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迄今为止，在证监会的有关通知、文件中，对可转债在股改中的地位和操作原则并未提及，这使得可转债问题和B股、H股一样，仍然处于股改的盲区之中。目前，两市挂牌交易的可转债共有二十多只，市价总值约为400亿元，大致相当于宝钢和长江电力的流通市值之和。如何妥善处理可转债在股改中的地位问题，保护转债持有人的利益不因股权分置改革而受到损害，是股改中亟待明确的重大原则问题之一。
笔者认为，目前所有的可转债都是在股权分置的环境和条件下发行的。在当初的发行条款中，并未对因解决股权分置可能造成股价水平下降从而导致转股困难进行过任何风险警示。因此，带有可转债公司的股改方案，应该采取妥善措施，保证可转债的转股条件不因股改发生实质性改变，保证可转债在股改前后与正股价的平滑对接。
在现有的股改方案中，送股、非流通股缩股(有的还辅之以权证和派现)是主要方式。其中，非流通股缩股可以提高流通股的价值，促使股价上涨。在这种方式下，可转债持有人可以自然受益，而不需做出额外的补偿。而送股并不提高流通股的内在价值，反而在送股以后出现自然除权，导致股价水平的绝对下降。在这种情况下，必须对转股价进行同比例向下调整，才能保护转债持有人的利益不受损害。
尽管在可转债的发行条文中，都规定了送红股(或转增)、配股、增发等改变公司股份或股东权益发生变化时，对转股价进行调整的条款，但必须注意，解决股权分置的送股，是非流通股东对流通股东的送股，公司总股本和股东权益并未发生变化，这与可转债发行条款中的送红股有根本的区别，并不直接适用于该条款。因此，如要采用送股方式进行股改，则必然涉及到转股价的调整。
笔者认为，送股和缩股只是形式上的不同，并没有本质上的区别。但对带有可转债的公司而言，缩股方式可以提升股票的内在价值，避免送股后的自然除权效应，不会造成股价水平的下跌，不会伤及转债持有人的利益，也可以巧妙地避开送股方式下要对转股价进行调整的问题，是最为简单的操作方式。因此，笔者建议把缩股方式作为可转债公司股改的首选模式。
作者：亚洲证券 张钢钧
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