅平行下移为主，并出现变平的特征。6年期以上品种上涨较多，其中非跨市场品种110、112、203和308收益率下降超过10bp，7年期指标债505收益率下降8bp。上周3个月央票招标利率在3个月连续下滑之后首次出现小幅上升，显示资金面开始趋稳，货币市场利率短期内的底线基本确认。

　　我们认为，短期内基本面将保持平静，市场仍将维持当前的走势特征，出现大幅波动的可能性相对较小。但进入9月之后，宏观和物价数据对短期市场有可能形成短期冲击。不过，油价走高在导致CPI反弹同时，也会对宏观经济产生较大负面影响。

　　综上，我们维持对近期市场中性判断，建议短期投资人逐步压缩久期，兑现长期品种，考虑减持，同时以5年期以下品种为主增加仓位流动性。风险偏好较高的投资人短期仍可持有7年以上品种，获得高收益率，并可以考虑短期介入部分收益率高估的非市场中短期券，如浮息债010004等。